Российский долговой рынок

Вполне логично, на наш взгляд, что между выходными торговая сессия проходила довольно пассивно. Хотя обороты в пятницу были минимальные, преобладание умеренного оптимизма позволило закрыться наиболее ликвидным выпускам «в плюсе». В сегменте госбумаг котировки подросли в среднем в пределах 3 б.п. – 10 б.п., в то же время гораздо хуже остальных выглядел выпуск 46020, подешевевший по итогам последней сделки на 21 б.п. Мы ожидаем, что в ближайшие дни в преддверии намеченных на 14 марта аукционов по доразмещению серий 46018 и 46020 ценовая динамика этих выпусков независимо от общерыночного настроения будет понижательной – скорее всего инвесторы постараются «продавить» котировки на фоне существенного роста предложения (запланировано доразмещение серии 46020 на 12 млрд. руб., серии 460018 – на 13 млрд. руб.)

В корпоративном сегменте пятница прошла под эгидой осторожных покупок, при этом лидерами по оборотам стали бумаги 6 и 7 выпусков РЖД, подорожавшие соответственно на 15 б.п. и 10 б.п., а также Лукойл-4 и АИЖК-7, прибавившие в цене по 5 б.п. Вместе с тем, при менее значительных масштабах оборотов более заметный рост по итогам последних сделок продемонстрировали бумаги УРСА-5 (+40 б.п.), УМПО-2 (+33 б.п.), НПО Сатурн-2 (+25 б.п.), НИТОЛ-2 (+14 б.п.).

Мы полагаем, что вряд ли наступившая неделя будет характеризоваться высокой торговой активностью. Если, в течение понедельника-вторника рыночное настроение и уровень торговой активности будет определяться преимущественно фактором поддержки денежного рынка, которая, сохраняется достаточно слабой, то, начиная со среды, вторичный рынок вполне может отойти на «второй план». В частности, в среду внимание будет сконцентрировано на аукционах ОФЗ, а с четверга стартуют очередные налоговые выплаты, которые так же вряд ли будут способствовать росту спроса. Помимо этого, наиболее консервативно настроенные инвесторы вполне могут занять выжидательную позицию в преддверии пятничных статданных об уровне инфляции в США.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – справедливую доходность на вторичном рынке оцениваем на уровне 8.5% годовых.
• Юнимилк - На фоне существенного снижения доходности облигаций Юнимилка (на 26 б.п) в течение последних двух месяцев (с 9.97% до 9.71%) мы меняем нашу рекомедацию ПОКУПКА по бумагам компании на ДЕРЖАТЬ в связи с тем, что мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества. После того, как компания представит отчетность за 2006 г., по ее результатам мы сможем пересмотреть наши оценки на компанию и, возможно, изменить рекомендацию. Мы оцениваем справедливую разницу в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД в 150 б.п. На текущий момент данная разница составляет порядка 160-165 б.п.
• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).
• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

Валютные облигации

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза..
• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.