Рынок рублевых облигаций

Деньги подорожают летом

Банк России принял решение с июля повысить нормативы обязательного резервирования для банков с текущих 3,5% до 4% по средствам, привлеченным от населения, и 4,5% по остальным ресурсам. Это решение должно способствовать стерилизации избыточной ликвидности в банковском секторе, поддерживая ставки по однодневным кредитам в пределах 3,5–4% с начала года, кроме традиционных для конца месяца периодов выплаты налогов. Последствия для рынка облигаций.

Ряд факторов, влияющих на объем свободных денег в обращении, может в ближайшее время привести к росту краткосрочных ставок. С одной стороны, повышение ставки резервирования в первую очередь скажется на объеме предложения денег на МБК и повлечет за собой рост ставок по кредитам. С другой стороны, завершившееся размещение акций Сбербанка и ВТБ, а также практически закончившаяся серия аукционов по продаже активов ЮКОСа, которые привели к необходимости аккумулировать на счетах огромные ресурсы для участия в сделках, перестанут поддерживать высокий уровень банковской ликвидности, способствующий сохранению низких ставок МБК. Активы ЮКОСА практически распроданы, существенная часть вырученных средств будет направлена на погашение налоговой задолженности компании, то есть деньги уйдут в бюджет. Средства, вырученные Сбербанком и ВТБ в ходе размещения акций, будут поступать на рынок порционно. В целях стерилизации избыточной ликвидности Банк России выпустит ОБР на беспрецедентную сумму – 350 млрд руб. Эмиссия также запланирована на июль, когда ВТБ получит средства от продажи акций. Предыдущий выпуск ОБР (в марте) объемом 250 млрд руб. имел целью стерилизовать привлеченные в результате SPO Сбербанка 230 млрд. руб.

На наш взгляд, в летние месяцы высока вероятность роста краткосрочных ставок МБК в результате сокращения ликвидности в банковском секторе. Последствием для рынка облигаций может стать стагнация или некоторое снижение цен.

Аукцион ОФЗ

Завтра состоится аукцион по размещению дополнительного выпуска ОФЗ 46021 на 15 млрд руб. Дюрация облигаций составляет 7,25%, срок погашения – август 2018 г. В последние дни наблюдались продажи в длинных ОФЗ, что могло отражать «подготовку» к предстоящему аукциону и желание инвесторов приобрести облигации с большей выгодой. Благодаря стабильной ситуации на денежном рынке можно ожидать, что аукцион пройдет без премии к вторичному рынку, где выпуск ОФЗ 46021 торгуется с доходностью 6,47%.

Очаково: необоснованный рост

Наблюдающийся в выпуске Очаково-2 рост, на наш взгляд, является необоснованным. Независимый российский производитель пива из года в год теряет долю рынка в своем ключевом бизнес-направлении, а надежды на продажу эффективному инвестору призрачны. Сегодня ожидается публикация финансовых результатов компании за 2006 г. по РСБУ. По информации газеты «Ведомости», выручка Очаково выросла в 2006 г. на 12% до 7,1 млрд руб., однако рост был обеспечен направлением безалкогольных напитков. Очаково ускоряющимися темпами теряет позиции на пивном рынке: если в 2005 г. продажи направления сократились на 4,4% то в 2006 г. – уже на 7,1%.

Сегодня как и год назад, очевидно, что Очаково теряет свою долю на пивном рынке. Компании будет сложно выжить в условиях высокой конкуренции среди производителей пива, равно как и в секторе безалкогольных напитков. Мы считаем, что нет никаких оснований для того, чтобы выпуск облигаций Очаково-2, который по итогам вчерашнего дня торговался под 9,03%, оценивался с дисконтом в доходности к близкому по сроку Черкизово-1, торговавшемуся под 9,1%.

Мы рекомендуем инвесторам продавать Очаково-2 и покупать Черкизово-1, к преимуществам которого относятся:
•  публичный статус и высокая информационная прозрачность компании;
•  аудированная отчетность по международным стандартам;
•  сильные позиции в своей отрасли;
•  государственная поддержка сельхозпроизводителей;
•  умеренная долговая нагрузка и пр.

Рынок еврооблигаций

Суверенные еврооблигации

В отсутствие новых экономических данных вчера на мировых рынках наблюдалось затишье. 10-летние Treasuries выросли в доходности до 4,70% при довольно низких оборотах, что можно считать коррекцией накануне публикации данных по ИПЦ. Таким образом, если индекс покажет более высокий по сравнению с ожидаемым уровень инфляции, то итогового роста доходности, на наш взгляд, удастся избежать (хотя краткосрочный всплеск весьма вероятен). При низком показателе ИПЦ не исключено движение к промежуточному уровню 4,65% и ниже, если данные будут впоследствии поддержаны иными показателями, предвещающими снижение инфляции. Российские суверенные облигации вчера снизились примерно на 1/8 вслед за Treasuries, при этом сохраняя спред к UST10Y на уровне 96бп. Сегмент Emerging Markets вчера также не двигался относительно казначейских облигаций.

Корпоративный сектор

В отсутствие новостей с внешних рынков торговля в корпоративном секторе вчера практически отсутствовала. Единственное, пожалуй, исключение – размещенные в пятницу LPN Распадской. Непосредственно после размещения бумага поднялась в цене до 101%, сузив спред к кривой Евраза до 10–15бп. И вчера последовала закономерная коррекция: котировки опустились до 100,6%. В то же время инвесторы стали активно покупать «длинные» облигации материнской компании – Евраз '15.

Вместе с суверенными облигациями «просели» бумаги квазигосударственных компаний, в частности Газпром’34 (-57бп) и ВТБ’35 (-63бп), которые в течение последнего месяца находились на близких к максимальным уровням. Сегодня в первой половине дня ситуация на  рынке не должна измениться.

Рекомендации:

- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,00%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента.

Вывод: Несмотря на высокую текущую волатильность и некоторое падение, мы не ожидаем значительного итогового изменения котировок корпоративных еврооблигаций. С фундаментальной точки зрения, факт снижения чистого долга РФ и отсутствие первичного предложения в суверенных бондах дает основания ожидать снижения их доходности, а также доходности бумаг квазигосударственных компаний. В настоящее время российские суверенные облигации, на наш взгляд, недооценены рынком.