Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[14.04.2006] Банк ЗЕНИТ

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов. Рынок казначейских бумаг необычайно слаб, и эта слабость в полной мере проявилась на вчерашних торгах. Несмотря на мартовский рост сырьевого рынка, индекс импортных цен второй месяц подряд снизился на 0.4% (ожидания +0.2%), и, таким образом, в годовом выражении наблюдается замедление с 7.2% до 4.5%. Розничные продажи, очищенные от транспортных средств, в марте выросли на 0.4%, в то время как рынок ожидал роста на 0.5%. Кроме этого, количество обращений за пособиями по безработице на первой неделе апреля выросло с 301 тыс. до 313 тыс. (ожидания 305 тыс.). Обычно подобные данные могли бы выступить если уж не локомотивом снижения доходностей, то, по крайней мере, сдерживающим фактором для продолжения их роста. Однако погруженные в пессимистические настроения инвесторы проигнорировали выход данных, а публикация апрельского мичиганского индекса потребительского доверия (89.2 п., ожидания 88.9 п.) усилила их настрой. В результате доходность 2-летних бумаг выросла на 4 б.п. до 4.95%, доходность 10-летних – на 7 б.п.до 5.05%.

Стоит признать, мы не ожидали столь быстрого прохождения уровня 5% (см. выпущенный вчера «Ежемесячный обзор долговых рынков»), прогнозируя более умеренную динамику казначейских бумаг после достаточно резкого снижения неделей раньше. Однако непрерывно растущие ожидания повышения ставки в июне до 5.25% (вероятность этого сейчас 60%) оказывают более значительный, нежели мы предполагали, прессинг на настроения рынка. Вместе с тем, пока мы не склонны менять прогноз по ставке с 5% до 5.25% к концу первого полугодия, ожидая, что на майском заседании ФРС мы получим сигналы о смягчении текущей политики. В этой связи, хотя развитие событий будет в большей степени определяться потоком макроэкономической статистики, мы придерживаемся прогноза доходностей по 2-летним бумагам на уровне 5%, 10-летним - 5.1%. Сегодня в связи католической Пасхой торгов на американском рынке не будет. Следующая неделя будет определяющей для оценки рыночных настроений в связи с выходом инфляционных индикаторов CPI и PPI, а также публикацией стенограммы мартовского заседания ФРС.

Развивающиеся рынки. Снижение базовых активов вызвало отрицательную реакцию на развивающихся рынках, однако ее сила оказалась не столь существенной, и спрэд EMBIG сузился на 1 б.п. до 193 б.п. Бразилия-40 снизилась на 50 б.п. до 126.875% (YTM 7.02%), при этом суверенный спрэд сократился на 3 б.п. Спрэды Мексики и Турции сузились на 2 б.п., а спрэд Венесуэлы на фоне рекордных нефтяных цен сократился на 5 б.п.

Российский сегмент. Поведение российского сегмента полностью описывалась конъюнктурой развивающихся рынков. Россия-30 снизилась на 41 б.п. до 107.75-108.062% (YTM 6.15%), тем не менее, спрэд к 10-летним казначейским бумагам сузился до 110 б.п. Вполне возможно, что российские бумаги в силу низкой активности попросту не успели отреагировать на значительный рост доходностей базовых активов уже в начале недели спрэд вновь расширится, однако мы полагаем, что текущий диапазон 110-115 б.п. является на сегодняшний день адекватным. Мы полагаем, что сужение спрэда возможно в случае сигналов о прекращении повышения ставки после майского заседания ФРС, однако потенциал невелик и оценивается нами в 10-15 б.п., в связи с чем текущие уровни спрэда не выглядят привлекательно.

В корпоративных бумагах, как уже стало традицией, хуже рынка чувствовали себя евробонды Газпрома-34, снизившиеся на 96 б.п. до 120.33-120.58% (YTM 6.95%). Продажи наблюдались и в других бумагах, однако амплитуда снижения укладывалась в 15-20 б.п., в связи с чем спрэд индекса RUBI сузился на 3 б.п. до 189 б.п. Несмотря на то, что доходности казначейских бумаг близки к прогнозным уровням, мы полагаем, что осторожные настроения инвесторов в развивающиеся рынки в ближайшее время сохранятся, поэтому в корпоративных бумагах наши рекомендации по-прежнему связаны с коротким участком кривой, где привлекают внимание выпуски Ситроникса-09, Абсолют-банка-09 и ГМК Норникеля-09.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Новый обвал котировок базовых активов и российских еврооблигаций вчера активизировал продажи в рублевых бумагах.

Как и прежде, основной удар принял на себя первый эшелон: котировки длинных выпусков РЖД (РЖД-3, РЖД-6 и РЖД-7) и Газпрома (Газпром-4, Газпром-6) по итогам дня упали на 16 – 55 б.п., длинная Москва (38, 39, 44 серии) по цене последней сделки подешевели на 46 – 71 б.п. Не остались в стороне и длинные выпуски ОФЗ (46018, 46020), потерявшие в стоимости 30-46 б.п. Во втором эшелоне давление продавцов было менее ощутимым, но некоторые длинные серии последовали вслед за голубыми фишками, в частности, ЦТК-4 (-22 б.п.), САНОС-2 (-10 б.п.), Мособласть-4 (-22 б.п.) и Мособласть-5 (-16 б.п.).

Котировки выпусков Пятерочки вчера снизились в пределах 9-13 б.п. Стали известны подробности слияния, несколько ухудшающие общий взгляд на кредитный профиль нового гиганта российского ритэйла: Пятерочка планирует привлечь синдицированный кредит на 800 млн. долл., из которого 300 млн. пойдет на покупку акций Перекрестка, 150 млн. – на рефинансирование его долга, еще 350 млн. долл. – на инвестиции. Таким образом, общий объем чистого долга новой компании, по нашим оценкам, составит порядка 980 млн. долл., что увеличивает Net Debt / Ebitda по итогам 2005 года выше 4. В то же время, инвестиции в развитие и позитивные эффекты от слияния, скорее всего, позволят новой компании продемонстрировать достаточно высокие темпы роста EBITDA, чтобы по итогам года этот показатель вернулся на уровень 3. Ухудшение кредитного профиля мы считаем временным явлением, и полагаем, что слияние, в конечном счете, должно позитивно сказаться на восприятии рисков компании инвесторами и уровнях доходности. При этом, мы обращаем внимание на другие выпуски в сегменте ритэйла, в частности на облигации Магнита, доходность которых выглядит завышенной по сравнению с Пятерочкой на фоне хороших результатов по МСФО за 2005 год: мы рекомендовали бумагу к покупке в нашем ежемесячном обзоре за апрель.

Завершение недели на вторичном рынке должно пройти более спокойно, учитывая, что сегодня в США и Европе выходной (католическая Пасха), хотя общий настрой на рынке явно носит негативный оттенок, и продажи в ликвидных бумагах, хотя и менее агрессивными темпами, могут продолжиться.

Мы рекомендуем инвесторам придерживаться защитных позиций в выпусках второго-третьего эшелонов короткой и средней дюрации: Санвэй, Виктория-Финанс, Топ-Книга, Мидлэнд, ЮТК-3, ЮТК-4, ЛСР, Адамант, Магнит.