Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[14.11.2006] ФК УРАЛСИБ

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Treasuries: неожиданная перемена настроения. Вчера, без особенных новостных поводов 10-летние бумаги казначейства США, протестировав в начале дня уровень доходности 4,57% в направлении вниз, резко развернулись на существенных ордерах на продажу и в течение нескольких часов достигли точки 4,63%, где и находятся в настоящий момент.

Очень похоже, что подобная динамика была простой реакцией на тот факт, что до этого Treasuries росли 5 дней подряд, однако нельзя также исключать, что технически настроенные участники рынка стали фиксировать прибыль на уровне 4,57% из-за того, что на графике доходности через эту точку проходит линия поддержки, соединяющая точки предыдущих минимумов, достигнутых 25 сентября (4,532%) и 1 ноября 2006 года (4,551%).

Тем временем, фундаментально ситуация поменялась мало: фьючерсы на ставку ФРС с расчетом в первом квартале остаются на уровне 94,75, т.е. соответствуют ожиданиям, что до этого момента ФРС оставит ставку неизменной на уровне 5,25%.

Как мы уже не раз писали, сегодня - день существенных экономических данных. Будет опубликовано значение индекса цен производителей (PPI) за октябрь, а также динамика розничных продаж. Первый релиз может дать информацию о том, можно ли в ближайшее время ожидать в экономике США снижения инфляционного давления. Второй напрямую свидетельствует о динамике покупок товаров домашними хозяйствами, что полностью коррелирует с темпами роста экономики в целом. Нам сложно предсказать, каков будет итоговый вектор экономических данных по итогам их выхода. Понятно только, что высокая внутридневная волатильность 10-летним бумагам обеспечена. По уровням доходности пока можно утверждать, что тест полосы 4,5-4,55% все еще вполне возможен, как, к сожалению, и отход к более высоким доходностям в рамках диапазона 4,55-4,85%.

Ключевые события и публикации данных в США:

14 ноя – индекс цен производителей (PPI) за октябрь;
14 ноя – розничные продажи в октябре;
15 ноя – протокол заседания FOMC от 24 октября;
15 ноя – индекс Empire Manufacturing за ноябрь;
16 ноя – индекс потребительских цен (CPI).
16 ноя – иностранные покупки ценных бумаг в сентябре
16 ноя – промышленное производство в октябре
16 ноя – индекс Philadelphia Fed.

База долгосрочных процентных ставок. Россия’30 торгуется сейчас на уровне 112,35 (-25бп), т.е. с доходностью 5,73% к погашению, или со спредом 110 (-2) бп к US10Y.

Спред ОФЗ 46018 к России’30 остается очень широким на уровне 90 (-2) бп. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп.

Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным.

Первичный рынок – в среду два аукциона ОФЗ

15 ноября Минфин планирует провести два аукциона по доразмещению существующих выпусков ОФЗ серий 46017 и 46020. ОФЗ 46020 – 30-летняя бумага с дюрацией порядка 9 лет. Объем предложения на аукционе будет существенным и составит 8 млрд руб. Вчера ОФЗ 46020 торговалась на уровне 6,84% по мидмаркету, лучшая котировка на покупку (102,01) располагалась на уровне 6,86%. Последний аукцион по бумаге прошел 17 мая, когда приблизительно 5 млрд руб. этого бонда были проданы со средневзвешенной доходностью 7,06% и доходностью отсечения 7,06%. Необходимо отметить, что завтрашний аукцион будет проходить в ситуации недостатка свободной ликвидности, поэтому Минфин с большой вероятностью будет готов предложить рынку большую, чем обычно, премию, чтобы продать существенный объем.

Исходя из сказанного выше, мы можем посоветовать участникам ставить на бумагу заявки на покупку в диапазоне 6,90-6,94%. Наша рекомендация по ОФЗ 46017 была опубликована вчера – пытаться купить бумагу с доходностью 6,65% и выше.

Размещение Иркутской области

Сегодня на ММВБ пройдет аукцион по размещению облигаций Иркутской области серии 31-4 объемом 1,2 млрд руб. Бумага с погашением в 2010 году будет иметь модифицированную дюрацию 1,7 года из-за постепенной амортизации номинала.

Самым близким соседом к новому выпуску будут уже торгующиеся облигации ИркутОбл31-3, находящиеся на уровне 8,04% с дюрацией 1,9 года.

Лид-менеджеры выпуска 31-4 обещают на аукционе доходность порядка 8,15%, что, учитывая, что бумага сразу начнет торговаться, очень даже неплохо.

В результате, мы рекомендуем участвовать в аукционе по новой бумаге, которая будет привлекательной с доходностью выше 8,1%. Иркутская область имеет рейтинг B+ от агентства S&P.

Размещение Банка Зенит

Завтра, 15 ноября Банк Зенит планирует разместить свой третий облигационный займ объемом 3 млрд руб., который изначально будет торговаться к годовой оферте. Зенит имеет рейтинги B1/B по Moody’s/Fitch. Соседями бонда будут:

• Союз-2 (B-/B1 по S&P/Moody's) - 8,5% на 1 год,
• Номос-7 (Ba3/B+ по Moody's/Fitch) - 8,25% на 13 мес.

Соответственно рейтингам, Зенит-3 должен торговаться приблизительно между двумя этими бумагами. В результате, получаем справедливую доходность 8,3-8,5% к оферте через 1 год, учитывая небольшую премию за первичное размещение. Существенной спекулятивной привлекательности Зенит-3 нести не будет, поскольку трудно рассчитывать на заметный ценовой рост этого относительно короткого бонда.

Торговые идеи. Среди выпусков второго эшелона нам представляется интересным бумага Интербрю-2, торгующаяся с доходностью 8.15% на срок 34 мес. Выпуск находится на том же уровне доходности, что и Центртел-4, однако, учитывая, что компания Сан-Интербрю является стратегической инвестицией крупнейшего пивного холдинга InBev на российском рынке, наш выбор в этом тандеме – безусловно за Интербрю-2. Доходность этой бумаги в долгосрочной перспективе вполне может снизиться до 7,5%, однако этому может помешать низкая ликвидного бонда. Поэтому сейчас мы рекомендуем приобретать его с промежуточной целью 7,75%. В энергетическом секторе остается незаслуженно забытой вторичным рынком бумага Башкирэнерго-3, находящаяся в районе 8,75% к погашению через 29 месяцев. На фоне ажиотажного интереса к новым энергетическим компаниям, выходящим на долговой рынок, номинала.

Очевидным недостатком эмитента, безусловно, является отсутствие консолидированной отчетности по МСФО, однако конкретно в этом случае этот недостаток не так уж велик, поскольку Башкирэнерго само по себе является консолидированной структурой, и его отчетность по РСБУ может в достаточной мере свидетельствовать о качестве компании. Тем временем, согласно отчету за 6М2006 года, соотношение ЧистыйДолг/EBIT составило 1,6, а Долг/Активам – всего около 9%, свидетельствуя об очень консервативной политике компании в области заимствований. В 2005 году выручка компании составила 927 млн долл. против 749 млн. в 2004 году, позволяя судить, что низкий долг компании не идет в ущерб росту.

Выпуск ОМЗ-5, торгующийся сейчас в районе 8,75% на срок 3 года представляет существенный спекулятивный интерес. Существует большая вероятность, что эта бумага в течение следующего года повторит путь ИРКУТ-3, поскольку активы ОМЗ представляют очевидный стратегический интерес для государства. Помимо этого, текущие показатели компании, которая имеет очень хорошую историю отчетов по МСФО, также очень неплохи: соотношение Долг/EBITDA находилось в июле 2006 года на относительно умеренном уровне 3,7х, выручка за полугодие выросла почти на 10%, составив 374 млн долл.

Рейтинг компании по версии агентства S&P составляет ССС+, что, с нашей точки зрения, не отражает текущего кредитного качества. Представляется очень вероятным, что в горизонте порядка года этот рейтинг может быть повышен, как минимум, на одну ступень. В результате, мы рекомендуем покупать бумаги ОМЗ-5 с долгосрочной целью по доходности 8,25%.

Список ранее данных рекомендаций:

• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – ниже
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25% (самая недооцененная бумага в муниципальном секторе)
• Салават-2, цель – 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• ТВЗ-3 и Мособлгаз, цель – 8,75%
• Монетка, цель – 10,6-10,7%
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%
• ОГО-2, цель – 13%
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%
• Карусель – покупать на форвардном рынке, цель – 9,8-9,85%
• Аптеки 36.6 – цель YTP 9.75%
• ГАЗ – цель YTP 8,25%
• Евросеть – цель YTP 10,0%
• Копейка-2 – цель YTP 9%
• Мечел-2 – цель YTP 8%
• ПИК-5 – цель YTP 11%
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%
• ДжейЭфСи-3 – цель 9,0%, рекомендуем к покупке на форвардном рынке.

Вывод. Высокие ставки денежного рынка в настоящий момент мешают расти рынку рублевых облигаций, однако фундаментально у рублевых бумаг сохраняется апсайд относительно долларового долга. Таким образом, наша рекомендация пока остается прежней: держать имеющиеся длинные облигации на позиции, при этом, стараясь участвовать в первичных размещениях, которых сейчас достаточное количество, с целью получения новых бумаг с премией относительно вторичного рынка.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Корпоративный сектор. В отсутствие новостей торгов в корпоративных еврооблигациях вчера было очень мало. На прошлой неделе рынок «набрал обороты», когда котировки многих высокодоходных и «длинных» бумаг заметно подросли, но вместо того, чтобы фиксировать прибыли инвесторы заняли выжидательную позицию. Дальнейшее направление рынок получит после публикации серии экономических данных в США на этой неделе. Поэтому сегодня торговая активность также ожидается невысокой.

Суверенные еврооблигации. В отличие от корпоративного сегмента сделки с суверенными евробондами вчера совершались регулярно. Причем, шли на больших объемах. Рынок открылся на уровне пятничного закрытия, и в первой половине дня заметных изменений в ценах не наблюдалось. Однако потом начался технический рост доходностей в Treasuries, за которыми потянулись и EM. Цена России ’30 снизилась до 112,34%, но её спрэд к USG10Y немного сократился. Спрос на российские обязательства со стороны международных инвесторов остается стабильно высоким, поэтому в перспективе следует ожидать дальнейшего роста котировок.

Первичные размещения: В понедельник стартовало road-show нового выпуска Газпрома на сумму до 1 млрд долл. Заем пройдет в рамках программы по выпуску среднесрочных еврооблигаций участия в кредите (EMTN). Лимит по программе год назад был увеличен с 5 до 15 млрд долл. Несмотря на обилие первичных размещений на рынке, объем спроса, по нашим ожиданиям, будет высоким. Об этом можно судить по стремлению инвесторов продать имеющиеся у них в портфелях другие выпуски Газпрома, а также ВТБ и Сбербанка. Таким образом, если премия при размещении и будет предложена, то минимальная. Напомним, что в середине октября Газпром разместил семилетний выпуск в 780 млн евро со спрэдом 102 б.п. к среднерыночным свопам (ставка купона – 5,03%). Ещё два эмитента финансового сектора объявили о своих планах по выпуску еврооблигаций. Так, Банк Ренессанс Капитал намерен занять 2,66 млрд руб. в виде LPN, номинированных в российской u1074 валюте. Ожидаемая ставка по 2-летнему займу– 10,5% годовых. А ЛОКО-Банк собирается в 2007г. выпустить еврооблигации объемом не менее 100 млн долл.

Рекомендации:

- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,60%
- ТМК ’09 – цель 7,60%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента
- Участвовать в первичных размещениях

Вывод: Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов вслед за Treasuries, а также за счет сужения спреда (до 105бп.) к рынку казначейских обязательств.