Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[14.05.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Денежный рынок

ЦБ продолжает снижать ставки и ждет укрепления рубля

Улучшение макроэкономических показателей, стабилизация инфляционных процессов и сокращение оттока капитала позволяет ЦБ продолжить снижение ставок.

С сегодняшнего дня ключевые процентные ставки (в том числе ставка рефинансирования) снижены на 0.5%. Это уже второй в этом году шаг ЦБ по снижению уровня ставок. Если первое снижение в конце апреля на 25-50 б.п. было в достаточной степени ожидаемо (основной вопрос заключался в том, когда именно ЦБ сделает первый шаг), то вчерашнее решение стало для нас относительно неожиданным. Ранее первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев заявлял, что первое снижение ставок не будет единоразовой акцией. Тем не менее мы ожидали, что следующий шаг ЦБ сделает лишь через 1-2 мес. (см. наш комментарий от 23.04.2009 г.), когда станет более понятна динамика основных макроэкономических показателей: инфляции, счета движения капитала, динамики курса рубля и других индикаторов.

С тех пор ситуация заметно улучшилась: рубль подорожал к бивалютной корзине на 100 копеек до 37.20, инфляция в начале мая снизилась в годовом сравнении, рынки отыграли значительную часть понесенных ранее потерь, а цена на нефть достигла $ 60 за баррель, что позволило ЦБ принять решение о ставках гораздо быстрее.

ЦБ больше не приходится защищать рубль, а его руководство уверено, что курс будет укрепляться до конца года. Впрочем, вчера глава департамента операций на финансовых рынках ЦБ Сергей Швецов отметил, что динамика курса рубля в конечном итоге будет зависеть от цен на нефтяном рынке.

Аргументом в пользу дальнейшего укрепления рубля Швецов считает возможную продажу накопленной населением валюты во время кризиса, которое, по данным ЦБ, приобрело более $70 млрд.

Еще одним важным заявлением Швецова стало предупреждение о росте внутридневной волатильности курса национальной валюты, которая «может сходить и на рубль и на два в течение дня». ЦБ продолжает покупать доллары. Согласно опросу Reuters, Банк России купил в среду порядка $ 3-4 млрд, а с начала мая – уже более $7 млрд. Сегодня утром курс рубля подешевел к корзине на 13 копеек до отметки 37.33.

Мы полагаем, что дальнейшее снижение ставки рефинансирования будет зависеть от внешней конъюнктуры. Если рубль действительно продолжит укрепляться, а инфляционное давление - ослабевать, ЦБ будет и далее снижать процентные ставки.

Решение о снижении ставок должно положительно повлиять на котировки рублевых облигаций. Нашими фаворитами остаются облигации первого эшелона, представляющие премию в более чем 100 б.п. к фиксированной ставке РЕПО ЦБ.

Внутренний рынок

Реакция на снижение ставки сдержанная

Реакция рублевых облигаций на новое снижение ставок ЦБ осталась сдержанной. Положительный эффект от снижения ставок основательно подпортила довольно чувствительная коррекция на рынке акций. Довольно много мелких сделок прошло в distressed debt сегменте. Динамика котировок Blue chips оказалась смешанной. Отдельные выпуски Москвы продолжили расти. У крупных игроков по-прежнему сохраняется интерес к облигациям ЕБРР и ОФЗ. Мы полагаем, что стабилизация внешней конъюнктуры приведет к возобновлению роста котировок рублевых облигаций.

ЦБ расширил перечень предприятий для кредитов

Вчера ЦБ расширил перечень предприятий под залог векселей и кредитов которых банки смогут получать финансирование (положение 312-П). Среди них Белон, ЧТПЗ, Моторостроитель, УФМО и Амурметалл. Решение ЦБ вряд ли способно привести к изменению динамики котировок облигаций этих эмитентов. Риски неплатежей предприятий пока в конечном итоге несут коммерческие банки, несмотря на то, что системообразующие предприятия имеют гарантии Правительства. Вчера президент Медведев признал, что система госгарантий работает неэффективно из-за субсидиарной ответственности заемщиков, возникающей в случае неплатежа.

Глобальные рынки

Рынок приуныл после слабых данных по рознице

Апрельские данные по розничным продажам в США вчера стали поворотным моментом для финансовых рынков. Отчет Министерства торговли показал, что падение индекса в апреле составило 0.4% (прогноз +0.1%), а без учета автомобилей розничные продажи и вовсе упали на 0.5% (прогноз +0.3%). Кроме того мартовское значение показателя было пересмотрено с - 1.1% до -1.3%.

Другие новости:

- Freddie Mac сообщил об убытке в размере $9.9 млрд в 1-м квартале и запросил у правительства помощь в объеме $6.1 млрд.

- Активизировались слухи о том, что GM со дня на день последует примеру Chrysler и подаст заявление о банкротстве.

- Число заемщиков, которым грозит отчуждение имущества в результате банкротства, по данным RealTrac в прошлом месяце снова выросло: в апреле соответствующие уведомления получили уже 342 тыс домовладельцев.

- В Европе слабую отчетность опубликовал ING: уже третий квартал подряд банк закрывает с убытком. На фоне этого негатива доллар и КО США вновь становятся привлекательной торговой идеей. С начала недели 10-летние обязательства снизились в доходности на 20 б.п. – с 3.30% до 3.10%.

Торговлю деривативами переведут на биржу

Вчера министр финансов США Тимоти Гайтнер обнародовал меры по регулированию внебиржевого рынка деривативов, разработанные администрацией президента. Согласно плану, торги по большинству стандартных контрактов, в том числе CDS, будут перенесены из внебиржевого режима на биржевые площадки. Это позволит задействовать механизмы расчета клиринговых палат, а регуляторы получат полную информацию относительно позиций участников.

Мы полагаем, что перевод производных инструментов на биржевые площадки наиболее простой и правильный шаг, который позволит оперативно отслеживать потенциальные проблемы и не допустить паралича финансовой системы в результате неплатежеспособности одного или нескольких крупных контрагентов. Подобная схема снизит системные риски и будет препятствовать формированию кризиса доверия.

О необходимости введения клиринга в отношении деривативов говорит и глава Berkshire Hathaway Уоррен Баффет, отмечая, что одного лишь повышения прозрачности этого рынка будет недостаточно.

О банковском секторе США

Кроме темы деривативов, министр финансов США вчера затронул ряд других важных вопросов. Стремясь внушить оптимизм участникам рынка, он заявил, что видит признаки исцеления финансовой системы, а также отметил улучшение ситуации на денежном и облигационном рынках, о чем свидетельствует, в том числе, рост числа сделок с облигациями, обеспеченными активами. По мнению Тимоти Гайтнера, небольшие банки должны сыграть значительную роль в восстановлении экономического роста. В течение ближайшего полугодия у банков с объемом активов менее $500 млн сохранится возможность обращаться за средствами TARP.

Кстати, агентство Bloomberg сегодня раскрывает любопытные подробности прошлогодней октябрьской встречи американских регуляторов с банками. В числе документов, подготовленных к встрече, опубликован краткий меморандум, в котором тогдашний глава Минфина Генри Полсон выступил с критикой банков, отказывающихся от госпомощи. Полсон тогда назвал спасение 9 крупнейших финансовых учреждений США ключевым звеном решения проблемы по выводу финансовой системы страны из кризиса и призвал руководство банков использовать помощь государства добровольно, в противном случае пригрозил заставить банки прибегнуть к помощи.

EM упали, российский сегмент пока держится

Вчера настроения на площадках EM резко ухудшились, однако в российских еврооблигациях этого не ощущалось. В суверенных бумагах скорее можно констатировать остановку роста котировок, а корпоративный сегмент вчера и вовсе продолжал демонстрировать восходящий тренд: ряд бумаг за день прибавил в цене 100-180 б.п. Заметно выросли котировки ТМК'11, рост показали длинные бумаги Вымпелкома – вероятно, реакция на опубликованную слабую отчетность последует сегодня.

S&P вчера поместило долгосрочный рейтинг Рольфа («B») в список на пересмотр с негативным прогнозом в связи с растущей озабоченностью относительно способности компании рефинансировать долг и сложной ситуацией на российском рынке автомобилей. Агентство сообщает, что в начале года автодилеру удалось продлить значительную часть истекающих кредитных линий, но лишь на небольшой срок, в результате чего Рольфу предстоит погасить существенный объем обязательств во 2-м квартале 2009 г.

Видя значительный спад российского авторынка, достигший в апреле 44% (данные AEB) и, в частности, 66%-е падение продаж марки Mitsubishi, дистрибутором которой является Рольф, мы продолжаем считать, что риски дефолта по евробондам Рольфа весьма велики. Мы, как и прежде, не рекомендуем покупать выпуск Rolf’ 2010, котировки которого вчера продолжили рост, несмотря на рейтинговое действие.

Между тем глобальные инвесторы по-прежнему считают российский риск одним из наиболее уязвимых элементов в сегменте emerging markets. Вчера RBS (Royal Bank of Scotland) опубликовал обзор, в котором рекомендовал покупать страховку на российский риск (CDS), поскольку ожидает динамики хуже рынка в случае смены текущих позитивных настроений на очередной «прыжок в качество».

Корпоративные новости

ВымпелКом отчитался ожидаемо плохо

Вчера ВымпелКом опубликовал свои финансовые результаты по US GAAP за 4-й квартал 2008 г. Второй по величине российский оператор мобильной связи получил убыток в 4-м квартале из-за девальвации местных валют в России и на Украине, а также обесценения гудвилла и приобретенных активов.

Убыток в $ 816 млн существенно превысил ожидания. Переоценка долгосрочных долговых обязательств компании привела к убытку по курсовой разнице в размере $ 1.012 млрд. Кроме того, на показатели ВымпелКома отрицательно повлияли корректировки, внесенные в связи обесценением гудвилла и долгосрочных активов, в частности связанных с покупкой Голден Телекома, выразившиеся в убытке в $ 443 млн. Из этого убытка на Голден Телеком пришлось $ 315 млн.

Чистая операционная выручка ВымпелКома в 4-м квартале 2008 г. выросла на 27.1 % до $ 2.555 млрд. Основную ее часть ($ 2.157 млрд) принесли операции компании на территории России.

Показатель OIBDA вырос на 22.4 %, однако маржа OIBDA сократилась до 44.0 % с 45.7 %. Существенное падение маржи в мобильном сегменте ВымпелКома (на 7.5 п.п. до 46.7 %) стало неприятным сюрпризом. Оператор объяснил данное снижение сезонным усилением активности в сфере маркетинга и продаж, а также высокой стоимостью абонентских устройств с поддержкой 3G, выпущенных на рынок в течение квартала.

Объем долговых обязательств ВымпелКома (основной источник убытков по курсовой разнице) на конец 2008 г. составил $ 8.443 млрд, что на 5.5 % больше, чем в 3-м квартале. Чистый долг оператора вырос за 4-й квартал на 3.5 % до $ 7.528 млрд. В текущем году оператору предстояло погасить обязательств на сумму $ 1.91 млрд, $ 609 млн из которых ВымпелКом уже погасил в начале 2009 г. При этом компания еще не тратила $ 500 млн кредитов, привлеченных от Сбербанка. 75 % долга ВымпелКома номинировано в долларах, 10 % – в евро, 15 % – в рублях. В 2010 г. компании предстоит погасить $ 1.99 млрд, в 2011 г. – $ 1.5 млрд. Остаток денежных средств ВыпмпелКома на 31 декабря 2008 года составлял $915 млн.

Несмотря на то что валютные риски ВымпелКома крайне велики, риски дефолта по публичному долгу оператора мы считаем весьма умеренными. В этом году оператор планирует значительно сократить объем инвестпрограммы (12-15% выручки в 2009г. вместо 25% от выручки 2008г.), что позволит ВымпелКому быть более гибким при оптимизации своего кредитного портфеля.

Желающим приобрести рублевый риск оператора можно посоветовать дождаться размещений (у компании зарегистрировано 3 выпуска облигаций), т.к. – обращающаяся бумага ВК-Инвест (15%) не слишком интересна. Евробонды Вымпелкома также сейчас дают невысокую доходность (11-13% в зависимости от дюрации), рекомендуем зафиксировать прибыль, особенно в длинных выпусках.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: