Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[13.04.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Соллерс: свежий долг по выгодной цене

Вчера представитель автопрома – Соллерс – отрыл книгу заявок на приобретение своих биржевых облигаций 2-й серии объемом 2 млрд руб. Ориентир по ставке купона составляет 13-13.5%, что транслируется в доходность 13.42-13.96% к оферте через два года.

Автомобильный рынок оказался одной из наиболее пострадавших отраслей на мировом и российском рынке от разразившегося финансового кризиса. Производство машин в России за 2009 г. сократилось на 60%, объем продаж Соллерса за этот период снизился на 54%. По расчетам организаторов выпуска, выручка компании за 2009 г. сократилась на 44% - до 34.5 млрд руб.

Мы позитивно оцениваем способность управляющей команды Соллерса действовать в беспрецедентной кризисной ситуации (сокращение численности персонала, высвобождение средств из оборотного капитала за счет оптимизации запасов и снижения дебиторской задолженности, сокращение инвестиционной программы). Действия менеджмента позволили Соллерса достичь положительного уровня EBITDА в 2009 г., составившего оценочно 200 млн руб.

Существенную поддержку компании в 2009 г. оказало государство. В рамках госзаказа Соллерс поставил 10 тыс. автомобилей на сумму свыше 8 млрд руб. В 2010 г. компания рассчитывает в рамках госзаказа отгрузить свыше 13 тыс. автомобилей на 9 млрд руб.

Несмотря на высокий уровень финансового долга, составляющий на начало 2-го квартала 2010 г. 26.3 млрд руб., менеджмент Соллерса в течение кризисного периода продемонстрировал способность управлять своим долговым портфелем. По данным организаторов выпуска, компания самостоятельно обслуживала процентные расходы и финансировала преобладающую часть инвестиций в 2009 г. за счет высвобождения денежных средств из оборотного капитала.

Важным штрихом к кредитному портрету Соллерса стало создание в 2010 г. СП с Fiat, которое дает новый толчок развитию отечественного автопрома. Репутационная компонента в оценке кредитного качества Соллерса с появлением иностранного стратегического партнера для нас возрастает многократно, так что едва ли можно ожидать, что компания может допустить дефолт в данных условиях.

Кредитный рынок открыт для компании, что позволяет ей рефинансировать свои краткосрочные обязательства. Крупнейшими кредиторами Соллерса выступают Сбербанк и ВТБ, на которые приходится более 70% кредитного портфеля Группы без учета облигаций. В том числе кредиты на сумму 10 млрд руб. обеспечены госгарантиями (на 50% от сумм обязательств). Сроки погашения по этим кредитам – 2011-2012 гг. На 3 кв. 2010 г. приходится погашение кредитов ВТБ на 2.1 млрд руб. По данным компании, банк принял решение о рефинансировании этой задолженности сроком на 2 года. До конца 2010 г. существенного изменения величины чистого долга не ожидается.

В конце июля 2010 г. Соллерсу предстоит пройти оферту по облигациям 2-й серии номинальным объемом 3 млрд руб. Как сообщает компания, она собирается оставить выпуск в рынке, предложив привлекательную для инвесторов ставку. На случай предъявления облигаций к оферте компания накапливает средства на счетах, составляющих на эти цели в настоящий момент около 1.4 млрд руб.

Судя по котировкам данного выпуска, который торгуется по 99.85% от номинала, инвесторы не сомневаются в успешном прохождении компанией оферты. Напомним, что в январе 2010 г. компания своевременно погасила дебютный выпуск на сумму 1.5 млрд руб. Мы присоединяемся к их позиции и полагаем, что при столь высоком уровне долга эмитент действительно может предложить привлекательный купон по обращающемуся выпуску с целью оставить его в рынке. В связи с этим мы рекомендуем выпуск к покупке.

Размещаемые облигации Соллерс БО-2, индикативная доходность которых составляет 13.42—13.96% к оферте через два года, представляется нам весьма привлекательной для покупателей. Мы полагаем, что в процессе маркетинга ориентиры будут снижаться. Участие в размещении будет интересно вплоть до достижения уровней 11.50-12.00% (по доходности).

Вторичный рынок: активность затухает

Основная активность участников долгового рынка остается сосредоточенной на первичном рынке. Вчера прошло биржевое размещение Аэрофлота на 12 млрд руб. Сегодня состоятся расчеты по выпускам Банка Санкт Петербург на 5 млрд руб. и Газпром нефти на 20 млрд руб.

Неожиданности, способные повлиять на котировки обращающихся выпусков, данные размещения принести не могут, поскольку ставки купонов были определены еще на прошлой неделе в рамках сбора заявок по данным облигациям. Между тем, осуществление сделок на ММВБ отвлекает ликвидность, что снижает объемы сделок с торгуемыми бумагами. Вчера оборот на бирже и в РПС с корпоративными и муниципальными выпусками находился у месячного минимума, незначительно превысив 14 млрд руб.

Глобальные рынки

Российские еврооблигации в фаворе

Неделя для российских еврооблигаций началась с позитивной ноты: подробности плана помощи Греции добавили инвесторам позитива, что, в свою очередь, увеличило свой аппетит к рискованным активам. Евро продолжил уверенный рост относительно доллара, завершив день чуть ниже отметки $1.36.

Вчера практически все бумаги корпоративного сектора пользовались повышенным спросом. Наибольший рост продемонстрировали бумаги Евраза и Рольфа. На наш взгляд, эти бумаги по-прежнему остаются наиболее привлекательными в корпоративном нефинансовом сегменте (более подробно см. нашу апрельскую стратегию, опубликованную 5 апреля 2010 г.).

Индикативный евробонд Россия’30 сегодня утром стабилен в диапазоне доходности 4.90 – 4.95 %, а его низкий спрэд к UST’10 (менее 110 б.п.) делает хорошие предпосылки для успешности начавшегося сегодня роад-шоу нового выпуска суверенных евробондов.

Корпоративные новости

НМТП: неопасные дивиденды

НМТП направит на дивиденды 2.4 миллиарда рублей, еще около 3 миллиардов вложит в развитие. Выплата дивидендов должна начаться 1 сентября 2010 года.

Мы нейтрально оцениваем величину данных денежный оттоков у компании и считаем, что они не повлияют на кредитоспособность НМТП. Несмотря на хорошие кредитные метрики, еврооблигации Novoport’ 12 (5.0%) крайне сложно назвать интересными для спекулятивных покупок. На наш взгляд, Novoport’ 12 – это актив до погашения. При рейтингах на 1 ступень выше, чем у ВымпелКома и МТС, инструмент НМТП торгуется с премией 70-80 б.п. над кривой сотовых телекомов. Впрочем, эта рыночная надбавка, 2 месяца назад достигала 180-200 б.п.

Напомним, что НМТП – крайне маржинальный бизнес, где на EBITDA приходится более 2/3 всей выручки, а годовая EBITDA примерно в $450 млн почти полностью покрывает долг на балансе. Кроме того, на конец сентября 2009 г. НМТП имел на счетах порядка $200 млн наличности, что практически полностью исключает сценарий привлечения нового долга.

ТМК: сильные производственные результаты за 1-й квартал 2010 г.

Вчера ТМК опубликовала производственные результаты за 1-й квартал 2010 г. По итогам квартала общее производство труб увеличилось на 7 % кв-к-кв до 933 млн т, при этом производство труб нефтегазового назначения (OCTG) выросло на 13 % кв-к-кв до 363 млн т. В сопутствующем пресс-релизе менеджмент компании сообщил следующие заслуживающие внимания факты:

• Рынок труб нефтегазового назначения в США показывает признаки серьезного восстановления: в 1-м квартале 2010 г. количество буровых установок по сравнению с началом года увеличилось на 23 %. Загрузка североамериканских активов возросла до 70 %.

• Реализация инфраструктурных проектов Газпромом и Транснефтью позволила ТМК в 1-м квартале 2010 г. увеличить выпуск труб большого диаметра в 8 раз г-к-г до 150 тыс. т.).

• Рост в секторе машиностроения и энергетической промышленности в 1-м квартале 2010 г. позволил ТМК увеличить производство высокотехнологичных труб на 18-40 % кв-к-кв.

Продемонстрированные результаты можно охарактеризовать как достаточно сильные. Восстановление рынка труб для ТМК произошло раньше, мы ожидали, и наше предположение о том, что средний уровень загрузки предприятий ТМК в 2010 г. будет соответствовать показателю 4-го квартала 2009 г., на текущий момент смотрится уже слишком консервативно.

К сожалению, купить кредитный риск ТМК на рублевом рынке затруднительно, так как выпуск ТМК-3 совсем неликвиден. На еврооблигациях есть остатки инструмента TMK’ 11 (5.92%), который с точки зрения relative value выглядит неплохо. Однако интерес к нему серьезно ограничен малой дюрацией. Мы рекомендуем обратить внимание на евробонды Евраза, особенно выпуски Evraz’ 13 и Evraz’ 18 как лучшую торговую рекомендацию по металлургам (в валюте).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: