РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

После публикации стенограммы последнего заседания FOMC, из которой стало понятно, что инфляция по-прежнему рассматривается членами ФРС как главный риск, доходность 10-летних нот выросла на 3бп до 4.72%. Конец недели обещает быть интересным: сегодня публикуется американский индекс импортных цен за март, а в пятницу – индекс цен производителей (PPI).

Долговые рынки Emerging Markets остаются на ценовых максимумах, а спрэд EMBI+ рекордно узок (157бп). На фоне благоприятной рыночной конъюнктуры Аргентина объявила о намерении выпустить еврооблигации (объем USD500-700 млн., купон 7%). Общий оптимизм оказывает поддержку и украинскому сегменту. Несмотря на эскалацию политического кризиса, выпуск Ukraine 13 (YTM 6.22%) вчера потерял в цене лишь 1/8, а украинские 5-летние CDS стабилизировались вблизи отметки 159-160бп. Котировки Russia 30 (YTM 5.71%) вчера не претерпели каких-либо изменений (113 1/8 - 1/16), а сегодня утром снизились до 113.00. Спрэд к UST также стабильно колеблется на уровне 99-100бп. В корпоративном сегменте продаж нет. Мы отметили спрос в KZOSRU 11 (+1/16; YTM 8.87%) – по всей видимости, конфликт с Казаньоргсинтеза с Газпромом инвесторы интерпретируют как сигнал о скорой продаже нефтехимического предприятия газовому гиганту.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

После небольшой паузы на рынок нахлынула очередная волна покупок. Котировки большинства выпусков ОФЗ вчера выросли примерно на 10-15бп. Наибольшим спросом пользовались облигации со средней дюрацией – ОФЗ 46002 (+15бп; YTM 6.16%), ОФЗ 46003 (+16бп; YTM 6.01%) и ОФЗ 26198 (+30бп; YTM 6.31%).

В корпоративном сегменте мы также отметили рост котировок на 5-10бп по достаточно широкому спектру бумаг. Среди облигаций первого эшелона спросом пользовались ЛУКОЙЛ-4 (YTM 7.34%), ФСК-2 (YTM 7.11%), ФСК-5 (YTM 7.12%), ЛУКОЙЛ-3 (YTM 7.17%), РЖД-7 (YTM 7.05%). На наш взгляд, интересно в этом сегменте сейчас выглядят выпуски АИЖК-7 (YTM 7.62%), РЖД-7 (YTM 7.05%) и ФСК-5 (YTM 7.12%), которые примерно на 5бп выбиваются из собственных кривых доходности. Вчера примерно на ½ пп – до 98.50 – выросли котировки облигаций Матрица-1 (YTP 22.50%). Похоже, что на рынке наконец-то появились свободные лимиты на этот незаслуженно «утопленный» выпуск. Вчера Акибанк объявил новые купоны по своим облигациям на уровне 11.6%, выставив годовую оферту. Сейчас Акибанк-1 торгуется чуть выше номинала с доходностью около 12.0%. С новым купоном доходность выпуска к годовой оферте составит 11.97%. Объем займа – всего 600 млн. рублей, т.е. его ликвидность невелика. Сегодня на вторичные торги выходят выпуски МитлэндФуд-1 (YTP 12.96%), и, что более интересно, Трансмашхолдинг-2 (YTP 8.68%). На наш взгляд, выпуск ТМХ не имеет потенциала сужения спрэдов после достаточно агрессивного размещения.

ОАО «ЕЭСК» - комментарий к размещению

Сегодня состоится размещение второго облигационного займа ОАО «Екатеринбургская электросетевая компания» объемом 1 млрд. рублей сроком на 5 лет с 3-х летней офертой. ЕЭСК является распределительной сетевой компанией Екатеринбурга – 4-го по численности населения города России. Компания была создана в 2001 г. Основным акционером является ОАО Свердловэнерго (91%) – сетевая компания, обслуживающая Свердловскую область. Свердловэнерго, в свою очередь, контролируется РАО ЕЭС (65% голосующих акций) и организационно входит в межрегиональную сетевую распределительную компанию (МРСК) Урала и Волги. Если сравнивать ЕЭСК с уже известными рынку облигаций электросетевыми компаниями, то по размерам и уровню операционной рентабельности ЕЭСК больше напоминает Ленэнерго, а по уровню долговой нагрузки, инвестиционным аппетитам и планируемым источникам их финансирования – Тюменьэнерго. На наш взгляд, главным отличием ЕЭСК от своих «сестер» является тот факт, что компания еще не завершила реорганизацию – в 2007-2008 гг. ей предстоит осуществить выделение сбытовой компании. Так как выделение подпадает под определение реогранизации, кредиторам, в т.ч. держателям облигаций ЕЭСК, будет предоставлено право предъявления облигаций к досрочному погашению. Таким образом, в предлагаемом выпуске с высокой вероятностью появится опцион «пут» через 6-12 месяцев. На наш взгляд, это добавляет ему привлекательности.

Ориентируясь на доходности выпусков Тюменьэнерго (3 года, 7.85%) и Ленэнерго (5 лет, 8.34%), а также принимая во внимание «приятную» особенность облигаций ЕЭСК и одновременно их потенциально более низкую ликвидность, мы оцениваем справедливую доходность выпуска ЕЭСК на уровне 8.00-8.20%.