Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор долгового рынка

[14.12.2006] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

РЫНОК ВНЕШНИХ ДОЛГОВ

Неожиданно сильные розничные продажи США в ноябре перевернули рынок базовых активов, который днем ранее вырос в ожидании замедления экономического роста. Средние прогнозы увеличения продаж составляли 0.2% (после небольшого снижения в октябре на 0.1%), но в действительности в начале традиционного сезона покупок показатель вырос на 1.0%, позволяя предположить, что в конце года ВВП США может получить хорошую поддержку. Примечательно также, что опасения оптовиков, у которых были трудности со сбытом товаров конечным потребителям, не оправдались. В итоге доходность индикативных 10Y UST выросла с 4.47% до 4.58% на ожиданиях сохранения текущих процентных ставок в более длинном периоде. Сегодня важных данных не ожидается, поэтому мы прогнозируем небольшую коррекцию в рамках диапазонных торгов перед завтрашним отчетом по потребительским ценам. Диапазон 4.50-4.75% считаем справедливым с учетом ожиданий сохранения ставки Fed Funds неизменной до второго квартала 2007 года. Европейские облигации также оказались под давлением статистики из США и завершили сессию в минусе. В целом, по нашему мнению, в последние дни рынок был спекулятивно перекуплен, поэтому мы не рекомендуем открывать длинные позиции по базовым активам до появления более четких сигналов дальнейшей политики ставок в США. Покупка с целью хеджирования вложений в рисковые активы также не оправдано, т.к. на сегодняшнем рынке оба сегмента имеют высокую корреляцию, тем более, инвесторы скупают высокодоходные бумаги под действием субъективных факторов.

Высокодоходные рынки вновь демонстрируют смешанную динамику, однако спрэд к базовым активам продолжает сокращаться (на 7б.п. до 179 б.п.), что позволяет говорить о росте аппетита на риск в конце года. Управляющие хеджевых фондов уже достигли важной цели – общая прибыльность от вложений во внешние долги EM превысила 10%, но, похоже, никто пока не готов к глобальной фиксации прибыли, все хотят максимизировать свои годовые результаты. Поэтому мы не наблюдаем серьезных продаж на рынке, несмотря на рост доходности базовых активов. Немного хуже торгуются бумаги с инвестиционным рейтингом (Россия, Мексика, Чили, ЮАР), поскольку потенциал их роста ограничен, а узкий спрэд определяет движение за облигациями Казначейства США. Но даже в этих высококлассных активах вчера наблюдалось снижение рисковой премии. Лидерами роста третий день подряд остаются внешние долги Эквадора (вчера индикативные бумаги 2030 года прибавили 270 б.п. по цене), после глубокого падения в начале месяца. Причиной восстановления послужила записка банка Credit Suisse, в которой указано, что новое правительство Эквадора, несмотря на негативную риторику нового президента страны Рафаэля Корреа, будет более прагматичным в работе с внешними инвесторами и не допустит реструктуризации долгов. На наш взгляд, аналитикам банка действительно удалось разогреть рынок, возможно, для удачных спекулятивных операций, но до появления четкой программы действий мы склонны сохранять нашу негативную оценку долгов страны. Общая картина для вложений в облигации развивающихся стран остается благоприятной, дополнительную поддержку вчера получила Турции от МВФ (хотя мы не ожидаем рост ее еврооблигаций до «вердикта» ЕС, который станет известным на этой неделе). Однако вчерашнее снижение базовых активов, вероятно, остудит пыл инвесторов, все будут ждать завтрашних данных по розничным продажам США, чтобы понять, есть ли смысл покупать долги на следующей неделе или уже можно готовиться к рождественским праздникам. Российские ликвидные активы продемонстрировали высокую волатильность, став заложниками позитивных комментариев FOMC, а затем сильных данных по розничным продажам США, обрушивших рынок базовых активов. Индикативные Россия’30 достигали 114.10% по биду, хотя затем откатились к 113.75%, закрывшись практически без изменений. Подобный характер динамики наблюдался по ликвидным корпоративным именам, из которых в плюсе сумели закрыться лишь Евразхолдинг’15, Мегафон и Вымпелком’16.

Сегодня улучшения ситуации на рынке российских еврооблигаций не ожидаем. Скорее всего, торги будут проходить в слабопонижательном диапазоне. Мы повторяем нашу вчерашнюю рекомендацию на фиксацию прибыли по АФК Система и изменению оценки ТМК с «выше рынка» до «рынка». Новый Славинвестбанк’09 торгуется выше номинала, оправдывая нашу вчерашнюю рекомендацию на его покупку.

РЫНОК ВНУТРЕННИХ ДОЛГОВ

В среду, на рынке рублевых облигаций, движения были разнонаправленные. Ставки однодневных межбанковских кредитов составили 5-6% годовых. Факторами, повлиявшими на вялость рынка, выступили ожидания инвесторов сегодняшних размещений. Следует напомнить, что сегодня будут проведены крупные размещения облигаций Лукойл-3-об и Лукойл-4-об. Объемы операций РЕПО с ЦБ РФ, вчера, составили 17.6 млрд. рублей. Негативным фактором отметим снижение котировок на рынке базовых активов после сильной макроэкономической статистики по США.

В четверг, на рынке рублевых облигаций, мы также ожидаем увидеть разнонаправленные движения. Связываем это, с вялой активностью инвесторов на рынке и с тем, что все внимание сегодня будет привлечено к размещающимся бумагам Лукойла и других эмитентов на общую сумму более 20 млрд. руб.

Сегодня, компания Лукойл, планирует разместить два новых выпуска рублевых облигаций - 3й выпуск объемом 8 млрд. рублей и сроком 5 лет и 4й выпуск объемом 6 млрд. рублей на 7 лет. Мы считаем, что справедливая доходность 3го выпуска Лукойла составляет 7.20-7.30%, 4го– 7.75-7.85% годовых. Скорее всего спрос будет высоким, но несмотря на это мы все же ожидаем некоторую премию к рынку.

«ТОАП-Финансы» сегодня планирует разместить свой дебютный заем. Объем составит 2 млрд. рублей, срок обращения займа составляет 3 года, предусмотрена полуторагодовая оферта. «ТОАП-Финансы» представляет собой SPV-компанию, привлекающую средства в интересах ТД «ТОАП». С точки зрения профиля деятельности на рынке облигаций отсутствуют прямые аналоги ТД «ТОАП», поэтому мы проанализировали заем относительно компаний авиационной отрасли, в частности относительно компании «КААД», также как и ТОАП, несущая квази-риски авиаперевозчиков. Мы считаем, что справедливая доходность ТД «ТОАП» составляет около 11.5% годовых (подробней см. наш специальный обзор от 24 ноября). При размещении инвесторам может быть предоставлена премия к справедливому уровню до 100 б.п.