Экономика

Дефицит торгового баланса США за декабрь прошлого года оказался хуже ожиданий и составил $61,2 млрд. Таким образом, по итогам года дефицит торгового баланса составил $763,6 млрд., что стало очередным историческим рекордом (рост на 6,5% относительно 2005 года). Вышедшие данные вновь спровоцировали спекуляции о приемлемости текущей политики Белого Дома и устойчивости курса американской валюты в среднесрочной перспективе.

Валютный и денежный рынок

Во вторник официальный курс доллара вырос на 3,45 копейки, составив 26,3759 руб./доллар. Однако уже на торгах с расчетами «завтра» курс доллара снизился на 2,03 копейки, что было связано с изменением конъюнктуры рынка на международных валютных рынках во второй половине дня. Суммарный объем биржевых торгов по американской валюте снизился и составил порядка $2,447 млрд. На рынке Forex снижение евро во второй половине дня сменилось его столь же стремительным ростом на фоне сообщения о рекордно высоком торговом дефиците США. В результате чего курс евро к началу торгов на российском рынке превысил уровень $1,302. На рынке МБК ситуация оставалась относительно спокойной, при этом наблюдалось некоторое снижение процентных ставок на фоне сохранения высокого уровня рублевой ликвидности. Однодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 2,62% годовых против 2,92% годовых накануне.

Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке России вырос, составив около 650 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России сложилось положительным, составив 45,5 млрд. рублей. Сегодня на открытие торгов ставки по одно-
дневным кредитам были несколько вые вчерашнего дня и составляли порядка 3,0 – 3,25% годовых, однако их существенный рост сегодня вряд ли стоит ждать, учитывая, что налоговые платежи начнутся только 15 февраля. На валютном рынке можно ожидать укрепление курса рубля относительно доллара, учитывая резкое повышение евро на международных рынках накануне.

Рынок валютных и рублевых облигаций

Во вторник на рынке рублевых облигаций единой тенденции в движении цен не наблюдалось: по корпоративным бумагам преобладала положительная динамика по большей части торгуемых выпусков, на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций большинство бумаг снижалось в цене. Активность инвесторов выросла.

Суммарный оборот биржевых торгов по корпоративным облигациям несколько вырос по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ФБ ММВБ порядка 2,136 млрд. руб., в РПС — около 10,53 млрд. руб. При этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 28%. Наибольшие обороты наблюдались по облигациям: ПМЗ-1 (около 202,25 млн. руб., +0,09 п.п.), СЗТелеком-4 (около 201,3 млн. руб., +1,03 п.п. к цене аукциона), Петрокоммерцбанк-2 (около 151,2 млн. руб., -0,03 п.п.), НатурПродукт-2 (около 105,4 млн. руб., +0,2 п.п.). Кроме того, на 0,43 п.п. к аукциону выросла цена ФСК-5 в первый день вторичного обращения (при обороте более 88 млн. руб. и около 2,94 млрд. руб. в РПС).

На рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот вырос относительно предыдущего торгового дня, составив порядка 313 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 2,16 млрд. руб. в РПС. На долю подешевевших облигаций пришлось около 80%. Наибольшие обороты наблюдались по облигациям: Якутия-5 (около 37,8 млн. руб., -0,15 п.п.), Мос.область-6 (около 35,5 млн. руб., -0,09 п.п.), Москва-36 (около 35,3 млн. руб., -0,24 п.п.), Москва-44 (около 29,7 млн.руб., -0,04 п.п.).

На рынке US Treasuries во вторник цены продолжали снижаться на фоне опасений относительно валютной политике США при рекордно высоком торговом дефиците страны и в преддверие выступления главы ФРС. Доходность 10-и и 30-и летних облигаций по итогам торгового дня выросла до 4,80 и 4,89% годовых соответственно. Доходность 30-и летних еврооблигации РФ выросла и составила по итогам дня порядка 5,80% годовых. Важным событием для рынка станет выступление главы ФРС США, которое состоится сегодня. Б. Бернанке должен выступить с докладом по денежно-кредитной политике.

Несмотря на выходящие в последнее время более сильные, чем ожидалось статистические дынные по экономике СШа, ФРС СШа на своем заседании 31 января оставил учетную ставку неизменной на текущем уровне. Кроме того, в комментарии представители ФРС отметили умеренные темпы инфляции и наметившиеся сигналы стабилизации американской экономики. Такая оценка ситуации может свидетельствовать о сохранении текущей монетарной политики в кратко- и среднесрочной перспективе, что, в свою очередь, может привести к снижению и стабилизации процентных ставок на рынке US Treasuries. На фоне положительного или нейтрального влияния рынка базовых активов в краткои среднесрочной перспективе тенденции на рынке рублевых долговых обязательств будет в большей мере определяться ситуацией с рублевой ликвидностью. В период возникновения проблем с рублевой ликвидностью, которые можно ожидать в марте — апреле, мы не исключаем в понижательной коррекции на рынке рублевого долга. В ближайшее время можно ожидать увеличение спроса на рублевые бумаги на фоне активизации эмитентов на первичном рынке.

Торговые идеи

Агрика ПП: ну очень «вкусная» доходность. 31 ноября 2006г. на ФБ ММВБ началось вторичное обращение дебютного выпуска ОАО «Агрика Продукты Питания». Доходность к оферте в настоящее время составляет порядка 12,2% годовых (цена 99,9% от номинала). С учетом высоких темпов роста бизнеса, улучшения финансового состояния и высокого кредитного качества эмитента, мы считаем, что облигации Агрика-ПП явно недооценены относительно ценных бумаг других компаний мясоперерабатывающей отрасли. С учетом разницы в масштабах бизнеса и отсутствия у эмитента аудированной консолидированной отчетности, справедливый спрэд облигаций Агрика к облигациям лидера отрасли — Группе Черкизово мы оцениваем на уровне порядка 130 – 140 б.п. против текущих 275 б.п., что соответствует доходности к оферте 10,75 – 10,85% годовых. Дальнейшее снижение процентных ставок возможно при условии сохранения текущего уровня финансового состояния, подготовки и обнародования аудированной консолидированной отчетности, успешного частного размещения акций, запланированного на текущий год. Наша рекомендация — «покупать».

В первой половине февраля ожидается начало вторичного биржевого обращения дебютного выпуска облигаций ОЗНА-Финанс. ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска документарных процентных неконвертируемых облигаций на предъявителя серии 01 ООО «ОЗНА-Финанс» (г. Октябрьский), государственный регистрационный номер выпуска 4-01-36215-R от 21 ноября 2006 года, размещенных путем открытой подписки 11 января 2007г. По итоги 9 месяцев 2006 г. компания демонстрирует почти двукратный рост выручки (+91% к аналогичному периоду 2005 г.), при сохранении высоких темпов роста (64% и 55% соответственно) EBITDA и чистой прибыли, составившие 16,6% и 10,9% соответственно. При этом компания сохраняет высокий уровень автономии: доля собственного капитала в активах составляет 43%. При этом уровень долговой нагрузки остается на низком уровне: отношение Чистый долг/ BITDA составляет менее единицы. В целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываются в рамках прогноза на 2006 год. Мы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне порядка 10,50 – 10,75% годовых. Таким образом, мы полагаем, что на вторичном рынке бумага имеет потенциал роста как минимумом до 100,25 – 100,50% от номинала.

3-й выпуск облигаций ООО «ЮТэйр-Финанс» в полном объеме был размещен 19 декабря 2006 г. В ходе аукциона ставка первого купонного дохода была установлена эмитентом в размере 10,4% годовых, что соответствует эффективной доходности к двухлетней оферте на уровне 10,67% годовых. Таким образом, при размещении спрэд к «кривой» доходности обращающихся облигаций ОАО «РЖД» (в отсутствие на рынке облигаций лидера отрасли — Аэрофлота мы считаем целесообразным проводить сравнительный анализ доходности обращающихся ценных бумаг эмитента и РЖД – крупнейшей компании на рынке транспортных услуг России) составлял порядка 387 – 390 б.п. В тоже время, спрэд облигаций 2-го выпуска эмитента к «кривой» доходности облигаций РЖД в момент размещения 3-го выпуска составлял в среднем порядка 380-382 б.п., таким образом «премия» за первичное размещение 3-го выпуска составляла порядка 5 – 10 б.п. Экстраполируя текущие значения «кривой» доходности РЖД в январе 2007 г. (в пределах 6,7 – 6,8% годовых) и справедливого (без премии за «первичку») «спрэда» к нему нового выпуска ЮТэйр-Финанс, мы оцениваем, справедливый уровень доходности к двухлетней оферте 3-го выпуска при начале вторичного обращения в размере 10,5 – 10,6% годовых, что соответствует цене 100,1 – 100,25% от номинала.

В конце декабря на ФБ ММВБ началось вторичное обращение дебютного выпуска облигаций ПТПА-Финанс. На аукционе по размещению, состоявшемся 15 ноября 2006 г., ставка первого купона была установлена в размере 10,6% годовых, что соответствовало эффективной доходности к годичной оферте на уровне 10,9% годовых. Указанная ставка включала в себя премию за первичное размещение и премию за неизвестность эмитента. По итоги 9 месяцев 2006 г. Группа демонстрирует высо- кие темпы выручки, EBITDA и чистой прибыли, при этом маржа последних также остается на высоком уровне более 28% и 21% соответственно. При этом компания сохраняет высокий уровень автономии: доля собственного капитала в активах составляет 58%, а уровень долговой нагрузки остается на низком уровне: отношение Чистый долг/EBITDA составляет всего 0,43х. В целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываются в рамки прогноза на 2006 год. Мы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне не выше 10,50% годовых. Таким образом, мы полагаем, что на вторичном рынке бумага имеет потенциал роста как минимумом до 100,25% от номинала.

Около двух месяцев назад на ФБ ММВБ вне списка началось вторичное биржевое обращение облигаций ОАО «ВолгаТелеком» 4-го выпуска. В настоящее время «спрэд» данного выпуска к предыдущим выпускам того же эмитента составляет порядка 31 -34 б.п. при сопоставимых сроках до погашения/оферты. Основной причиной данной диспропорции в ценообразовании облигаций ВолгаТелекома является вхождение 2-го и 3-го выпусков в котировальный лист уровня «А1» ФБ ММВБ, что существенно расширяет круг потенциальных инвесторов. С учетом высокой вероятности в краткосрочной перспективе включения 4-го выпуска облигаций ВолгаТелекома в котировальный список А1 мы оцениваем потенциал снижения данного выпуска по доходности на 30 б.п. до 7,61 % годовых, что в настоящий момент соответствует росту цены на 0,67% до 101,4% от номинала; рекомендация — «покупать».

21 декабря на ФБ ММВБ начались вторичные торги по дебютному выпуску облигаций МОЭСК. В первый день торгов средне- взвешенная цена выпуска выросла до 100,62% от номинала, тем не менее, мы считаем, что потенциал роста цены облигаций не исчерпан. С учетом финансового состояния эмитента мы оцениваем справедливый спрэд к «кривой» ФСК ЕЭС в размере 45 – 50 б.п., что в настоящий момент соответствует уровню доходности к погашению дебютного выпуска МОЭСК 7,77 – 7,82% годовых; рекомендация — «покупать». МОЭСК демонстрирует положительную динамику роста основных финансовых показателей на фоне стабильно высокой рентабельности. По итогам девяти месяцев текущего года выручка компании увеличилась на 127% и составила 13368 млн. руб. Маржа EBITDA, несмотря на сезонное снижение, обусловленное переносом части ремонтных работ, произошедших в первом квартале в связи с аномальными морозами, на более поздние сроки находится на уровне 35%. Долговую нагрузку компании можно охарактеризовать как незначительную. Аннуализированный показатель долг/EBITDA по итогам девяти месяцев составлял всего 0,8x; процентные расходы 48-ми кратно покрываются EBITDA. Дополнительный прирост выручки МОЭСК в следующем году за счет тарифа за подключение оценивается в 26 млрд. руб., что при условии сохранения прогнозных темпов роста позволит компании увеличить совокупный показатель до 55-60 млрд. руб. Вкупе с высоким кредитным рейтингом («АА» по методике ГК «РЕГИОН») и значительным объемом выпуска мы можем говорить о соответствии первого облигационного займа МОЭСК всем формальным критериям «первого» эшелона.

8 ноября состоялось размещение очередного (5-го) выпуска облигаций Башкирии объемом 1 млрд. рублей. Доходность на аукционе составила 7,42% годовых к погашению через 3 года. На вторичных торгах цена выросла на 0,2 п.п. (доходность снизилась до 7,34% годовых), но потенциал роста, по нашим оценкам не исчерпан. С учетом экономического и финансового положения Республики, ее высокого кредитного рейтинга (на уровне Московской области) справедливый уровень доходности нового выпуска на вторичном рынке составляет по нашему мнению порядка 7,0 – 7,1% годовых, что соответствует цене 102,77 – 103,05.