Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[16.02.2006] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

РЫНОК ВНЕШНИХ ДОЛГОВ

Базовые активы

Перед ключевым выступлением нового главы ФРС Бена Бернанке перед Конгрессом США рынки воздерживались от каких-либо движений, несмотря на смешанные данные по макроэкономике. В декабре объем покупок нерезидентами американских UST снизил-ся, а промышленное производство США сократилось в начале года на 0.2% против ожиданий роста на ту же величину. Суть заявлений Бернанке сводится к дальнейшему повышению ставок, которое будет зависеть от выходящей статистики, особенно по рынку недвижимости. Долговой рынок был готов к жестким заявлениям председателя, поэтому мы не увидели значительного снижения котировок, напротив, базовые активы в длинном конце даже закрыли день в плюсе. Однако фьючерсы Eurodollar показали значительное падение до 95.025, что отражает высокую вероятность повышения ставки Fed Funds до 5.0%. Сегодня почти половина из 20 первичных дилеров по казначейским облигациям США ожидает повышение ставки до этой отметки. Мы занимаем более оптимистичную позицию – 4.75%. Длинные ставки будут оставаться на относительно низком уровне, поэтому мы сохраняем наш прогноз по 10Y UST на горизонте 1-2 месяцев – 4.65-4.75%. Краткосрочные долговые бумаги продолжат падение, что усилит инверсию кривой UST. Сегодня состоится второе выступление Бернанке перед Конгрессом, однако мы не думаем, что председатель скажет что-то принципиально новое, поэтому рынок переключится на новые данные. В центре внимания инвесторов – публикации по рынку жилья и индекс Филадельфии. Мы не ожидаем восстановление базовых активов. В Европе, как мы и прогнозировали, долговые рынки «ходили» за американскими бумагами. Отмечаем снижение надежд на смягчение денежной политики Банка Англии, после того, как он в своем квартальном отчете указал на то, что инфляция в ближайшие 2 года будет оставаться на уровне 2%. Это оправдывает наши ожидания на краткосрочное расширение спрэдов между короткими немецкими и длинными британскими бумагами.

Долги Emerging Markets

Выступление Бернанке было вполне спокойно воспринято развивающимися рынками, поскольку заявления о продолжении повышения ставок в США было уже частично заложено в цены. Все, что мы увидели – это продолжение понижательной коррекции по наиболее ликвидным бумагам – Бразилии, Перу, Филиппинам. Турецкие бумаги вчера «не успели» отыграть снижение EM, поэтому открылись вниз на утренних торгах в четверг. Наиболее глубокое падение показали долги стран экспортеров нефти Венесуэлы и Эквадора после того, как запасы углеводородов в США продолжили падение цен на «черное золото». Длинные бумаги Венесуэлы выглядят привлекательно, предлагая доходность 7-7.2%. Поэтому мы ждем возобновления роста цен на нефть, чтобы снова войти в эти бумаги. Лучше рынка держались слабокоррелированные с общим рынком бумаги – долги Аргентины, Панамы, Индонезии, а также кредиты с инвестиционным рейтингом, торгующиеся на нью-йоркской сессии. Среди них мексиканские еврооблигации, которые в средней части кривой прибавили до 25 б.п. по цене. Лидирующий левый кандидат Лопес Обрадор на президентских выборах в Мексике в начале июля пообещал сократить расходы на здравоохранение. Мы не думаем, что эта потенциальная мера по сокращению бюджетных расходов приведет к подъему мексиканских бумаг. В целом аппетит на риск остается высоким, спрэд EMBI вблизи рекордных минимумов 198 б.п., однако мы ожидаем продолжение коррекции EM в краткосрочном периоде.

Еврооблигации российских заемщиков

Как мы и прогнозировали, российские суверенные еврооблигации немного подешевели на неактивном рынке в преддверии выступления Бернанке. Индикативные Россия’30 опустились до 111.5% номинала, увеличив разрыв с доходностью 10Y UST до 111 б.п. Однако на утренних торгах в четверг мы наблюдаем восстановление бумаг. По-прежнему не видим факторов для снижения спрэда тридцатки из канала 105-110 б.п. в краткосрочном периоде, хотя возможно инвесторы пожелают «переждать» нынешнюю неопределенность EM в «тихой гавани» российских государственных бумаг.

В корпоративном сегменте продолжились умеренные продажи за исключением еврооблигаций Газпрома, которые мы вчера рекомендовали к тактической покупке после того, как спрэды монополии расширились на 20-25 б.п. к суверенной кривой. Мы не ожидаем продолжение уверенного роста, хотя в среднесрочном периоде считаем бумаги 2020 года привлекательными. Рекомендуем также держать бумаги наших стратегических фаворитов – длинные еврооблигации металлургии и телекомов, однако увеличение вложений в них при текущей конъюнктуре. В этих условиях более высоким спросом у жадных на доходность инвесторов будут пользоваться высокодоходные банковские выпуски.

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК

Котировки пары евро/долл вчера испытали существенные относительно последних дней колебания. В течение полутора часов единая валюта по отношению к доллару снизилась с 1.1950 до 1.1870.

Поводом для роста евро до 1.1950 стали данные по притоку иностранного капитала в активы США, которые оказались существенно ниже предыдущих значений, составив в декабре 56.6 млрд. долл. против примерно 91 млрд. долл. в предыдущем месяце. Снижение притока капитала может объясняться снижением необходимости привлечения инвестиций в экономику США. Предыдущие рекордно высокие объемы притока объяснялись потребностью Америки в притоке инвестиций для восстановления экономики США после ураганов. Это может указывать на несопротивление США в ослаблении доллара, так как раньше сильный доллар был необходим для привлечения иностранного капитала.

Но после выступления главы ФРС Б. Бернанке с докладом на тему денежно-кредитной политики инвесторы начали активно покупать доллар. Основные тезисы Б. Бернанке выглядят следующим образом: существует угроза инфляции в случае неприятия необходимых мер денежно-кредитной политики; политика ФРС будет определяться поступающими макроэкономическими данными; замедление роста рынка недвижимости является фактором риска для экономики; инверсия кривой доходности не является предвестником рецессии в экономике. В общем, обозначилась преемственность политики ФРС, и тон выступления соответствовал ожиданиям большинства инвесторов. По итогам выступления, укрепилась уверенность инвесторов в повышении ставки в марте.

РЫНОК ВНУТРЕННИХ ДОЛГОВ

На рынке рублевых облигаций вчера главным событием стал аукцион по размещению нового 30ти летнего займа ОФЗ на 8 млрд. руб. При спросе более 22 млрд. руб. размещено было 3.5 млрд. руб. Отсечка прошла по доходности 7.05% годовых. По нашему мнению, этот уровень предоставляет премию к рынку в размере 10 б.п. Судя по огромному объему отсеченных заявок, инвесторы рассчитывали на большую премию (доходность от 7.1% годовых). И основной вопрос заключается в том, чем было вызван такой уровень запрашиваемой доходности. Если это значение отражает взгляд большинства инвесторов на перспективы рынка в кратко- и среднесрочной перспективе, то, скорее всего, данный выпуск «осядет» в портфелях крупных госбанков и ПФР, и его ликвидность будет под вопросом. В случае если, инвесторы подстраховывались, выставляя конкурентные заявки в расчете на более высокую премию, то мы считаем, что они докупят выпуск в дальнейшем.

Результаты размещения привели к продажам госбумаг на вторичном рынке, в особенности по долгосрочным выпускам. На этом фоне продавали и длинные выпуски Москвы, которые потеряли 40-45 б.п. и Мособласти, подешевевшие в пределах 20 б.п. Высокие объемы продаж прошли по долгосрочным облигациям РЖД (-30-45 б.п.), ФСК ЕЭС 2в (-40 б.п.) и Газпрому А4 (-40 б.п.).

Вчерашние достаточно крупные продажи не нашли адекватный спрос, на основе чего можно предположить, что давление продавцов может продолжиться. Высокую неопределенность несет валютный рынок, так как на внутреннем валютном рынке преобладают сторонники укрепления рубля, а на внешнем доллар чувствует себя достаточно уверено и пока не собирается сдавать позиции. Внешняя конъюнктура долгового рынка остается стабильной, но настроения инвесторов меняются в худшую сторону. Ставки overnight держаться на низких уровнях, сегодня с утра они составляли 1-2% годовых. Мы считаем, что сегодня на фоне высокой неопределенности не будет однозначной динамики на рынке.