Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов Рынок казначейских бумаг сохранял вчера позитивный настрой, несмотря на противоречивость статистики. С одной стороны, еженедельные обращения за пособиями по безработице составили 357 тыс. (314 тыс.), промышленное производство в январе упало на 0.5% (прогноз 0%), а индекс деловой активности ФРБ Филадельфии в феврале снизился сильнее ожиданий (0.6 п., прогноз 4.1 п.). Кроме тог, индекс импортных цен в январе упал на 1.2% (ожидания -1.1%).

С другой, индекс промышленного производства ФРБ Нью-Йорка оказался выше прогнозов (24.4 п. против 10.6 п.), ровно, как и индекс строительной активности NAHB, который неожиданно вырос с 35 п. до 40 п. Тем не менее, сигнал об ослаблении рынка труда на фоне умеренной риторики Бернанке привел к продолжению снижению доходностей на 3 б.п. до 4.84% по 2-летним и 4.71% по 10-летним.

Как мы видим, новостной фон остается пока достаточно сумбурным, взять хотя бы различную динамику индексов деловой активности в различных регионах. Что же касается еженедельных обращений, то их периодичность подразумевает высокую волатильность в течение месяца: 4-недельная скользящая средняя составляет 326 тыс., притом что в 2006 году среднее колебалось в районе 315-320 тыс. Таким образом, мы считаем, что инвесторы преждевременно усиливают свои ожидания понижения ставки во второй половине текущего года. Мы ожидаем, что такое возможно, если экономика будет демонстрировать более глубокое замедление (падение темпов роста ниже 2%). Однако, если в качестве основного сценария взять ожидания Бернанке, экономика будет расти примерно 2.5-3%, при этом закрепить инфляцию в комфортном диапазоне удастся только в следующем году. В этом случае нас ждет длительный период пауз.

Развивающиеся рынки Речь председателя ФРС и рост базовых активов воодушевили развивающиеся рынки. Бразилия-40 выросла на 22 б.п. до 133.52% (YTM 5.91%), а суверенный спрэд сократился на 1 б.п. Спрэд Турции сократился на 1 б.п., Мексики не изменился. На фоне сохраняющегося аппетита к риску, в развивающемся сегменте проходят размещения. Аргентина доразместила на 500 млн. долл. Bonar VII с погашением в 2013 году, при этом спрос на аукционе составил 2.17 млрд. долл. Турция увеличила выпуск с погашением в 2020 году на 750 млн., а в Перу анонсировали возможность размещения бондов на сумму до 3.63 млрд. долл.
 
Российский сегмент Российские еврооблигации продолжили позитивную динамику на фоне роста мировых рынков. Россия-30 выросла на 40 б.п. до 112.94-113.04% (YTM 5.69%), при этом спрэд к 10- летним казначейским бумагам составил 98 б.п. В корпоративных бондах спрос наблюдался по всему спектру бумаг: в частности, Газпром-34 вырос на 97 б.п., Евраз-15 – на 72 б.п., Вымпелком-16 – на 44 б.п., Межпромбанк-10 – на 17 б.п.

Российский долговой рынок

Очередные налоговые выплаты рынок преодолел без какого-либо напряжения: ЦБ не проводил аукционов прямого РЕПО в связи с отсутствием заявок, ставки межбанка не выходили за пределы 4%. Можно отметить, что ситуация с ликвидностью сохраняется достаточно благоприятной, что позволило большинству участников рынка вчера сконцентрировать свое внимание вовсе не налоговых платежах, а на аукционе по второму выпуску Трансмашхолдинга. Как мы и ожидали, ажиотажный спрос спровоцировал достаточно агрессивный уровень ставки – 8.6% годовых, что определило доходность к двухлетней оферте 8.79% годовых. Несмотря на достаточно радужные перспективы развития бизнеса и устойчивые финансы, компания все- таки остается довольно непрозрачной, да и консолидация активов пока еще в будущем, не говоря уже о сделке с РЖД. Исходя из этого, мы полагаем, что ценовой апсайд данного выпуска если и возможен, то только в долгосрочной перспективе.

Вторичный рынок вчера выглядел вчера более скромно в силу умеренной торговой активности, вместе с тем порадовало достаточно оптимистичное настроение, обеспечившее рост котировок наиболее ликвидным выпускам в диапазоне от 5 б.п. до 15 б.п. В сегменте госбумаг на волне позитива с рынка базовых активов лучше рынка выглядели более длинные выпуски 46018 и 46020. Среди субфедеральных бумаг наибольшим спросом пользовались третий выпуск  Самарской области и третий выпуск Нижегородской области, их котировки выросли соответственно на 13 б.п. и 9 б.п. соответственно. В корпоративном сегменте мы отмечаем продолжающийся рост котировок Лукойл-4, НИТОЛ-2, которые мы сохраняем в списке наших рекомендаций. Достаточно высокий спрос вчера был отмечен на бумаги банковского сектора. В частности, Россельхозбанк-2 АбсолютБанк-2, Урса-Банк-5.

Несколько стих вчера ажиотаж вокруг второго выпуска НПО Сатурн, который на волне новости о формировании холдинга авиадвигателестроителей вырос за неделю более чем на 1%. Мы достаточно оптимистично оцениваем перспективы формирования единой корпорации, функционирующей при значимой государственной поддержке. При этом нас несколько смущает, что организационные мероприятия находятся еще пока в стадии согласований и окончательно еще не утвержден состав участников, хотя кандидатуры НПО Сатурн и УМПО точно войдут в холдинг. Оглядываясь на пример формирования ОАК можно предположить, что процесс формирования госхолдинга достаточно продолжительный, вместе с тем, эффект от первых шагов по объединению не заставит себя долго ждать и найдет свое отражение в укреплении финансов всех участников уже в среднесрочной перспективе. Исходя из этого, мы обращаем внимание инвесторов, что при более устойчивом финансовом состоянии бумаги УМПО торгуются на форварде с довольно привлекательной премией к текущей доходности НПО Сатурн – 9.1% к оферте в июне 2008 года против 8.38% годовых к оферте в марте 2008 года – и рекомендуем их к покупке. Мы не ожидаем существенных перемен настроя участников сегодня и в понедельник. При этом запланированные на следующую неделю первичные размещения и выплаты НДС вполне смогут оживить несколько «заскучавших» участников рынка.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п.

• Юнимилк - завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 30 б.п

• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).

• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.

• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).

• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.

• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.

• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». В отличие от большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный u1088 рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.

• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

Валютные облигации

• Вымпелком-16: выпуск отстал от остальной кривой эмитента (порядка 40-50 б.п.) После объявления финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом. В случае роста процентных ставок можно хеджировать покупку продажей Вымпелкома-11

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.

• Межпромбанк-10: потенциал снижения доходности 40-50 б.п. Мы полагаем, что доходность 9.5% выглядит необоснованно высокой и ожидаем ее снижения до уровней банков с сопоставимыми рейтингами Банк Спб (В1/В) и Славинвестбанк (В-/В1/В-) - 9-9.1%, при этом разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса Межпромбанка.