Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[15.02.2010]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

Рубль продолжит торговаться вблизи нижней границы коридора

Торги на российском валютном рынке в пятницу носили сравнительно волатильный характер. С открытием торгов курс рубля к бивалютной корзине продолжил укрепляться и в первые часы вплотную приблизился к нижней границе плавающего коридора (35.06). В середине дня было объявлено о повышении резервных требований Банком Китая, что привело к усилению эффекта «бегства в качество» в большинстве сегментов рынка. На этом фоне рубль подешевел относительно корзины валют до 35.23, но к закрытию курс составил 35.16. На наш взгляд, на предстоящей неделе рубль продолжит торговаться вблизи нижней границы бивалютного коридора и, возможно, протестирует ее. Дополнительный спрос на рублевую ликвидность обусловит необходимость уплаты налогов. Платежи по акцизам и страховым взносам, по нашим оценкам, будут способствовать оттоку рублевой ликвидности в размере 120 млрд руб. Несмотря на возможный дефицит рублей, мы не ожидаем высокого спроса на аукционе Минфина по размещению на банковские депозиты до 100 млрд руб. сроком на 4 месяца по минимальной ставке 7.25%. На наш взгляд, в случае необходимости участники рынка предпочтут восполнить ликвидность на аукционах однодневного и недельного РЕПО Банка России.

Рынок рублевых облигаций в равновесии

Ценовые колебания на рынке рублевых долговых обязательств на прошедшей неделе были минимальными. Котировки облигаций консолидируются вблизи максимумов, достигнутых во второй половине января. Комфортная ситуация с рублевой ликвидностью не позволяет всерьез рассчитывать на глубокую коррекцию; более того, на наш взгляд, вполне вероятно, что после некоторой паузы котировки долговых инструментов продолжат свой рост. Катализатором спроса на рублевые облигации может стать решение Банка России по снижению ключевых процентных ставок. Основания для этого, по нашему мнению, присутствуют, поскольку в феврале недельные темпы инфляции уже соответствуют уровню, наблюдавшемуся во второй половине прошлого года (0.1-0.2%).

Новая неделя – новые эмитенты

Активность эмитентов на первичном рынке продолжает нарастать. Участники рынка позитивно восприняли размещения РЖД-23, РСХБ-10 и РСХБ-11, и спрос на эти инструменты существенно превысил предложение. На предстоящей неделе должны быть закрыты книги заявок и проведены размещения облигаций Северстали (рейтинг BB-/Ba3/B+, объем выпуска 15.0 млрд руб., ориентир ставки купона – 10.0-10.5%, срок обращения 3 года), розничной сети Виктория (рейтинг B-; выпуск БО-1: объем 2 млрд руб., ориентир ставки купона 12.25-13.25%, оферта через 6 месяцев; выпуск БО-2: объем 2 млрд руб., ориентир ставки купона 12.75-13.75%, оферта через 1.5 года) и Банка Глобэкс (рейтинг BB-/BB, объем 5 млрд руб., ориентир 9.75-10.5%, оферта через 1.5 года). Спрос на облигации Северстали, скорее всего, окажется максимальным, и мы ожидаем, что находящиеся в обращении более доходные инструменты Акрона и Сибметинвеста продемонстрируют динамику лучше рынка. Мы не слишком позитивно относимся к кред итным характеристикам Банка Глобэкс, но его высокие кредитные рейтинги (в разгар кризиса банк перешел под контроль Внешэкономбанка) делают покупку его облигаций интересной в рамках реализации стратегии carry trade. Размещение долговых обязательств Виктории, на наш взгляд, интересно с точки зрения тестирования аппетита инвесторов к инструментам третьего эшелона.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

СП Sollers и Fiat – подробности от руководства Sollers

Главный финансовый директор Sollers г-н Соболев в пятницу провел телеконференцию, посвященную созданию совместного предприятия с Fiat плановой мощностью 500 тыс. автомобилей в год. Мы считаем создание такого СП позитивной новостью для Sollers, несмотря на то, что конкуренция на рынке пассажирских автомобилей высока. Основные положения телеконференции представлены ниже.

• Финансовые показатели СП будут учитываться компанией Sollers по методу участия.

• Объем инвестиций в проект оценивается в EUR2.4 млрд. Вкладом Fiat в СП станут права на платформу автомобиля класса compact wide стоимостью EUR 150 млн. Sollers, в свою очередь, вносит производственные мощности в Набережных Челнах и производственное помещение в Заволжье для организации производства двигателей и коробок передач, которые также оцениваются в EUR150 млн. Еще EUR2.1 млрд будут профинансированы с помощью кредита от государства на 15 лет, вероятно, с отсрочкой на пять лет по выплате основной суммы и субсидированной процентной ставкой. Первые процентные платежи будут профинансированы при участии крупноузлового производственного подразделения Sollers, который должен выйти на положительный показатель EBITDA в 2011 г. и достичь рентабельности EBITDA 4% в 2012 г.

• СП Sollers и Fiat может занять 12% рынка в 2016 г. (из примерно 3.5 млн проданных автомобилей).

• Уровень локализации составит в среднем 50%, включая выпуск двигателей (на ЗМЗ) и коробок передач (уровень локализации основного седана класса С/SUV составит 70%). Соотношение между выпуском внедорожников и легковых автомобилей будет равно 30:70.

• Несмотря на то, что дополнительная выручка ЗМЗ от деятельности СП в отчетности Sollers консолидироваться не будет, показатели рентабельности компании должны улучшиться за счет более высокой загрузки мощностей.

• Выпуск большего объема компонентов для пассажирских автомобилей Fiat должен обеспечить эффект синергии с производством Fiat Ducato.

• Процесс создания совместного предприятия, по-видимому, займет около года.

С точки зрения структуры сделка представляется очень благоприятной для Sollers: с одной стороны, компания будет контролировать половину денежных потоков в случае успеха проекта, с другой стороны, новое СП будет юридически отделено от остальных активов группы Sollers и, по всей вероятности, кредиторы, предоставляющие проектное финансирование в размере EUR2.1 млрд, не будут иметь права требования возврата задолженности от других компаний группы. В целом, сделка явно свидетельствует о хороших отношениях Sollers с государством, что также имеет большое значение с точки зрения доступа к финансированию и рефинансированию в подконтрольных государству банках в перспективе.

АФК Система подала заявку в ФАС на покупку 49% акций РуссНефти

В минувшую пятницу АФК Система подала в Федеральную антимонопольную службу заявку на покупку 49% акций РуссНефти. В настоящее время корпорация ведет переговоры с М. Гуцериевым, который на данный момент считается бенефициаром РуссНефти. Приобретение пакета менее контрольного позволит АФК Система не консолидировать этот актив в отчетности и учитывать его по методу долевого участия. Хотя последние консолидированные финансовые показатели РуссНефти не раскрываются, в средствах массовой информации (например, в газете «Коммерсант») сообщалось, что на конец третьего квартала 2009 г. ее общий долг составлял 220 млрд руб. Столь высокая задолженность свидетельствует о том, что большая часть стоимости компании приходится на долг (это подтверждает еще и тот факт, что последняя смена собственника произошла без выплат денежных средств за акции). Как и приобретение компаний башкирского ТЭКа холдингом АФК Система, данн ая сделка отличается недостаточной степенью раскрытия информации на раннем этапе. По нашему мнению, консолидация РуссНефти неблагоприятно сказалась бы на кредитном качестве АФК Система, в частности, привела бы к увеличению коэффициента Чистый долг/EBITDA с 1.8 (на основе аннуализированных показателей за третий квартал 2009 г.) до 2.5 и, по всей вероятности, к негативной реакции со стороны рейтинговых агентств.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: