Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[12.10.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ более 450 б.п. —реди таких облигаций – среднесрочные выпуски ќ‘«, √азпром-13, √азпром-11, –∆ƒ-10, ћ√ор-62, ћ√ор-63, а также ƒальсв€зь-5, —«“-6, ј‘  —истема-2, ћ“—-5, Ћ  ”ралсиб-2.

- ¬ыпуски URSA’10E и URSA’11 выгл€д€т привлекательно при текущем положительном спреде к кривой доходностей ћƒћ-банка.

- ≈врооблигации ≈враза, —еверстали, EuroChem’12 выгл€д€т недооцененными в сравнении с рублевыми процентными ставками, скорректированными на стоимость валютных NDF.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

¬нешний рынок

Ѕен Ѕернанке определил рыночный настрой

јмериканский рынок акций завершил прошлую неделю на позитивной ноте: рост основных индексов в п€тницу составил 0,6–0,8%. –ост рынка продолжили подпитывать ожидани€ благопри€тных корпоративных отчетов за III квартал, которые в изобилии ожидаютс€ на текущей неделе. ¬ результате это перевесило негативный эффект от выступлени€ Ѕена Ѕернанке в прошлый четверг, под вли€нием которых фондовый рынок —Ўј снижалс€ первую половину дн€ в п€тницу. √лава американского ÷Ѕ за€вил, что ‘–— будет готова пойти на повышение ключевых процентных ставок, как только прогноз по развитию экономики —Ўј будет «значительно улучшен». Ёто продолжило оказывать поддержку американской валюте – сегодн€ утром пара евро/долл. котируетс€ у отметки 1,47 против 1,473 в п€тницу. ѕо той же причине цены казначейских облигаций в п€тницу устремились вниз – доходность дес€тилетней ноты к насто€щему моменту выросла на 13 б.п. с уровн€ четверга – до YTM3,39%. „то же касаетс€ ситуации на нефт€ном рынке, то, несмотр€ на укрепление доллара, цены на основные фьючерсные контракты в п€тницу показали умеренный рост: фьючерс на нефть WTI подорожал почти до 72 долл./барр.

—егодн€ в —Ўј не ожидаетс€ публикации каких-либо макроэкономических показателей по причине праздновани€ ƒн€  олумба, однако американские биржи в понедельник будут работать в обычном режиме. »з ожидающейс€ на текущей неделе наиболее важной макростатистики из —Ўј выделим данные по потребительской инфл€ции за сент€брь (четверг).

ƒлинные выпуски √азпрома – лучше рынка

¬ п€тницу долги развивающихс€ стран не сформировали единой ценовой динамики. ѕри этом спред индекса EMBI+ в сузилс€ на 13 б.п. – до 291 б.п., то есть самого низкого уровн€ приблизительно за последние 14 мес€цев, отразив существенный рост доходностей базовых активов. Ћучше прочих в сегменте GEM смотрелись выпуски јргентины и  олумбии, показавшие за день довольно уверенный ценовой рост, в числе аутсайдеров выделим бумаги Ѕразилии и ¬енесуэлы.

÷ена российского суверенного выпуска Russia’30 в п€тницу корректировалась вниз, опустившись примерно на 10 б.п. – до 113.14% от номинала. ¬ корпоративном сегменте единой динамики котировок не сложилось. ¬ первом эшелоне лучше всего выгл€дели длинные выпуски √азпрома, в частности Gazprom’37 и Gazprom’34, которые выросли примерно на 50 б.п. ¬ бумагах “ранснефти прослеживалось некоторое давление со стороны продавцов.

¬о втором эшелоне торгова€ активность в течение всего дн€ оставалась невысокой. Ќаиболее ликвидные выпуски завершили день умеренным ценовым снижением (10–15 б.п.). ¬ числе прочих событий выделим окончание срока действи€ предложени€ ¬ымпелкома об обратном выкупе своих евробондов с датами погашени€ в 2011 и 2013 гг. ѕо информации Reuters, объем предъ€вленных держател€ми к выкупу бумаг несколько превысил объем, предложенный эмитентом (320 млн долл.).

¬нутренний рынок

 орзина осталась на уровне 35,9 руб.

ѕрошла€ недел€ завершилась спокойными торгами на валютном рынке, рублева€ стоимость бивалютной корзины осталась на уровне 35,9 руб., а доллар укрепилс€ на 6 копеек до 29,61 руб. ќбъем сделок купли-продажи оказалс€ на 2 млрд долл. меньше, чем в предыдущий торговый день. ѕо нашей оценке, на минувшей неделе регул€тор купил валюту на сумму 4-5 млрд долл. дл€ предотвращени€ чрезмерного укреплени€ национальной валюты. —егодн€ в —Ўј празднуют день  олумба и, и хот€ рынки работают, государственные учреждени€ будут закрыты, так что в отсутствие важных новостей ситуаци€ на валютном рынке, скорее всего, не претерпит существенных изменений.

Ќедел€ завершилась фиксацией прибыли

ѕосле стремительного роста в первой половине прошлой недели, когда доходности сократились на 50–100 б.п., некоторые участники решили зафиксировать накопленную прибыль. ¬ результате наиболее ликвидные выпуски первого эшелона ћ√ор-62, ћ√ор-63 и ћ√ор-50 подешевели в пределах 50–100 б.п. Ћучше рынка выгл€дели закрывшиес€ в плюсе бумаги √азпром-13, что св€зано со структурой этого выпуска (наличие оферты при известных купонах до погашени€). ¬о втором эшелоне некотора€ активность продавцов отмечена в выпусках ј‘  —истема-2, ћ–—  ёга-2 и Ѕќ —евер—таль-1, которые потер€ли в цене лишь 15–30 б.п.

Ёмитенты ожидают более низких доходностей

’от€ доходности на рынке рублевых облигаций существенно снизились по сравнению с кризисными уровн€ми, эмитенты не спешат выходить на первичный рынок. Ёто обусловлено ожидани€ми дальнейшего снижени€ ставок уже в ближайшей перспективе. “акие ожидани€ чреваты массовым выходом эмитентов на первичный рынок при по€влении первых признаков консолидации доходностей на рынке рублевых облигаций. Ќа наш взгл€д, консолидаци€ доходностей наступит при сужении спреда к ставкам –≈ѕќ до 200–300 б.п. ѕока же спред к ставкам –≈ѕќ, наход€щимс€ на уровне 5–6% годовых, превышает 400 б.п.

ќриентиры по выпуску «дочки» ≈враза

ƒочерн€€ компани€ ≈враза «—ибметинвест» открыла книгу за€вок дл€ размещени€ двух выпусков облигаций номиналом 20 млрд руб. под поручительство Evraz Group S.A. ќтметим, что наличие пр€мого поручительства компании с кредитным рейтингом на уровне B+ €вл€етс€ достаточным условием дл€ включени€ бумаг —ибметинвест в список –≈ѕќ ÷Ѕ. ѕо выпускам предусмотрены оферты со сроком исполнени€ через п€ть лет, ориентир по ставкам купонов находитс€ в диапазоне 13–14% годовых. — начала кризиса ни один эмитент второго эшелона не пыталс€ разместить рублевые облигации на срок более трех лет. ѕо нашему мнению, доходность на уровне YTW12,5–13% соответствует риску ≈враза с дюрацией до трех лет (дл€ сравнени€: облигации Ѕќ —еверсталь-1 торгуютс€ на уровне YTP12% к оферте 22 сент€бр€ 2011 г.). ”величение дюрации до четырех-п€ти лет потребует предоставлени€ инвесторам премии пор€дка 100– 200 б.п. “аким образом, мы оцениваем справедливую доходность п€тилетних бумаг —ибметинвеста в диапазоне YTW13,5–15%. ќднако не исключено, что участники будут готовы на дисконт, чтобы приобрести большой объем бумаг.

ћечел: аппетит приходит во врем€ еды

ћечел снизил ориентир по ставке купона выпуска ћечел-5 номиналом 5 млрд руб. на 1,5 п.п. до 14,5–15,5%. ¬ сегменте бумаг, не удовлетвор€ющих критери€м включени€ в список –≈ѕќ ÷Ѕ, выпуск ћ–—  ёга-2 (YTP16%), предлагает большую доходность, при том что у эмитента ћ–—  ёга, по нашему мнению, более высокое кредитное качество.

Ѕюджетный план перевыполнен

—огласно опубликованной ћинфином предварительной оценке исполнени€ федерального бюджета за дев€ть мес€цев текущего года, доходы бюджета составили 5,1 трлн руб., а дефицит – 1,35 трлн руб. “аким образом, дефицит оказалс€ вдвое меньше, чем планировалось. Ќесмотр€ на то что на последний квартал традиционно приходитс€ наибольший объем федеральных расходов, мы считаем, что высокие цены на нефть удержат дефицит бюджета ниже уровн€, запланированного в начале года. ƒл€ рынка облигаций это означает, что в следующем году –осси€ может ограничитьс€ меньшей суммой заимствований на внешних рынках или отказатьс€ от них вовсе. —окращение бюджетного дефицита не окажет негативного вли€ни€ на рынок рублевых облигаций, поскольку будет компенсировано притоком спекул€тивного капитала вследствие укреплени€ национальной валюты.

 орпоративные событи€

X5 (S&P: BB-). —тратеги€ себ€ оправдывает

ќпубликованы операционные результаты за III квартал и 9 мес€цев 2009 г.

 омпани€ продолжает наращивать продажи. ¬ п€тницу X5 Retail Group опубликовала достаточно сильные операционные результаты за III квартал и дев€ть мес€це 2009 г., которые подтвердили правильность выбранной компанией стратегии. ¬ III квартале выручка компании выросла на 24% в рублевом выражении относительно III квартала 2008 г. до 65,7 млрд руб. ¬ долларовом выражении показатель упал на 4%, что объ€сн€етс€ девальвацией рубл€ на 28%. «а дев€ть мес€цев 2009 г. объем выручки ритейлера в рублевом выражении увеличилс€ на 26% на основе отчетности про-форма (т.е. включа€ показатели « арусели» с 1 €нвар€ 2008 г.) и снизилс€ на 7% в долларовом выражении с уровн€ 9 мес€цев прошлого года.

Ћидерство за форматом дискаунтеров. ¬ III квартале сопоставимые продажи (like-for-like sales) ’5 выросли на 8% – на 7% за счет увеличени€ потока покупателей и на 1% за счет роста среднего чека. ѕри этом формат дискаунтеров €вл€етс€ единственным, показавшим увеличение потока покупателей во всех регионах присутстви€ сети и рост сопоставимых продаж на 16%. Ётому способствовала проводима€ компанией в сети «ѕ€терочка» стратеги€ «самых низких на рынке цен», благодар€ которой за прошедший год цены в сети увеличились в среднем на 7,3%, тогда как официальна€ инфл€ци€ составила 9,9%. “аким образом, компани€ располагает резервами увеличени€ выручки в формате дискаунтеров.

»нвестиционна€ программа на 2009 г. подтверждена на прежнем уровне. ¬ течение III квартала общее количество магазинов ’5 увеличилось на 53 (принима€ во внимание, что 19 магазинов были закрыты по причине низкой эффективности). Ћьвина€ дол€ новых торговых точек (52) пришлась на формат дискаунтеров.  роме того, компани€ увеличила объем складских помещений на 65,6 тыс. кв.м., открыв первый непродовольственный распределительный центр и продолжа€ наращивать объем продовольственных распределительных центров.  роме того, X5 подтвердила размер инвестиционной программы на текущий год на уровне 14 млрд руб. (465 млн долл.). —огласно отчетности компании, в I полугодии ’5 потратила на капитальные затраты 76,3 млн долл. (около 2,7 млрд руб., или 19% от запланированного объема), соответственно, до конца года можно ожидать наращивани€ темпов увеличени€ торговых и складских площадей. Ѕлагодар€ слабости рынка недвижимости ’5, веро€тно, удастс€ по итогам 2009 г. перевыполнить план по открытию магазинов в рамках намеченной инвестиционной программы.

ќблигации ’5 справедливо оценены рынком. ¬ыпуски облигаций эмитента ’5-1 (YTP 12,9% к оферте 6 июл€ 2010 г.) и ’5-4 (YTP 12,03% к оферте 13 июн€ 2011 г.) не отличаютс€ высокой ликвидностью и, на наш взгл€д, справедливо оценены. ќднако в случае дальнейшего снижени€ доходностей на рынке могут последовать общему тренду.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: