Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[13.11.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Первичный рынок

Промсвязьбанк готовит евробонд с щедрой премией

Просмвязьбанк готовит выпуск еврооблигаций на срок до 5.5 лет. Reuters сообщает, что ориентир по доходности составляет 13 % годовых. Организаторами сделки выступают HSBC и Citi Сorp.

Этот ориентир значительно отличается от того как торгуются в настоящее время еврооблигации Промсвязьбанка. По нашим расчетам, инвесторам предлагается выпуск с премией в 450 б.п. – что по нынешним временам можно назвать экстраординарным случаем. Мы полагаем, что в процессе размещения ориентиры будут перенесены на более рыночные уровни, но, тем не менее, рекомендуем участвовать в размещении выпуска.

Напомним, что в октябре СМИ сообщали о планах Промсвязьбанка рефинансировать долг на $ 525 млн. Банк готовится рефинансировать синдицированный кредит на $ 300 млн., срок погашения по которому наступает в апреле 2010 г. и выпустить новый выпуск еврооблигаций для погашения в октябре 2010 г. выпуска еврооблигаций на сумму $ 225 млн.

Внутренний рынок

Лавина размещений нарастает

Вчерашний день на вторичном рынке рублевых облигаций проходил в большей степени на фоне покупок при средней активности участников рынка. На рынке сказывается давление первичного рынка, где в настоящий момент разворачиваются основные события: вчера прошло размещение облигаций Красноярского края, на сегодня запланирован аукцион по Мечел БО-1.

С датой конкурса вчера определился ММК, назначив ее на 19 ноября. Внешпромбанк заявил о своем решении выйти на первичный рынок с трехлетними дебютными бондами объемом 1.5 млрд руб. Кроме того, список желающих вторично разместить бонды, выкупленные по оферте, пополнила компания ГСС, которая до конца месяца хочет вернуть в рынок дебютные бумаги на 2.7 млрд руб.

Всего в настоящий момент проводят маркетинг десять эмитентов.

Вторичный рынок позитивные настроения преобладают

В ходе торговой сессии существенное повышение интереса инвесторов наблюдалось в выпусках Москвы, обеспечивших около 15 % всего оборота биржи и РПС без учета госбумаг. По итогам дня котировки наиболее популярного инструмента Москва-61 выросли почти на 50 б.п., доходность опустилась до 9.35 %.

Сохраняющиеся позитивные настроения в отношении госбумаг позволили Минфину вчера доразместить ОФЗ 26202 еще на 0.8 млрд руб. В целом, котировки госбумаг подросли на 20-30 б.п., ликвидные выпуски с доходностью выше 8.5% уже не купить.

Высокая активность покупателей вывела котировки биржевого выпуска Северстали на абсолютный рекорд: котировки днем поднимались до 104.4 % от номинала. В металлургическом секторе свежий выпуск НЛМК продолжил плавное восхождение и прибавил за день еще 50 б.п., доходность опустилась до 10.28 %.

Сегодня в центре внимания будет аукцион по размещению биржевых облигаций Мечела объемом 5 млрд руб. Ориентиры организаторов 12.36-12.89 % по доходности к двухлетней оферте представляются нам достаточно агрессивными. Так, например, чуть менее длинный выпуск Мечел-4 вчера торговался под 13.55 %.

Красноярский край: итоги размещения

Красноярский край вчера разместился с доходностью 11.67 % (первый купон составил 11.64 %) при нижней границе ориентиров по доходности 12.5 % (купон 12.4 %). Спрос на выпуск в 2.1 раза превысил предложение, составив 21.7 млрд руб. Всего было подано 300 заявок от 58 участников. Сегодня бумаги уже вышли на вторичный рынок и торгуются выше 100.5% от номинала.

Мы отмечаем, что по итогам аукциона облигации сопоставимого по кредитному качеству эмитента – Самарской области – выглядят существенно недооцененными: Самарская область-3 вчера торговалась под 11.94 % при дюрации 1.4 года, Самарская область- 6 давала инвесторам около 12.14% при дюрации 2.2 года.

ГСС собирается вернуть выкупленные по оферте бумаги в рынок

Компания ГСС вчера открыла книгу заявок на приобретение дебютных облигаций. К размещению предлагается 54 % выпуска на сумму 2.7 млрд руб. Именно столько бумаг ушло с рынка в конце сентября текущего года по оферте. Тогда компания вовремя сумела привлечь короткий кредит от ВТБ на 4.8 млрд руб. для целей прохождения оферты. Срок предоставления кредита составлял всего 3 месяца. Теперь, ГСС собираются продать бумаги обратно в рынок для погашения кредита. Выпуск принимается в репо ЦБ РФ с дисконтом 15 % на срок до 6 дней, торгуется в котировальном списке А1 ММВБ.

Организаторы ориентируют покупателей на цену бумаг в диапазоне от 101.4 до 102.9 % от номинала, что соответствует доходности 11.49 – 13.52 % к оферте в конце сентября 2010 г. Мы полагаем, что интересно участие в размещении по верхней границе диапазона. Вчера на вторичном рынке облигации этого выпуска торговались с доходностью 13.47 %.

Корпоративные новости

ММК снижает производство? Взгляд на облигации сектора

Металл-Курьер сегодня сообщает о планах ММК снизить объемы производства проката в ноябре с. г. на 12 % по сравнению с уровнем октября до 730 тыс. т. При этом предполагается, что выпуск плоского проката упадет на 8-9 %, а сортового проката – почти вдвое.

В прошлом году сокращение производственных планов ММК на сентябрь на 15 % (с 1 млн т до 850 тыс. т) стало одним их ключевых предвестников кризиса. Текущая ситуация, на наш взгляд, хоть и не похожа по своим масштабам на прошлогоднюю, но, тем не менее, достаточно показательна. Снижение цен на сталь на внешних рынках в октябре в совокупности с укреплением рубля и ростом цен на сырье вполне могло вновь сделать нерентабельным производство на наименее эффективных мощностях сектора.

Ситуация может разрешиться в случае ослабления рубля, роста цен на сталь, снижения цен на сырье на внутреннем рынке или комбинации этих факторов. На наш взгляд, более вероятным сценарием является комбинация второго и третьего из названных факторов, однако говорить, что это обязательно произойдет в ближайшие месяцы, все же не столь очевидно.

Сообщение о снижении производственной программы ММК – негативная новость для рыночного восприятия кредитного качества компании, которая 19 ноября собирается разместить облигации объемом 5 млрд. руб. на срок 3 года с годовой офертой при ориентире купона в диапазоне 10.25-10.75% годовых.

Мы склонны ждать размещения облигаций ММК по верхней границе указанного диапазона или даже не исключаем небольшую премию за ухудшение операционных метрик. Кроме того, как мы узнали на встрече топ-менеджмента ММК с аналитиками 1.5 недели назад, инвесторам следует иметь в виду, что исторически низкая долговая нагрузка (Долг/EBITDA – менее 1.0х) по итогам 2009 г. из-за покупки Белона (с долгом в $ 500 млн и EBITDA менее $ 100 млн) превысит 2.0х.

Как показано на графике ниже, размещение по верхней границе предполагает премию 270 б.п. над кривой ОФЗ, примерно с такой же премией торгуется сейчас выпуск Северсталь БО1. На наш взгляд, учитывая операционные риски, фактор ликвидности, большой дисконт при репо в ЦБ РФ (50 %) против номинального 2.5 % у бумаг Москвы, такая премия более-менее справедлива.

Исходя из этих соображений, 3-летние облигации НЛМК-5 (10.31 %) сильно перекуплены: по крайней мере, премия в 80 б.п. над выпусками Москвы при дисконте 50 % при рефинансировании в ЦБ РФ выглядит неадекватно. Премия 150-175 б.п., соответствующая доходности 11.0-11.25 % - наша справедливая оценка доходности облигаций НЛМК.

Среди наших фаворитов в сегменте «металлургия» - бумаги Евраза (Сибметинвест), торгующиеся с премией 450 б.п. к кривой Москвы и подкупающие своей длиной на фоне явно наметившейся тенденции снижения ставок, и облигации Белон-2, дающие несопоставимо больший спрэд (400-450 б.п.) над ориентирами публичного инструмента материнской ММК. Нам кажется, что 150 б.п. было бы достаточно.

Инвестиции Газпрома снизятся в 2010 г.

ОАО «Газпром» рассмотрело предварительные итоги работы компании в 2009 г. и одобрило проекты инвестиционной программы, бюджета (финансового плана) и программы оптимизации (сокращения) затрат на 2010 год.

В своем пресс-релизе Газпром определил объем инвестиций на 2010 год в размере 802.4 млрд руб., капитальных вложений – 663.56 млрд руб. и долгосрочных финансовых вложений в размере 138.84 млрд руб. Объем инвестиций в 2010 г. незначительно превышает прошлогодний уровень, но в целом может быть охарактеризован как стабильный. Что примечательно, компания не планирует крупных поглощений. На следующий год предусмотрены затраты на приобретение 51 % в уставном капитале Северэнергии и 12.5 %-й доли в Белтрансгазе. Соответственно, доля инвестиций, направляемых на органический рост, увеличится, но данное увеличение будет в рамках влияния инфляции затрат и изменения курса доллара.

Мы считаем, что новость будет проигнорирована рынком и не повлияет на котировки компании, так как предварительные данные, скорее всего, относятся к головной компании: ОАО «Газпром». Хотя доля инвестиций головной компании составляет значительную часть в общем объеме инвестиций Газпрома, данные не позволяют однозначно оценить ситуацию в целом по холдингу.

В целом мы рекомендуем еврооблигации Газпрома к покупке (более подробно см. нашу ноябрьскую стратегию в части долговых рынков).

Евраз: ожидаемая премия за пересмотр ковенантов

Evraz Group в своем официальном пресс-релизе сообщила, что получила досрочное одобрение изменения ковенантов по банковским кредитам на $ 3.214 млрд. Также вчера компания предложила изменить ковенанты держателям всех еврооблигаций Evraz’ 13, Evraz’ 15 и Evraz’ 18. Тем из них, кто согласится на изменение условий (прежде всего, отмена ограничения в 3.0х для Долг/EBITDA в ряде случаев и послабления к предельному уровню этого показателя) до 27 ноября, компания заплатит $ 30 за бумагу, до 3 декабря — $ 20 за бумагу.

Нам кажется, что премия в 2-3 % от номинала – это достаточно справедливая прибавка к доходу для держателей еврооблигационного долга компании. Для нас намерения компании оказались ожидаемыми и предсказуемыми. И пусть Evraz Group оказалась чуть более скупа, чем ТМК, в свое предложившая 5 % премии, мы рекомендуем инвесторам соглашаться на условия и не продавать бумаги, доходность по которым близка к 9 % годовых. Впрочем, как показали вчерашние торги, инвесторы не нуждаются в подтверждении привлекательности сделки: вчера в бондах Евраза была активная скупка с повышением котировок на 0.5-1.0 п.п. Более всего выросли Evraz’ 13 (8.78 %) и Evraz’ 18 (9.46 %), впрочем они и самые доходные.

К числу излишне перепроданных еврооблигаций сектора мы также относим инструменты Северстали.

Экономика

Дефицит бюджета по итогам 10 месяцев составил 4.7 % ВВП

Согласно предварительным оценкам Минфина, в октябре дефицит федерального бюджета составил 179 млрд руб. (4.9 % ВВП), практически не изменившись по сравнению с уточненным сентябрьским показателем (175 млрд руб., или 4.7 % ВВП). Доходы и расходы также оказались очень близки к значениям предыдущего месяца. По итогам 10 месяцев дефицит бюджета составил 1 506 млрд руб., или 4.7% ВВП.

Согласно нашим оценкам, дополнительные доходы бюджета в этом году составят около 600 млрд руб. (по сравнению с тем, что заложено в законе о бюджете). Как мы понимаем, эти деньги пойдут в счет сокращения бюджетного дефицита. Расходы бюджета, скорее всего, также окажутся меньше запланированного уровня, так как ряд антикризисных расходных программ не потребуется. В итоге дефицит бюджета, по нашим оценкам, составит около 2.1 трлн руб. (5.2 % ВВП), т. е. существенно меньше ожидаемых правительством 3.1 трлн (7.9 % ВВП).

Отметим, что для финансирования этого дефицита дополнительных изъятий из Резервного фонда не потребуется. Напомним, что с начала года из Резервного фонда уже было изъято 2.2 трлн руб. Помимо этого часть дефицита профинансирована за счет внутренних заимствований – чистое привлечение Минфина на внутреннем долговом рынке составило с начала года 262 млрд руб.

Дефицит бюджета следующего года мы оцениваем на уровне менее 2 % ВВП (800-900 млрд руб.).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: