Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[14.12.2006] ФК УРАЛСИБ

РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Treasuries падают на данных о розничных продажах. Вчера в США были опубликованы данные о розничных продажах в ноябре, которые оказались гораздо сильнее рыночного консенсуса: продажи без учета автотранспорта выросли за месяц на 1,1%, тогда как прогноз находился на уровне 0,3%. Столь впечатляющий ход предновогодних распродаж привел к росту доходности 10-летних бумаг казначейства США, которые переместились с 4,48% при вчерашнем открытии на текущий уровень 4,56%.

Как мы уже неоднократно писали, с нашей точки зрения текущие уровни доходности не угрожают общему тренду Treasuries в сторону роста цен, однако хорошая динамика розничной торговли заставляет предположить, что на консолидацию перед новым шагом вверх может потребоваться больше времени. Наш взгляд на 10-летние бумаги будет оставаться положительным пока доходность US10Y остается ниже 4,65%, т.е. точки, где восходящее движение (на графике доходности) встретится с нисходящей линией тренда, ограничивающей ценовое падение Treasuries с июля 2006 года.

Ключевые события и публикации данных в США:

15 дек – индекс потребительских цен в ноябре;
15 дек – производственный индекс Empire Manufacturing;
15 дек – чистые покупки ценных бумаг иностранцами в октябре;
15 дек – промышленное производство в ноябре;
18 дек – баланс счета текущих операция за III квартал.
19 дек – индекс цен производителей за ноябрь (PPI);
19 дек – закладка новых домов в ноябре.

База долгосрочных процентных ставок. Россия’30 торгуется сейчас на уровне 113,7 (-35бп), т.е. с доходностью 5,58% к погашению, или со спредом 102 (-4) бп к US10Y. ОФЗ 46018 остались вчера на уровне доходности 6,54%, т.е спред бумаги к России’30 составляет 96бп. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп.

Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным.

Представляется вполне вероятным, что при сохранении тенденции к укреплению рубля длинные ОФЗ смогут сократить свой u1089 спред к US10Y на 50бп уже в первой половине 2007 года.

Результаты аукциона ОФЗ 46018. Вчера Минфин провел аукцион по доразмещению 15-летнего выпуска ОФЗ 46018 объемом 6 млрд руб. В результате, было продано 5,4 млрд руб. бумаги со средней доходностью 6,54% и доходностью отсечения 6,56%. Судя по итогам конкурса, спрос был очень велик (в сумме он составил 19 млрд руб.), при этом мы рекомендовали ставить заявки с доходностью 6,55% и выше, поэтому инвесторы, последовавшие нашему совету, хотя бы частично удовлетворили свой спрос. Наш общий взгляд на длинные ОФЗ остается положительным, поэтому мы советуем сохранять ОФЗ 46018 на позиции.

Сегодня - большие размещения Лукойла. Компания Лукойл разместит сегодня два новых выпуска рублевых облигаций: 5-летний Лукойл-3 объемом 8 млрд руб., и 7-летний Лукойл-4 объемом 6 млрд руб. Компания имеет рейтинги BB/Поз. от S&P, Baa2 от Moody’s и BBB- от Fitch.

Для сравнения, Газпром имеет рейтинги BBB/Baa1/BBB-, РЖД – BBB- /Baa2/BBB+. Тем не менее, долги Лукойла традиционно торговались на уровне Газпрома и РЖД, а иногда и ниже в доходности. Сейчас облигации Лукойл-2 находятся в точке 7% на срок 3 года. Исходя из кривизны кривой доходности, премия за два года составляет 20-25бп, поэтому справедливый диапазон для YTM 5-летнего Лукойла-3 – 7,2-7,25%.

Соответственно, 7-летний Лукойл-4 должен разместиться с доходностью 7,45-7,6% - диапазон здесь шире, поскольку на длинном конце более вероятны неожиданности со спросом.

Торговые идеи

1) Точка, в которой сейчас торгуются облигации СамарОбл-3, расположена безосновательно высоко в доходности. Спред между СамарОбл-3 и МоскОбл-6 (обе бумаги – внесписочные) составляет сейчас 50бп, тогда как по рейтингам регионы по сути идентичны. Наша цель по СамарОбл-3 остается на уровне 7,25%, и мы рекомендуем бумагу на покупку.
2) Помимо этого, остается привлекательным выпуск Башкортостан-5, торговавшийся вчера на уровне 7,29% к погашению через 3 года. Рейтинг Башкирии – BB/Ba1 по S&P/Moody’s, что превосходит рейтинги Московской области. Наша цель по доходности 7% остается для Башкирии-5 неизменной.
3) Интересен ГАЗ’11, торгующийся на уровне 8,7%. Цель по доходности к оферте через 14 месяцев – 8,25%. Основание – очень хорошие финансовые результаты компании за 9М2006 года.
4) Выпуск Сибакадем-3 открылся после выплаты купона на уровне 9,5% к погашению через 30 мес. Наиболее подходящий для сравнения банковский бонд Зенит-2 находится сейчас на уровне 8,6% на срок 26 мес. Помимо этого, выпуск Союз-2 торгуется по 8,64% к погашению через 34 мес. Сибакадембанк имеет рейтинги B1/B по Moody’s/Fitch, Зенит – также B1/B, Союз – B-/B1 по S&P/Moody’s. Таким образом, все три банка по сути эквивалентны по качеству. Соответственно, премия почти в 100бп, которую Сибакадем платит к бондам-соседям, выглядит слишком широкой. Группа очень быстро растет и по итогам 2006 года планирует войти в двадцатку крупнейших банков России. Наша цель по Сибиакадем-3 – 9%.
5) Выпуск Евросеть-2, который мы неоднократно рекомендовали к покупке, находится сейчас на уровне 11,25% на срок 12 мес., т.е. торгуется одинаково с облигациями компании Техносила. С нашей точки зрения, такой положение вещей является абсолютно неправильным, поскольку компании просто несопоставимы по объему бизнеса, к тому же Евросеть хотя бы в момент размещения представила аудированную отчетность, тогда как у Техносилы ее никогда не было. Мы остаемся уверенными, что с фундаментальной точки зрения справедливым уровнем для Евросети-2 является доходность 10%.

Общий список рекомендаций:

• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – существенно ниже;
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25%;
• Башкортостан-5 – цель YTM 7%;
• Иркут обл-4 – цель YTM 7,75%;
• ВБД-2 – цель YTM 8%;
• Парнас-2 – цель YTP 11%;
• РусФинанс-1 – цель YTM 7,7%;
• ХКФ-4 – цель YTP 10%;
• Сибур-1 – привлекателен выше YTM 7,75%;
• Сибакадем-3 – цель YTM 9%;
• Интербрю-2 – цель YTM 7,75%;
• Башкирэнерго-3 – цель YTM 8,5%;
• ОМЗ-5 – цель YTP 8,25%;
• Салават-2 – цель YTM 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• Мособлгаз – цель YTM 8,75%;
• Монетка, цель – 10,6-10,7%;
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%;
• ОГО-2, цель – 13%;
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%;
• Карусель – цель YTP 9,8-9,85%;
• ГАЗ – цель YTP 8,25%;
• Евросеть – цель YTP 10%;
• Копейка-2 – цель YTP 9%;
• Мечел-2 – цель YTP 8%;
• ПИК-5 – цель YTP 11%;
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%;
• ДжейЭфСи-3 – цель 9%.

Вывод. Мы остаемся оптимистами в отношении рынка рублевых облигаций в декабре 2006 – январе 2007 года. Ожидающееся дальнейшее улучшение ситуации на денежном рынке, рост курса рубля, укрепление Treasuries и длинных ОФЗ создают хороший задел для будущего роста рынка на ближайшие месяцы. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать участвовать в первичных размещениях длинных бумаг, а также приобретать недооцененные выпуски с существенной дюрацией на вторичном рынке.

ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Корпоративный сектор. Прошедшим днём в корпоративном секторе оживление вторника было продолжено. С самого утра было выставлено много заявок на покупку длинных выпусков, особенно высоким спросом пользовались бумаги Вымпелкома, Ераза, Системы и Алросы. После публикации экономической статистики в США на рынке появилось желание сократить длинные позиции, в результате чего котировки традиционно волатильного Газпрома ’34 (-64 б.п.) и ещё нескольких бумаг снизились. С одной стороны, в комментариях FOMC присутствовал сигнал к возможному снижению ставки в будущем году, с другой – выходящие данные, скорее, могут подстегнуть FOMC к противоположному решению. Поэтому по крайней мере до публикации очередной порции статистики инвесторы будут проявлять осторожность, и активной торговли на рынке не будет.

Суверенные еврооблигации. Вчера Emerging Markets в очередной раз продемонстрировали свою устойчивость к колебаниям базовых активов. Резкого падения цен на облигации развивающихся рынков вслед за Treasuries не последовало. Индикативный выпуск Бразилия ’40 потерял около ¼, Эквадор, Колумбия и вовсе выросли. Как результат, спрэд EMBI+ (179 б.п.) сузился сразу на 7 б.п. В российском секторе утром было отмечено повышение цен, однако к вечеру снижение казначейских облигаций подтолкнуло котировки к снижению. В итоге Россия ’30 (5,58%) закрылась на уровне своего открытия, а спрэд её спрэд к к US10Y сократился до 102 б.п.- локального минимума, который в последний раз наблюдался в мае этого года. Сегодня в течение дня возможен некоторой рост котировок суверенных выпусков.

Рекомендации: На прошлой неделе Банк Петрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. Выпуск Петрокоммерц ’09-1, который на несколько месяцев короче, торгуется в настоящий момент в диапазоне 8,10-8,15%. В связи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. Вчера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижения доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%. Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до 7,25%.

- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,40%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов за счет роста котировок Treasuries и снижения чистого долга РФ, а также за счет сужения спрэда в среднесрочной перспективе (до 100бп.) к рынку казначейских обязательств.