НОВОСТИ ВКРАТЦЕ

Группа ЛСР (NR/В3/В-) – Компания заключила договор с Россельхозбанком об открытии кредитных линий на общую сумму 100 млн долл. сроком на пять лет. Ранее в этом году предприятия группы уже привлекали трехлетние кредиты Россельхозбанка на сумму 150 млн долл. Кроме того, летом ЛСР подписала соглашение с ВЭБом о предоставлении кредитных линий в размере 237 млн евро, а также месяц назад получила полуторагодичный кредит ВТБ Северо-Запад на сумму 2 млрд руб., что в целом свидетельствует о тесных отношениях компании с государственными банками. Включенный в список РЕПО выпуск ЛСР-2 торгуется с доходностью YTP 19,1% к оферте в феврале 2010 г., что мы считаем достаточно привлекательным уровнем для инвестиций сроком на три месяца.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО более 250 б.п. Среди таких облигаций – среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, Газпром-11, РЖД-10, Мгор-62, Мгор-63, а также Дальсвязь-5, СЗТ-6, Акрон-2, ЛК Уралсиб-2.

- Новые облигации Росбанка выглядят недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлагая доходность выше YTP12% к полуторагодовой оферте.

- Покупать банковские рублевые облигации Петрокоммерц-6, -7, МБРР-5 на ожиданиях их включения в список РЕПО ЦБ.

-Выпуски URSA’10E и URSA’11 выглядят привлекательно при текущем положительном спреде к кривой доходностей МДМ-банка.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-), предлагая доходность более YTP10%

Внешний рынок

Впереди неделя, богатая на макростатистику

В пятницу гособлигации США продолжили умеренный ценовой рост, несмотря на то что американские фондовые индексы также завершили последний день прошлой недели повышением в пределах 0,6–0,8%. В настоящий момент доходность десятилетней казначейской ноты находится у отметки YTM3,41%, что на 3 б.п. ниже, чем утром в пятницу. Рынок UST вздохнул с облегчением в преддверии недельной передышки от размещения бумаг новых серий. Кроме того, многие инвесторы не торопятся «уходить» в рисковые активы, предпочитая дождаться публикации новых макроэкономических показателей, которыми будет насыщена нынешняя неделя. В ближайшую пятидневку особый интерес для рынков будут представлять данные о рынке жилья и потребительских расходах в США. Экономисты предупреждают, что нездоровье в потребительском секторе затормозит рост в 2010 г. Сегодня публикуются данные об обороте розничной торговли, а также индекс деловой активности в обрабатывающем секторе (Empire Manufacturing Index) за ноябрь, который не раз выступал катализатором резкого движения рынков. Во вторник будут представлены показатели индекса цен производителей, в среду – данные в октябре о числе жилых домов, начатых строительством, в четверг, как обычно, недельные данные по безработице, а также опережающие индикаторы. Пятница, в виде исключения, будет спокойным днем и в США, и в Европе.

Низкая активность в российских бондах

Ценовые изменения долгов развивающихся стран в пятницу были несущественными – спред EMBI+ продолжал колебаться вблизи отметки в 305 б.п. В российских бумагах торговая активность оставалась на низком уровне в течение практически всего дня. Котировки Russia’30 в пятницу подросли примерно на 10 б.п. до 113,1% от номинала, суверенный спред остался неизменным (около 195 б.п.).

В корпоративном сегменте наиболее активно продолжали торговаться долговые обязательства Евраза, котировки которых за день выросли примерно на 2–3 п.п. Таким образом, рынок все еще отыгрывал появившуюся накануне информацию об успехах, достигнутых компанией в переговорах с банками-кредиторами на предмет смягчения условий кредитных ковенантов.

Сегодня утром внешний фон (подъем азиатских фондовых рынков и повышение нефтяных фьючерсов) создает благоприятные предпосылки для ценового роста в качественных российских еврооблигациях.

Внутренний рынок

Рубль не отреагировал на дешевеющую нефть

Снижение цен на нефть на 1 долл. до 75 долл./барр. не смогло кардинально изменить расстановку сил на валютном рынке – покупатели рубля по-прежнему были в большинстве. В результате, продемонстрировав повышенную волатильность (35,12–35,23 руб.), бивалютная корзина ЦБ закрылась на уровне открытия – 35,15 руб. Доллар, отразил динамику внешнего рынка, подорожал к рублю еще на 10 копеек до 28,86 руб. Объем торгов составил 3,5 млрд долл., что на 1,1 млрд долл. ниже показателя предыдущего торгового дня. По нашим наблюдениям, ЦБ не присутствовал на рынке в качестве покупателя валюты. Налоговые платежи на этой неделе будут способствовать повышению спроса на рубль.

Облигации завершили неделю на нулевой активности

Прошлая неделя завершилась практически на нулевой активности. В первом эшелоне сделки носили единичный характер, которые не привели к ценовым изменениям. Во втором эшелоне некоторое давление продавцов испытали энергетические бумаги ОГК6-1, Мосэнерго-1, ОГК5-1, которые потеряли в цене порядка 50 б.п. Интерес на покупку присутствовал в выпуске МРСК Юга-2 (YTW14,2%), что привело к росту котировок бумаг на 30 б.п. Ценовой рост порядка 25 б.п. наблюдался в облигациях СамарОбл-5 (YTM12%).

Недавно размещенные бумаги КраснярКр-4 (YTM11,25%) вышли на вторичные торги по цене 100,71% от номинала. Мы оцениваем потенциал снижения доходностей бумаг Красноярского края как минимум в 100 п.п. до YTM10,25%, что соответствует премии в 25 б.п. к доходностям телекоммуникационных бумаг сопоставимого кредитного рейтинга (Вымпелком и МТС).

«Первичка» – лучшее место для покупок

Ситуация с ликвидностью (однодневные ставки РЕПО не превышают 5% годовых) остается благоприятной для реализации стратегии carry trade с рублевыми облигациями. Налоговые платежи, начинающиеся уже сегодня, скорее всего, будут компенсированы бюджетными расходами, а значит, пройдут незаметно для денежного рынка. В связи с этим мы не видим оснований для снижения цен рублевых облигаций. Мы рекомендуем использовать первичный рынок для чистого увеличения позиций, а также для перекладывания из переоцененных или справедливо оцененных бумаг (к таким мы относим, в частности, облигации Мечел с доходностью ниже YTW13%).

Выпуск БО Мечел-1 выглядит дорого

Выпуск БО Мечел-1 номиналом 5 млрд руб. был размещен со ставкой купона 12,5% годовых, что соответствует доходности YTP12,89% к оферте 11 ноября 2011 г. Как мы уже отмечали в наших ежедневных комментариях, бумаги Акрона, обращающиеся и маркетируемые, предлагают более высокую компенсацию за кредитный риск.

Денежный рынок

ЦБ сокращает объемы необеспеченного кредитования

Уровень ликвидности остается высоким, а ставки на рынке межбанковского кредитования продолжают снижаться. Являющаяся базовой ставка MosPrime по однодневным кредитам снизилась в пятницу до 4,88%, потеряв за день 5 б.п., причем снижение продолжается с начала месяца. Сегодня ставки могут вырасти на фоне некоторого сокращения объема ликвидности по причине выплаты компаниями ЕСН, страховых премий и половины месячных акцизов.

На этой неделе ЦБ РФ проведет два аукциона среди банков по размещению необеспеченных кредитов. Уровень ликвидности достаточен, и поэтому Центробанк сокращает размер размещаемых средств: сегодня банкам будут предложены 5 млрд руб. в трехмесячных кредитах, а завтра – 10 млрд руб. в пятинедельных. Это самые низкие объемы с марта 2009 г.

Корпоративные события

МТС(BB/BA2/BB+)

Рост долговой нагрузки не угрожает кредитному качеству

Высокие темпы роста выручки и контроль над издержками. В пятницу МТС опубликовала достаточно высокие финансовые показатели за III квартал 2009 г. по US GAAP. Под влиянием макроэкономической стабилизации в России и укрепления рубля к доллару на 3% относительно уровня предыдущего квартала выручка компании возросла на 12% и достигла 2,3 млрд долл. В III квартале МТС удалось сдержать рост издержек, благодаря чему OIBDA увеличилась на 11% – до 1 063 млн долл. Негативное влияние на норму OIBDA (снижение на 0,3 п.п. относительно предыдущего квартала) оказал бизнес-сегмент ритейла (без его учета в III квартале показатель вырос на 0,1 п.п. – до 50,7%). МТС подтвердила прогноз выручки на 2009 г. в размере около 8,25 млрд долл. и рентабельности по OIBDA на уровне не ниже 45%. Прогноз оператора по капвложениям на 2009 г. был повышен до 1,8 млрд долл. с 1,5 млрд долл. В 2010 г. МТС предполагает увеличить объем капзатрат до 22–25% от объема годовой выручки (2,4– 2,7 млрд долл., по нашим оценкам) в связи с продолжающимися инвестициями в развитие сетей 3G.Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ снизились на 68,7 млрд руб. до 515,6 млрд руб., а депозиты банков выросли на 43,9 млрд руб. до 378 млрд руб. Объем проведенных Центральным банком сделок РЕПО-кредитования установил очередной анти-рекорд за три месяца, опустившись до 24,9 млрд руб. Снижение по сравнению с предыдущей сессией составило 4%.

Рубль закончил предыдущую неделю на отметке 28,87 руб./долл., прибавив за неделю 19 копеек. В ходе пятничных торгов курс снизился на 4 копейки. Сегодня мы ожидаем укрепление рубля к доллару на фоне ослабления последнего, которое также оказывает повышательное давление на стоимость сырьевых товаров и фондовые индексы.

Долговая нагрузка возросла, но оснований для беспокойства нет. Осуществление компанией ряда новых заимствований в отчетном периоде, в том числе в целях финансирования сделки по покупке у материнской компании АФК «Система» контрольного пакета «КОМСТАР-ОТС» за 39,15 млрд руб., привело к росту общего объема финансового долга МТС на 55% относительно конца II квартала 2009 г. – до 7,2 млрд долл. и увеличению коэффициента долг/OIBDA за данный период с 1,1 до 1,8. Несмотря на рост долговой нагрузки и планы оператора по ее дальнейшему увеличению в 2010–2012 гг., финансовая устойчивость МТС не вызывает у нас опасений. Общий размер долговых выплат оператора в IV квартале 2009– 2010 г. составляет около 2,2 млрд долл. (включая оферты по рублевым облигациям на 821 млн долл.) при денежной позиции, составлявшей 3,8 млрд долл. на конец отчетного периода и чистом операционном денежном потоке на уровне 2,2 млрд долл., полученном за первые 9 месяцев 2009. Стабильные прогнозы по рейтингам МТС по версии всех трех рейтинговых агентств также подтверждают «прочность» кредитного профиля эмитента. Отдельно отметим продолжающееся смещение структуры долга эмитента в сторону рублевых займов, что уменьшает подверженность оператора валютному риску: доля рублевых заимствований МТС на конец III кв. 2009 г. составляла 60% от общего кредитного портфеля против 31% на конец II квартала 2009 г.

Неожиданно высокие результаты на украинском рынке. В III квартале 2009 г. МТС удалось повысить средние тарифы на российском рынке на 7% до 1,2 руб./мин (0,038 долл./мин.), в результате чего показатель ARPU в России вырос на 4% до 256 руб./мес. (8,2 долл./мес.), несмотря на некоторое снижение MOU – на 1,4% до 213 мин./мес. На Украине совокупная выручка МТС неожиданно увеличилась сразу на 10% до 284 млн долл., что стало следствием роста трафика на 8% до 478 мин./мес. на абонента, который перевесил четырехпроцентное снижение курса гривны к доллару. В итоге ARPU вырос на 9% до 5,1 долл. В качестве еще одного положительного фактора отметим, что в России издержки на подключение одного нового абонента снизились на 14% до 17,9 долл. (расходы на маркетинг и рекламу сократились на 32% до 6,5 долл. на абонента), а на Украине – на 13% до 5,9 долл.

Мы отдаем предпочтение облигациям АФК «Система». Рублевым облигациям МТС мы предпочитаем выпуск АФК Система-2 торгующийся со спредом в размере около 550 б.п. к ставкам РЕПО ЦБ и предлагающий премию по доходности около 200 б.п. к близкому по дюрации выпуску МТС-5 (YTP10,52%). Исходя из комбинации кредитных рейтингов справедливая премия в доходности между облигациями материнской и дочерней компании, по нашим оценкам, должна составлять порядка 100 б.п. В то же время давать однозначную рекомендацию на покупку выпуска АФК Система-2 нам мешают планы компании в скором времени выйти на рынок с новым займом – к размещению зарегистрирован выпуск АФК Система-3 объемом 19 млрд руб. по которому эмитент может быть предложить премию в доходности к бумагам, обращающимся на вторичном рынке.