Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов Рынок казначейских бумаг замер, предвкушая выступление главы ФРС. Лишь выход данных по торговому балансу оживил рынок: расширение в декабре дефицита выше прогнозируемого уровня (-61.2 млрд. долл. против -59.7 млрд. долл.) вызвало спекуляции о том, что экономика в четвертом квартале, возможно, росла не столь быстро, как предполагалось. Однако подобные настроения не продержались и получаса, и Treasuries вернулись на прежние позиции: доходность 2-летних бумаг выросла на 1 б.п., 10-летних по итогам дня осталась на уровне 4.81%

Мы по-прежнему считаем, что сегодняшнее выступление Бернанке не изменит текущие оценки экономической ситуации и политики регулятора. Как показало недавнее заседание ФРС, чиновники уже перешли к описанию экономики как стабилизирующейся. При этом инфляционные показатели, по их мнению, снизились с высоких до умеренных. Поскольку за последние две недели каких-либо серьезных сигналов к обратному не было, мы предполагаем, что выступление будет выдержано в аналогичном ключе. Помимо этого, в центре внимания сегодня будут данные по розничным продажам в январе.

Развивающиеся рынки Рост фондовых индексов и нефтяных цен поддержал аппетиты инвесторов к развивающимся рынкам. Спрэд Венесуэлы сократился на 8 б.п., Бразилии - на 5 б.п. Турецкий спрэд сузился на 2 б.п. В результате спрэд EMBIG закрылся в одном шаге от исторического минимума 167 б.п.

Российский сегмент Российские еврооблигации начали день со снижения, Россия-30 опускалась ниже 112%, однако ближе к вечеру смогли улучшить свои позиции. Россия-30 закрылась на уровне 112.05-112.147% (YTM 5.8%), при этом спрэд к 10-летним казначейским бумагам составил 99 б.п. В корпоративном секторе также отмечались незначительные продажи евробондов. Выпуски Газпрома потеряли порядка 20-30 б.п., МТС-10 – 10 б.п., Северсталь-14 – 13 б.п. На первичном рынке наиболее активными заемщиками остаются банки. Ориентир по доходности 3-летних бумаг Локо-Банка (В2/В-) установлен на уровне 9.75-10%. Учитывая, что выпуски банков с рейтингами на ступень выше и большими масштабами бизнеса торгуются в районе 9-9.3%, справедливая доходность выпуска составляет порядка 9.6- 9.7%. Ориентир по доходности субординированного Альфа-Банка со сроком обращения 10 лет и опционом через 5 лет установлен на уровне midswaps+365 б.п. (8.96%). Сейчас в обращении находится выпуск с аналогичной структурой, но более коротким сроком обращения (опцион в декабре 2010 года), торгующийся под доходность 8.4%. Таким образом, премия нового выпуска к существующей кривой оценивается нами в 15-20 б.п. В целом, очевидно, что высокое предложение банковских бумаг приводит к необходимости премий на первичном рынке, и мы рекомендуем использовать данный факт. Стоит вспомнить ситуацию прошлой осени, когда по мере стабилизации рынка, потенциал выпусков Банка Спб, Петрокоммерца, Славинвеста был в полной мере реализован. Вчера агентство S&P присвоило рейтинг «ВВВ+» планируемым 7-летним евробондам Транснефти. Ориентир по доходности не известен, но мы ожидаем его на уровне кривой Газпрома – около 6%, при этом спрос, по всей видимости, будет высоким, учитывая дебютный характер выпуска в отличие от того же Газпрома.

Российский долговой рынок

Умеренный пессимизм инвесторов продолжает «править балом». Госбумаги по итогам вчерашнего дня продолжили понижательную динамику, в среднем снижение котировок составило еще от 5 б.п. до 10 б.п. При этом более агрессивное снижение было отмечено на длинном участке кривой - ОФЗ серии 46018 и 46020 подешевели по итогам последних сделок на 35 б.п. и 20 б.п. соответственно. В субфедеральных бумагах вчера также наблюдалось снижение котировок в пределах 5 б. п. – 15 б.п. по наиболее ликвидным выпускам. В частности, бумаги Москва-44 закрылась на 5 б.п. ниже понедельника, МосОбл-4 подешевела на 15 б.п.

В корпоративном сегменте вчера основное внимание было сосредоточено вокруг вышедших на вторичку ФСК-5 и СЗТ-4. Как и мы и ожидали, в первый торговый день бумаги продемонстрировали свои успехи на форвардном рынке. В частности, облигации ФСК-5 закрылись на уровне 100.43% от номинала, СЗТ-4 – на уровне 101.07% от номинала. Сегодня эстафету вторичного рынка принимают оба выпуска Лукойла. При этом в силу того, что премия четвертого выпуска ко вторичному рынку при размещении была более существенной, вполне объяснимо, что его успехи на форварде оказались более значимыми – котировки на уровне 100.55% - 100.7% обеспечили бумагам доходность 7.4% - 7.43%. Исходя из того, что справедливый спрэд облигаций Лукойла к ОФЗ мы оцениваем в пределах 85 б.п., потенциал снижения доходности для бумаг Лукойл-4 составляет еще порядка 10 б. п. – 15 б.п., что с учетом дюрации выпуска обеспечивает очень привлекательный ценовой апсайд. Что касается бумаг Лукойл-3, то в данном случае потенциал роста, на наш взгляд, практически отсутствует.

Мы ожидаем, что сегодня рынок вряд ли порадует усилением торговой активности, поскольку «подготовка» к намеченным на завтра выплатам ЕСН и первичным аукционам на общую сумму 6.6 млрд. руб. практически завершена.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п. рекомендуем сохранять позиции в бумаге с привлекательным уровнем доходности. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Юнимилк - завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 30 б.п
• Нутритэк - доходность облигаций с офертой в июне текущего года приблизилась к справедливому, на наш взгляд, уровню 10.75% годовых. Таким образом, существовавший потенциал снижения доходности на 60-70 б.п., о которым мы говорили в нашем отчете от 26.12.06. «Обзор по компаниям молочного рынка: А много ль корова дает молока?» исчерпан. В то же время, учитывая наш взгляд на рынок в среднесрочной перспективе, мы рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).
• Дикси - справедливый уровень доходности по бумаге оцениваем около 10% годовых к погашению. Рекомендуем бумагу к спекулятивной покупке.
• Л’этуаль – рекомендуем сохранять позиции в бумаге, поскольку текущая премия в доходности к Арбат Престижу в условиях уверенного роста оборотов компании при сохранении наименьшей среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговой нагрузки в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных торговых площадей.
• ТОП-КНИГА-2 – рекомендуем бумагу к покупке. В отличие от большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - Несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания действует, строго придерживаясь намеченного плана мероприятий и достигая при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

Валютные облигации

• Вымпелком-16: выпуск отстал от остальной кривой эмитента (порядка 40-50 б.п.) После объявления финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом. В случае роста процентных ставок можно хеджировать покупку продажей Вымпелкома-11
• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10: потенциал снижения доходности 40-50 б.п. Мы полагаем, что доходность 9.5% выглядит необоснованно высокой и ожидаем ее снижения до уровней банков с сопоставимыми рейтингами Банк Спб (В1/В) и Славинвестбанк (В-/В1/В-) - 9-9.1%, при этом разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса Межпромбанка.