Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор долговых рынков

[13.11.2006] Банк ЗЕНИТ

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов Как, собственно говоря, и ожидалось, в отсутствии новых идей поддержку Treasuries оказал накопленный за неделю позитив. В первую очередь, это победа демократов на выборах в Конгресс: именно на протяжении их правления во второй половине 90-х баланс бюджета смог вырасти с -164 млрд. долл. до профицитного 236 млрд. долл., что влечет за собой снижение объема заимствований Казначейством. Во-вторых, прошедший накануне аукцион по размещению UST10 продемонстрировал высокий спрос со стороны нерезидентов. В результате доходность 2-летних бумаг снизилась на 1 б.п. до 4.74%, 10-летних – на 4 б.п. до 4.59%.

В центре внимания на этой неделе, безусловно, данные по инфляции. Кроме этого, ожидается статистика по розничным продажам, промышленному производству, а также стенограмма октябрьского заседания ФРС.

Развивающиеся рынки В преддверии большого количества макроэкономической статистики инвесторы в развивающиеся рынки решили занять выжидательную позицию. В результате, несмотря на рост большинства бумаг, спрэды Турции и Венесуэлы выросли на 5 б.п. и 4 б.п., Бразилии и Мексики – на 3 б.п. и 2 б.п. соответственно.

Российский сегмент Российские суверенные еврооблигации на протяжении всего дня демонстрировали повышение, реагируя тем самым на динамику базовых активов. Россия-30 выросла на 18 б.п. до 112.49-112.591% (YTM 5.7%), тем не менее, спрэд к 10-летним казначейским бумагам расширился до 111 б.п. В корпоративном секторе - достаточно спокойный день, и положительная динамика отмечалась лишь в ликвидных выпусках Газпрома: Газпром-34 вырос на 42 б.п. По-прежнему активно торговался выпуск КзОС-11, однако здесь, вопреки общим настроениям, наблюдалось понижение котировок (-19 б.п.), что, по всей видимости, связано с предыдущим ростом и, как следствие, желанием зафиксировать прибыль.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Вторая неделя ноября подошла к концу, а денежный рынок так и не вышел из состояния дефицита ликвидности, обычно характерного для периода налоговых платежей. На этом фоне рынок рублевого долга всю прошлую неделю прибывал в состоянии стагнации, и пятница, в целом, не стала исключением из правила.

Голубые фишки практически не изменились в цене, за исключением длинных выпусков Москвы (39 и 44 серии), в которых преобладали продажи, возможно, как подготовка к предстоящим на этой неделе крупным размещениям длинных ОФЗ. Во втором эшелоне, напротив, по-прежнему можно было наблюдать спрос, в частности, в выпусках Иркута-3 (+26 б.п.) и ЮТК-4 (+10 б.п.).

Похоже, что инвесторам в рублевый долг придется свыкнуться с высокими ставками на межбанке и дефицитом ликвидности. По крайней мере, в этом месяце смягчения ситуации на денежном рынке, вероятно, жать уже не стоит, учитывая, что не за горами очередные налоговые платежи (ближайшие из них – ЕСН завтра и НДС в следующий понедельник). В этих условиях ситуация на рынке рублевого долга по-прежнему не дает особых поводов для оптимизма, учитывая довольно серьезный объем первичного предложения на этой неделе: 12.5 млрд. руб. в негосударственном сегменте и 18 млрд. руб. в сегменте госбумаг (ОФЗ 46017 на 10 млрд. руб. и ОФЗ 46020 на 8 млрд. руб. в среду). Мы по-прежнему рекомендуем инвесторам придерживаться защитных позиций в недооцененных выпусках второго-третьего эшелонов.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

Рублевые облигации

• Юнимилк: завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 30 - 50 б.п. Справедливая премия Юнимилка к ВБД-2 за кредитное качество, на наш взгляд, составляет максимум 150 - 170 б.п., при этом, в случае подтверждения заявленных прогнозов компании относительно роста продаж и рентабельности в текущем году, можно ожидать ее дальнейшего снижения.
• Магнит-1: потенциал снижения доходности 30-40 б.п., недооценен относительно Пятерочки-2. Выпуск недооценен относительно облигаций Пятерочки (Пятерочка-2). Спрэд Пятерочки-2 к ОФЗ (по состоянию на 06.10.2006) составлял около 210 б.п., аналогичная премия Магнита – 240 – 250 б.п. С позиций оценки кредитного качества мы полагаем, что облигации Магнита должны торговаться со спрэдом к ОФЗ, по крайней мере не превышающим спрэд Пятерочки.
• ЮТК-4: потенциал сужения спрэда к «кривой телекомов» с 80 до 50 б.п. Дальнейшее «финансовое выздоровление» компании, которое призваны обеспечить крайне консервативная долговая политика компании и режим жесткого контроля над издержками, сохраняет шансы сократить текущий спрэд.
• ЦТК-5: Ожидаем сужения спрэда к ОФЗ до справедливого уровня 200 б.п. Рекомендуем сохранять позиции в ЦТК-5: бумага сохраняет upside по цене до 100.8% от номинала (доходность 7.75% годовых к оферте).
• ЭмАльянс: доходность на уровне «третьего эшелона» не отражает скорые изменения в структуре собственников основных предприятий Группы В ближайшей перспективе контрольный пакет в предприятиях группы, специализирующихся на атомном машиностроении, и выступающих поручителями по займу, должен быть выкуплен государством в лице компании «Атомэнергомаш».

Валютные облигации

• ТМК-09: справедливая премия к выпускам Северстали и Евразу с аналогичной дюрацией не должна превышать 50-70 б.п. Дебютное размещение евробондов ТМК прошло с премией почти 150 б.п. к кривым металлургов, что, на наш взгляд, необоснованно высоко.
• Банк Москвы-13: справедливый спрэд к РСХБ-13 должен составлять 40-50 б.п. В то время как спрэд между выпусками банков с погашением в 2010 году варьируется в коридоре 40-50 б.п., между более длинными бумагами спрэд составляет 80 б.п.