Рынок рублевых облигаций

На этой неделе в центре - Бен Бернанке

Наиболее существенным событием для финансовых рынков на этой неделе будет выступление главы ФРС Бена Бернанке перед сенатом США по вопросу монетарной политики, назначенное на среду. В первую очередь инвесторов будет интересовать мнение Бернанке по ситуации с инфляцией, поскольку последний комментарий FOMC впервые за долгое время дал индикацию, что инфляционная опасность хоть и сохраняется, но становится менее существенной. С другой стороны, в пятницу комментарии президентов региональных банков ФРС Вильяма Пула, Сандры Пианальто и Ричарда Фишера, наоборот, были сфокусированы на том, что инфляция остается основной заботой ФРС. Соответственно, было бы очень интересно услышать, считает ли Бернанке улучшение на инфляционном фронте временным явлением, либо фундаментальным изменением, вызванным проведенным ФРС подъемом ставки с 1 до 5,25%. На фоне упомянутых выше комментариев региональных банков ФРС 10- летние Treasuries выросли в пятницу в доходности с 4,73 до 4,78%, прервав череду из пяти последовательных дней ценового роста. Наш взгляд на US10Y остается нейтральным до появления ясности относительно дальнейшей политики ФРС, либо новых, сильных технических сигналов.

Денежный рынок: необходима осторожность

Рублевый денежный рынок остается в хорошей форме - ставки овернайт находятся сейчас на уровне порядка 3%, что в сегодняшних условиях можно считать близким к их нормальному «низкому» уровню. С другой стороны, 15 февраля, т.е. в четверг, с уплаты ЕСН начинается февральский период налоговых платежей. Соответственно, очень вероятно, что на вторую половину месяца короткие ставки переместятся в область 4-6%, как это было в январе. Таким образом, наш долгосрочный взгляд на рублевую ликвидность остается позитивным, однако в ближайшее время трейдеры должны быть готовы к временному росту стоимости фондирования.

Девятая серия

Компания Газпром объявила о том, что в среду 21 февраля она начнет размещение нового, девятого по счету, рублевого облигационного выпуска объемом 5 млрд руб. Облигации будут иметь 14 полугодовых купонов и, соответственно, семь лет до погашения. В настоящий момент самый длинный обращающийся выпуск Газпрома - Газпром-8 - торгуется с доходностью 7,1%, т.е. на 85бп выше кривой ОФЗ. Модифицированная дюрация Газпрома-9 будет приблизительно равна 5,3 года, при этом соответствующая этой дюрации доходность ОФЗ будет на 20бп выше, чем в случае с Газпромом-8. Таким образом, справедливой точкой для Газпрома-9 во вторичной торговле будет уровень доходность 7,3%. Соответственно, биды на бумагу будут с большой вероятностью расположены в диапазоне 7,35- 7,5%. Газпром имеет рейтинги BBB/A3/BBB- от S&P/Moody's/Fitch.

Новый бонд Россельхозбанка

Россельхозбанк объявил недавно, что его новый рублевый выпуск (серия 3) будет иметь объем 10 млрд руб. и разместится на ММВБ 20 февраля. Срок облигаций до погашения составит 5 лет с 3-летней офертой. С нашей точки зрения, это размещение может оказаться очень интересным со спекулятивной точки зрения, поскольку существующий бонд Россельхозбанка РСХБанк-2 считается нами сильно недооцененным. РСХБанк-2 торговался в пятницу на уровне 7,55% к погашению через 49 мес., т.е. на 120бп выше 4-летних NDF. 3-летние NDF находятся сейчас в районе 6,1%, таким образом, справедливой точкой для РСХБанк-3 во вторичной торговле будет 7,4%. Поскольку организаторы выпуска маркетируют его сейчас с доходностью к оферте 7,6%, это создает новому бонду небольшую премию в кредитном спреде по сравнению с РСХБанк-2. Помимо этого, мы остаемся уверенными, что спред порядка 120бп слишком широк для Россельхозбанка, представляющего, по сути, квазисуверенный риск. Эмитент имеет рейтинги Baa2/BBB+ от Moody's/Fitch, что соответствует рейтингам РФ. На рынке больше нет облигаций с такими рейтингами, торгующихся с таким широким спредом к ОФЗ.

Взгляд на рынок

В связи с приближением периода налоговых платежей с его вероятностью роста ставок денежного рынка наш взгляд на краткосрочные перспективы длинных рублевых облигаций становится нейтральным. В долгосрочной перспективе мы остаемся сторонниками большой дюрации.

Рынок еврооблигаций

Корпоративный сектор

В пятницу в корпоративном сегменте мы наблюдали небольшое снижение котировок, вызванное ожидаемой коррекцией. Наиболее заметное снижение продемонстрировали МТС '12 (- 29 б.п.) Система '11 (-23 б.п.), что объясняется фиксации прибыли в бумагах. Торговая активность на рынке в целом оставалась ниже среднего. Утром не исключено дальнейшее падение цен. В ближайшие дни вряд ли стоит ожидать единого тренда на рынке. Неделя будет богата на экономическую статистику, и выходящие данные, скорее всего, и будут определять движение цен в краткосрочном периоде.

Суверенные еврооблигации

Рост доходности Treasuries в пятницу вызвал ответное движение Emerging Markets. Традиционно меньшая волатильность развивающихся рынков позволила сократить спрэд EMBI+ на 2 б.п. до 170. В первой половине дня российские суверенные бонды тоговались на уровне открытия. Однако понижательное движение в базовых активах вызвало сокращение котировок примерно на ¼. В итоге Россия '30 закрылась на уровне 112,37, тем нее менее её спрэд к US10Y сузился до 99 б.п.

Рекомендации:

Мы рекомендовали выпуск Система '11 с целью 7,25% к покупке. Вчера рейтинговое агентство Standard&Poor's повысило прогноз по рейтингам АФК «Система» и её дочерним компаниям до «позитивного». В результате бумага достигла в доходности уровня 7,26%. Однако спрэд к кривой МТС по-прежнему велик и составляет порядка 50 б.п. Мы видим дальнейший потенциал роста бумаги, поэтому устанавливаем новую промежуточную цель - 7,10%. Но в перспективе выпуск может торговаться ниже.

- Система '11 - цель 7,10%

- Петрокоммерц '09-2 - цель 8,25%

- Вымпелком '16 - цель 7,20%

- ТНК '16 - цель - 6,35%

- Казаньоргсинтез '11 - цель 8,60%

- Северсталь '14 - цель 7,40%

- НКНХ '15 - цель 8,25%

- Росбанк '09 - покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша среднесрочная цель по спрэду к казначейским облигациям - 90 б.п.