Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Ежедневный обзор долгового рынка


[12.08.2009]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Банковский сектор вновь вызывает опасения

Рост опасений относительно перспектив банковского сектора США стал одной из наиболее важных причин снижения котировок на американском рынке акций. Падение основных индексов продолжалось второй день подряд и по итогам дня составило чуть более 1%. На валютном и сырьевом рынках тенденции понедельника также сохранились: доллар еще несколько укрепился по отношению к евро, а цена нефти снизилась еще на 1,5%.

Давление на банковские акции оказывала вновь распространившаяся информация о возможном банкротстве банка CIT Group, который не сумел своевременно опубликовать результаты за II квартал. Кроме того, в опубликованном вчера докладе Контрольной комиссии Конгресса США (Congressional Oversight Panel), отмечается что «токсичные» активы на банковских балансах по-прежнему представляют угрозу для финансовой системы США. Это прежде всего относится к небольшим банкам, несущим миллиардные потери из-за невыплат по кредитам на коммерческую недвижимость. Такая ситуация создает предпосылки для стресс-тестирования данной категории финансовых институтов. Результатом может стать необходимость увеличения капитала, а для этого у небольших банков значительно меньше возможностей, чем у крупных. Согласно анализу, выполненному комиссией Конгресса, 20% небольших американских банков не отвечают новым требованиям ФРС, а их потребности в новом капитале для компенсации потерь по кредитам оцениваются в 21 млрд долл.

Мини-ралли на рынке UST

На фоне снижения спроса на рисковые активы на рынке казначейских облигаций вчера наблюдалось мини-ралли. Доходность десятилетней ноты за день опустилась на 11 б.п. до YTM3,67%. С большим успехом прошел аукцион по размещению трехлетних бумаг рекордным объемом 37 млрд долл. Спрос превысил предложение в 2,89 раза (лучший результат нынешнего года для бумаг данной срочности) при высокой активности нерезидентов, которые выкупили 62% эмиссии (максимальный уровень с ноября прошлого года). Сегодня состоится аукцион по размещению десятилетних бумаг объемом 23 млрд долл.

Сорос увидел экономическое дно

Вчера в интервью Reuters Джордж Сорос заявил, что экономика США уже достигла дна и в текущем квартале он ожидает ее роста благодаря стимулирующим программам правительства. При этом, по мнению Сороса, необходимость в новых денежных вливаниях в американскую экономику отсутствует. Разделяет ли точку зрения Сороса Комитет по открытым рынкам ФРС, станет известным уже сегодня.

Сегодняшний день богат на макростатистику

Опубликованная вчера в США макростатистика вновь свидетельствовала о положительных тенденциях в экономике. В частности, производительность труда во II квартале выросла на рекордные за шесть лет 6,4% относительно уровня годичной давности, в то время как стоимость рабочей силы за данный период снизилась на 5,8%, что указывает на снижение инфляционных рисков.

Сегодня будут опубликованы данные о торговом балансе США за июль (ожидается, что вследствие роста цен на нефть отрицательное сальдо составит 28,6 млрд долл. против 26 млрд долл. в июне) и о дефиците бюджета, который, по прогнозам, вырастет со 102,8 млрд долл. в июне до 180 млрд долл. в июле. Последнее может вызвать новые опасения, что власти пойдут на значительную денежную эмиссию для финансирования бюджетного дефицита, а это может поколебать уверенность тех, кто ставит на укрепление доллара.

Неагрессивные продажи в российских бумагах

Продажи на рынках долгов развивающихся стран вчера продолжились - спред индекса EMBI+ расширился до 362 б.п. (+14 б.п.).

Russia 30 не смогла удержаться на уровнях выше номинала – сделки в выпуске проходили по цене 99,87 / 100%, что примерно на 70 б.п. ниже, чем днем ранее. Суверенный спред достиг отметки 385 б.п. (+21 б.п.).

Внутренний рынок

Рубль остался без поддержки

Ничто не предвещало резкого ослабления рубля. Наиболее интересные события происходили вчера на российском валютном рынке, где курс рубля к валютной корзине ЦБ в утренние часы снизился сразу на 63 копейки до 37,40 руб., при том что в сравнении с предыдущими днями внешние рынки (сырьевой и валютный) были достаточно спокойными. Объем сделок купли-продажи валюты превысил 5,5 млрд долл., что на 2 млрд долл. выше, чем накануне.

Наиболее вероятная версия – неустойчивое равновесие рынка. Даже снижение цен на нефть еще на 1 долл. до 72,7 долл./барр. уже после падения рубля не объясняет наблюдавшуюся вчера динамику валютного рынка. Наиболее вероятным объяснением ослабления рубля, по нашему мнению, является крупная клиентская покупка валюты, например, для погашения обязательств по внешнему долгу, что привело к массовому закрытию коротких позиций по доллару. Учитывая низкую активность участников рынка, а также традиционную неопределенность в преддверии осеннего периода, даже небольшой перевес спроса в сторону иностранной валюты может вызвать существенное ослабление рубля. Заслуживает внимания и гипотеза, изложенная Bloomberg. По версии агентства, валютный рынок отреагировал на публикацию данных по ВВП РФ за II квартал, которые оказались несколько хуже ожиданий (снижение на 10,9% по сравнению с тем же периодом прошлого года против ожидавшегося падения на 10,4%).В корпоративном сегменте преобладали продавцы, но агрессивных продаж не наблюдалось (исключением стал выпуск Vimpelcom 18, подешевевший почти на 2 п.п.). Наиболее ликвидные бумаги потеряли за день в среднем на 25–80 б.п. при средней торговой активности. Складывается впечатление, что участники рынка ждут более четких сигналов о состоянии экономики для определения дальнейших трендов. Повлиять на динамику котировок российских евробондов могут публикуемые сегодня в США данные о запасах нефти и нефтепродуктов, которые обычно напрямую воздействуют на котировки нефти. Ожидается, что сегодняшний отчет отразит прирост запасов нефти на 1,0 млн барр. и снижение запасов бензина на 1,2 млн барр.

ФРС может задать настрой валютного рынка. Мы не исключаем, что увеличение валютных позиций связано с ожиданием скорого ужесточения денежной политики ФРС, которое, естественно, приведет к укреплению доллара на мировых рынках. В этом случае ожидающееся коммюнике по итогам заседания ФРС США окажет на рынок существенное влияние.

Коррекция добралась до облигаций

Сочетание таких факторов, как ослабление курса рубля, снижение цен на нефть и падение акций все-таки привело к снижению котировок облигаций, которое пока отражает фиксацию прибыли. Однако, если действие указанных факторов продолжится, ценовая коррекция на рынке рублевых облигаций может усилиться. Особенно опасным представляется сценарий масштабного бегства в валюту, что приведет к сокращению рублевой ликвидности, особенно в период приближающихся налоговых платежей.

В первом эшелоне выпуски потеряли в цене в среднем порядка 30 б.п. Хуже рынка выглядели бумаги, которые наиболее сильно дорожали в последние несколько недель. К таким бумагам относятся выпуски Москвы, потерявшие в цене вчера порядка 50–100 б.п. Также в минусе закрылись бумаги Газпромнефть-3 (-45 б.п.) и Газпром-11 (-30 б.п.).

Во втором эшелоне ценовая коррекция затронула широкий спектр бумаг, в частности, телекоммуникационные выпуски МТС-4, АФК Система-1, ЦенТел-5 завершили день умеренным снижением цен – на 20–30 б.п. Облигации Вымпелком-инвест-3 вышли на вторичный рынок по цене 102,89% от номинала, что соответствует доходности YTP13,87%.

Первичный рынок: АФК «Система», Мосэнерго

В нашем вчерашнем ежедневном обзоре мы писали о планах АФК «Система» разместить на рынке выпуск АФК Система-2 объемом 20 млрд руб. В официальном сообщении компании, разосланном инвесторам, содержалась следующая фраза: «the bonds … will be callablein three years following the sixth coupon payment». Как оказалось, слово «callable» в данном контексте означает наличие опциона «пут» для держателей бумаг, то есть просто оферты. Таким образом, выпуск АФК Система-2 будет иметь трехлетнюю оферту, что делает обращающиеся облигации МТС-5 (YTP13,45% к оферте 26 июля 2012 г.) наиболее подходящим ориентиром для оценки его доходности при размещении. Исходя из спреда еврооблигаций Sistema 11 к кривой доходностей МТС, составляющего 100 б.п., справедливая доходность выпуска АФК Система-2 находится на уровне YTP14,45%. В случае ухудшения конъюнктуры на локальном рынке (признаки которой мы наблюдали уже вчера), эмитенту придется предложить премию.

Перспективы размещения биржевых облигаций Мосэнерго (S&P: BB-) номиналом 2 млрд руб. и сроком обращения один год представляются благоприятными, что связано как с высоким качеством эмитента, так и с короткой дюрацией предлагаемых бумаг. На наш взгляд, эмитенту удастся разметить новые бумаги в пределах объявленного ориентира по ставке купона 12–13% годовых. Недавно в секторе электроэнергетики эмитент ОГК-5 (Moody’s: Ba3) сумел разместить биржевые облигации сроком на год по ставке 12,2% годовых, что свидетельствует о высоком спросе инвесторов на качественные долги энергетических компаний.

Денежный рынок

Рубль ослабевает, но ликвидность в норме

Сегодня на счета банков поступят средства, предоставленные Центробанком в предыдущие два дня в ходе аукционов по беззалоговым кредитам объемом 114,8 млрд долл. Вчера банки привлекли пятинедельные кредиты ЦБ на сумму 44,3 млрд руб. из предложенных 60 млрд руб. по ставке 11,71% годовых. Сегодня банки должны вернуть Центробанку 45,6 млрд руб., однако отток этих средств не повлияет на ликвидность.

Хотя cтавки межбанковского рынка вчера несколько подросли, они остаются достаточно низкими. Ставка MosPrime по однодневным кредитам повысилась на 5 б.п. до 6,38%. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ выросли на 48,5 млрд руб. до 471,8 млрд руб., а депозиты снизились на 30 млрд руб. и составили 335,1 млрд руб. Объем операций РЕПО с ЦБ существенно увеличился относительно предыдущей сессии и составил 142,7 млрд руб. против 29,2 млрд руб. днем ранее. Большая часть сделок РЕПО – 108,5 млрд руб. – пришлась на однонедельные кредиты. Объем однодневных РЕПО также вырос – на 5,4 млрд руб. до 34,2 млрд руб.

Вчера курс рубля к доллару снизился на 45 копеек до минимального значения за месяц – 32,26 руб./долл. Ослабление рубля было вызвано снижением цен на нефть, циркулирующими в СМИ слухами о девальвации рубля и более существенным, чем ожидалось, падением ВВП РФ по итогам II квартала 2009 г. Поскольку цены на нефть сегодня снижаются, мы ожидаем дальнейшего ослабления рубля, однако в ближайшей перспективе его стоимость останется в пределах коридора бивалютной корзины, верхняя граница которого составляет 41 руб. Вчера стоимость бивалютной корзины достигла 38,23 руб.

Корпоративные события

МТС(BB/BA2/BB+)

Сильные результаты за II квартал по US GAAP

Существенное улучшение всех показателей относительно I квартала. Вчера МТС опубликовала сильные результаты за II квартал, которые подтвердили устойчивость сектора мобильной связи к кризисным явлениям в экономике. Выручка компании возросла на 11,8% относительно I квартала 2009 г. до 2 млрд долл. (и сократилась на 23,3% относительно II квартала 2008 г.). OIBDA увеличилась на 14,7% до 953,8 млн долл. (-29,3% относительно II квартала 2008 г.), что предполагает рост нормы OIBDA на 1,2 п.п. с уровня предыдущего квартала до 47,2% (во II квартале 2008 г. было 51,2%). Улучшение показателей обусловлено комплексом факторов, в том числе увеличением абоненткой базы, ростом трафика, в том числе сезонным, ростом использования дополнительных услуг и укреплением национальных валют. Чистая прибыль МТС составила 563 млн долл. (включая доход от курсовых разниц в размере 197,6 млн долл.), в то время как в I квартале был зафиксирован убыток в размере 57,7 млн долл. Снижение чистой прибыли относительно II квартала 2008 г. составило 14,6%, при том что рубль (на Россию приходится около 78% выручки МТС) подешевел за этот период на 27% относительно доллара.

Долговая нагрузка снизилась, однако до конца года снова вырастет. На конец II квартала общий долг МТС составлял 4,6 млрд долл., из них 1,48 млрд долл. приходились на краткосрочные заимствования, которые более чем наполовину уже рефинансированы. Объем денежных средств на балансе компании составлял 1,55 млрд долл. В отчетном периоде компании удалось сократить долговую нагрузку в терминах Чистый долг/OIBDA с 0,9 на конец I квартала до 0,6, что является достаточно консервативным уровнем. Однако мы ожидаем ее увеличения до конца года, так как в это время компании предстоит выплатить дивиденды в размере 1,16 млрд долл. и оплатить покупку контрольного пакета Комстара-ОТС за счет привлечения нового кредита в размере 1,3 млрд долл. Кроме того, после отчетной даты компания разместила облигации на 15 млрд руб. (472 млн долл.). Инвестиционная программа МТС на 2009 г. запланирована в размере 1,5 млрд долл. (в I и II кварталах уже освоено 958 млн долл.), однако ее компания способна финансировать за счет операционного денежного потока (в I полугодии составил 1,4 млрд долл.).

Новый выпуск МТС-5 сохраняет привлекательность. Из находящихся в обращении долговых инструментов МТС мы по-прежнему отдаем предпочтение недавно размещенному МТС-5 (YTP 13,52%), котировки которого способны вырасти при благоприятной конъюнктуре рынка . Еврооблигации МТС на текущих уровнях (YTM 6,1–7,5% при погашении в 2010 и 2012 гг.) выглядят достаточно дорого.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: