Внешний информационный фон последних дней, как представляется, в основном поддерживал спрос на долговом сегменте.

Индекс потребительского климата, рассчитываемый Мичиганским университетом (сен.: 55,4 пт.; авг.: 58,2 ; прогн.: 58), снизился до отметок вблизи 10-летних минимумов. Респонденты выражают опасения в отношении динамики покупательской способности на сегменте товаров длительного пользования.

На этом фоне и под влиянием данных макроэкономики последних недель, вероятность снижения диапазона ставок федеральных фондов по итогам заседания комитета по открытым рынкам 16-17 сентября оценивается сегментом процентных деривативов на уровне около 93%. Шансы сокращения стоимости заимствований Федрезерва по итогам 2025 г. до 3,00%-3,75% остаются вблизи отметки 80% против порядка 25% в конце июля. Вероятность снижения диапазона стоимости федеральных фондов по итогам 2026 г. до 2,50%-3,00% или ниже увеличилась до порядка 55% против порядка 50% неделю назад и порядка 30% в конце июня.

Внутриэкономический информационный фон последней недели, с учетом представленных выше комментариев руководства Минфина, вновь представляется неоднородным для российского долгового рынка.

Совет директоров Банка России 12 сентября 2025 г. принял решение снизить ключевую ставку на 100 б.п. – до 17,00% годовых. Мы ожидали реализации подобного сценария лишь по итогам октябрьского заседания, однако, с учетом комментариев руководства регулятора последних месяцев по-прежнему придерживаемся мнения, что ЦБ продолжает таргетировать в рамках своих решений реальную ключевую ставку в 10%.

Напомним, что, исходя из июльских комментариев председателя Банка России, снижение Ключевой ставки в июне рассматривалось регулятором лишь как мера предотвращения нарастания излишней жесткости политики. Действительно, при сохранении Ключевой ставки в июне на прежнему уровне, её реальное значение заметно превысило бы уровни марта, когда зампред ЦБ РФ Алексей Заботкин заявил о том, что, в рамках проводимой монетарными властями политики, "скорее всего, более высокой реальной ставки все-таки не потребуется". Аналогичная ситуация, как представляется, складывалась и в июле.

С учетом текущей инфляции и сегодняшнего решения Банка России реальный уровень Ключевой ставки снизился до с порядка 10% до порядка 9%. Однако, ЦБ объявил о сохранении прогноза по инфляции в 2025 г. на уровне 6%–7%. Наш прогноз Ключевой ставки по итогам года не изменился, составляет 16%. По-прежнему ожидаем усиления в ближайшие кварталы влияния ряда важных внешних и внутренних драйверов устойчивого реального смягчения монетарной политики. С одной стороны, сохранение текущей ситуации в сфере кредитования в РФ, где темпы роста привлечения займов на фоне усиление государственного регулирования цен остаются вблизи средних уровней за последние 10 лет, предприятия активно привлекают заемный оборотный капитал.

Такая ситуация, как представляется, ведет в итоге к формированию рисков сравнительно активной, не исключено – шоковой, переоценки в ближайшие годы с существенным повышением оценок кредитных рисков в экономике с соответствующими последствиями для ВВП. Давление, формируемое указанными рисками на политику ЦБ будет усиливаться. С другой стороны, отмечаем что жесткие кредитные условия в РФ постепенно будут во все меньшей степени соответствовать усиливающейся тенденции роста инвестиционного спроса на внутреннем и глобальном уровне.

В рамках наших оценок, Администрация президента США Дональда Трампа устойчиво придерживается стратегии "перерастания" долговой проблемы за счет наращивания инвестиционной активности и несмотря на сопутствующие проинфляционные тенденции. При реализации, в том числе, реального, рассчитанного с учетом инфляции, сокращения дефицита бюджета США и, опосредованно, объема государственных заимствований позволит нарастить объем ресурсов доступных для частных инвестиций, увеличивая, таким образом, реальный инвестиционный спрос. Подобные ожидания, по-прежнему полагаем, являются значимым драйвером для активизации процессов экономического взаимодействия в рамках, в частности, БРИКС и ШОС.

На фоне постепенного усиления представленных факторов, в случае реализации сравнительно активного сезонного ускорения инфляции — под влиянием, прежде всего, отложенного эффекта 12%-ного повышения тарифов на жилищнокоммунальные услуги, а также учитывая отмеченное в последние недели активное ослабление курса рубля и риски формирования, на фоне усиления централизованного регулирования отраслевых цен, дефицита на рынке топлива — ожидаем сравнительно сдержанной реакции на подобное ускорение со стороны монетарных властей. Сохраняем прогноз потребительской инфляции в РФ по итогам 2025 г. на уровне 9% г./г. После возможного циклического замедления до порядка 7%–10% в I кв. 2026 г. ожидаем нового раунда ускорения ИПЦ РФ во II – III кв. 2026 г. в направлении отметок 11%–13%, в том числе, под влиянием отложенного эффекта растущей закредитованности малого и среднего бизнеса.

В дальнейшем, на фоне, в частности, ожидаемого и, в ряде случаев, существенного роста стоимости долга крупных российских компаний, усиления на этом фоне среднесрочных макроэкономических рисков, и, с другой стороны, под влиянием представляющегося возможным роста делового оптимизма и инвестиций в начале 2026 г., по-прежнему полагаем возможным в итоге в перспективе II кв. 2026 – II кв. 2027 гг. сокращение реальной Ключевой ставки в диапазон 3%-5%.

С учетом позитивных, как представляется, для внутреннего инвестиционного климата комментариев российского политико–экономического руководства и заявлений представителей крупного бизнеса, прозвучавших в рамках саммита Шанхайской организации сотрудничества (ШОС) и Восточного экономического форума (ВЭФ), рассчитываем на краткосрочный характер негативной рыночный реакции на сентябрьские решения Банка России в отношении величины Ключевой ставки.

В краткосрочном периоде для ставок широкого сегмента ОФЗ преобладают шансы снижения.

Целевой усредненный уровень доходности индикативных облигаций федерального займа серии 26226 на конец следующей недели равен порядка 13,40%-14,10% годовых. Ожидаем итогового роста доходности индикативных ОФЗ серий 26229, 26226, 26224, 26225 и 26240 в сентябре и их снижения в октябре 2025 г. На основе макроэкономической статистики и с учетом рыночной ценовой динамики усредненная индикативная оценка диапазона справедливых ставок указанных ликвидных выпусков ОФЗ на ближайший месяц составляет 13,00%-15,50% годовых.