Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[12.01.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

Ќовости вкратце

“ћ  (B/B1) вновь обратилась к держател€м LPN TMK’11 c предложением об изменении ковенант. ќднако в данном случае, как мы пон€ли, речь идет о технических моментах оформлени€ сделок по рефинансированию задолженности. “ак, “ћ  предлагает отменить условие, согласно которому долг, привлеченный дл€ рефинансировани€, не может быть старше долговых об€зательств, дл€ рефинансировани€ которых этот долг привлекаетс€.  роме того, предложение содержит еще р€д изменений, которые позвол€т компании получить большую гибкость при оптимизации долгового портфел€, не увеличива€ при этом максимальный размер долга в целом по группе. ћы рекомендуем инвесторам соглашатьс€ на предлагаемые изменени€, так как они не несут угрозы кредитному профилю “ћ , а кроме того, позвол€ют получить премию за раннее согласие в размере 0,75%.

“орговые идеи

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ более 250 б.п. —реди таких облигаций – среднесрочные выпуски ќ‘«, √азпром-13, √азпром-11, –∆ƒ-10, а также ј‘  —истема-3, —«“-6, јкрон-3, Ћ  ”ралсиб-2.

- Ќовые облигации –осбанка выгл€д€т недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлага€ доходность выше YTP10% к полуторагодовой оферте.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- ѕокупать еврооблигации Sinek'15, выгл€д€щие дешево дл€ своих рейтингов (-/Ba1/BBB-) c доходностью более YTP9,5%.

- Ѕумаги NKNH’12 с доходностью выше YTM11,5% недооценены относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (≈враз и “ћ ).

¬нешний рынок

»нвесторы начали было новый год с хорошим аппетитом на риск…

Ќачало нового года было отмечено повышенной склонностью инвесторов к риску, обусловленной, главным образом, ростом сомнений относительно скорого повышени€ ставок ‘–—. ѕроцентные фьючерсы, торгуемые на CBT, оценивают веро€тность повышени€ ставки ‘–— до июн€ как минимум на 25 б.п. в 33%, в то врем€ как до выхода на прошлой неделе данных по безработице в —Ўј эта веро€тность составл€ла 51%. ѕозитивным настроени€м способствовали и данные по росту экспорта (на 17,7%) и импорта (на 55,9%)  ита€. ѕредсто€ща€ публикаци€ отчетности за IV квартал прошлого года может способствовать очередной волне роста на рынках акций.

… но вмешалс€  итай

—егодн€ торги на азиатских площадках начались с негативной динамикой, что св€зано с новост€ми из  ита€. ÷Ѕ  ита€ повысил ставку по годовым бумагам на 8 б.п. до YTM1,84% по сравнению с предыдущей неделей - дл€ сдерживани€ слишком быстрого роста кредитовани€. ƒанна€ новость может существенно повли€ть на мировые рынки капитала (рынки акций, облигаций, сырьевые рынки), если их участники станут ожидать более скорого ужесточени€ денежно-кредитной политики.

UST остаютс€ под давлением продавцов

ѕовышенна€ склонность инвесторов к риску, а также снижение веро€тности повышени€ ставок способствовали сохранению спреда 10Y UST – 2Y UST на рекордно высоком уровне – 287 б.п. ƒоходность 10Y UST осталась вблизи локального максимума на уровне YTM3,82%. Ќа этой неделе запланированы размещени€ казначейских нот на сумму 84 млрд долл., из которых 34 млрд долл. приходитс€ на 10- и 30-летние бумаги. Ёто, естественным образом, приведет к давлению со стороны продавцов на бумаги, уже наход€щиес€ в обращении.

 редитные спреды GEM на локальных минимумах

— начала года продолжилось перераспределение капитала в пользу долгов развивающихс€ стран на фоне повышенной склонности к риску и низких ставок по доллару. ѕока рост доходностей на рынке UST игнорируетс€ суверенными облигаци€ми. Ћучше рынка в сегменте GEM вчера выгл€дели облигационные выпуски ¬енесуэлы – в частности, Venezuela’27 (+3,25 п.п.). ќни подорожали на фоне проведенной девальвации национальной валюты, что повлекло за собой изменение прогноза по рейтингу Moody’s с «негативного» на «стабильный». ’уже рынка выгл€дели бумаги »ндонезии по причине предложени€ нового долга. Ќебольша€ фиксаци€ прибыли произошла в бразильских облигаци€х.

–оссийский сегмент: покупки банковских бумаг

ѕосле роста цен в начале года на 50–100 б.п. российский сегмент еврооблигаций находитс€ в ожидании очередной порции статистических данных по экономике —Ўј. —уверенные бумаги Russia’30 (YTM5,16%) котируютс€ на отметке 114,25% от номинала при суверенном спреде около 137 б.п. ¬ первом эшелоне активно торговались «длинные» выпуски Lukoil’14, Lukoil’ 19 и Gazprom’37, GazpromWN’14, подорожавшие на 50 б.п. Ћучше рынка выгл€дели банковские выпуски Ѕанка ћосквы. ¬о втором эшелоне рост цен более чем на 1 п.п. продемонстрировали выпуски Ѕанка –усский —тандарт и SINEK’15.

¬нутренний рынок

Ќефть способствует укреплению рубл€

ѕервый день торгов на рублевом рынке началс€ с укреплени€ рубл€: более чем на 75 копеек до 35,4 руб. к бивалютной корзине ÷Ѕ и до 29,4 руб. – к доллару. –убль заметно укрепилс€ на валютных форвардных контрактах, вмененные ставки по которым снизились на 50–75 б.п.: так, ставка по годовому NDF опустилась до 5,7%. “ака€ динамика рубл€ обусловлена как высокими ценами на нефть, которые подн€лись выше 82 долл./барр. в услови€х холодной погоды, так и ослаблением доллара к евро (до 1,442 долл./евро). —нижение курса доллара св€зано с тем, что показатели недавно вышедшей статистики по рынку труда в —Ўј оказались неожиданно слабыми и заставили сомневатьс€ в скором повышении ‘–— процентных ставок.

¬ысокие цены на сырье, а также возобновление carry trade по доллару способствовали укреплению сырьевых валют (бразильского реала, австралийского доллара и рубл€) к доллару на 2–3% с начала этого года. ѕо-видимому, в краткосрочной перспективе эти факторы приведут к укреплению рубл€ к доллару до отметки 28,75–29 руб. ћы также ожидаем повышенного спроса на рубли со стороны крупных участников рынка (в том числе нерезидентов), которые активно увеличивали свои валютные позиции в конце прошлого года, а теперь начнут инвестировать в рублевые активы на фоне значительной разницы между внутренними и внешними процентными ставками. Ќе исключено, что в ближайшее врем€ ÷Ѕ придетс€ выступать в качестве покупател€ валюты дл€ удержани€ рубл€ от чрезмерного укреплени€.

ќблигации еще не отошли от праздников

“оргова€ активность на рынке рублевых облигаций была низкой – видимо, большинство его участников еще находитс€ на каникулах. ÷еновые спреды на покупку и продажу в большинстве случаев превышали 1 п.п. “ем не менее, на фоне укреплени€ рубл€ и низких ставок –≈ѕќ (не превышавших 4% годовых) изменени€ цен были преимущественно положительными. ƒинамику лучше рынка продемонстрировали выпуски ќ‘«, которые подорожали на 1–1,5 п.п. ¬ корпоративном секторе наибольша€ торгова€ активность наблюдалась в бумагах ј‘  —истема-3 и ј‘  —истема-2, которые подорожали более чем на 1 п.п. “акже подорожали выпуски —ибметинвеста (на 75 б.п.), хот€ ценовой спред по ним оставалс€ широким: 100,5%– 101,85% от номинала.

ƒенежный рынок

Ќачало года ознаменовалось рекордно высокой ликвидностью

¬ насто€щее врем€ ликвидность в банковском секторе находитс€ на рекордно высоком уровне с июл€ 2007 г. —овокупный объем средств на счетах банков в ÷Ѕ достиг 1 421 млрд руб. “аким образом, стоит ожидать низких ставок межбанковского кредитовани€. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам находитс€ на минимальном уровне с июл€ 2008 г. ¬чера она составила 3,74%.

¬чера ÷ентробанк предложил к размещению на счетах банков в виде трехмес€чных кредитов 10 млрд руб., из которых банки привлекли 6,7 млрд руб. в среднем под 11,7% годовых. ƒанна€ ставка оказалась гораздо ниже тех, по которым банки привлекали средства ÷Ѕ в конце прошлого года (13,39%). —егодн€ ÷ентробанк разместит 15 млрд руб. в виде п€тинедельных кредитов.

¬чера остатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ снизились на 47,6 млрд руб. и составили 852,3 млрд руб., тогда как депозиты выросли на 60 млрд руб. до 569 млрд руб.

ќбъем операций –≈ѕќ с ÷Ѕ достиг 43,8 млрд руб., полностью удовлетворив спрос со стороны банков.

ќслабление доллара, наблюдавшеес€ с начала года, сегодн€ завершилось. ÷ена на нефть Brent снизилась приблизительно на 1 долл./барр., составив 80 долл./барр. ƒоллар укрепилс€ по отношению к евро, аналогичной динамики доллара мы ожидаем сегодн€ и к рублю. ¬чера рубль укрепилс€ до 29,3 руб./долл., а сегодн€ ожидаетс€ его ослабление до 29,7–30 руб./долл.

 орпоративные событи€

ј‘  «—»—“≈ћј»: ѕодведены итоги оферты по еврооблигаци€м

 овенанты успешно устранены. ¬чера —истема официально подвела итоги оферты по выкупу своих еврооблигаций Sistema’11 объемом 350 млн долл., которые, в принципе, были известны и ранее. Ёмитент приобретет 73,5% от размера эмиссии, что (согласно услови€м займа) достаточно дл€ устранени€ существующих по выпуску ковенантов. Ќесмотр€ на то что устранение ковенантов, подразумевающих, в частности, наличие кросс-дефолта по прочим публичным долговым об€зательствам эмитента, определенно, увеличивает кредитный риск по облигаци€м дочерних подразделений —истемы (например, —итроникса), мы полагаем, что холдингова€ компани€ не оставит свои «дочки» без поддержки. ћы исходим из того, что —истеме, €вл€ющейс€ активным заемщиком на рынке публичного долга, нецелесообразно портить свою кредитную репутацию несвоевременным исполнением публичных долговых об€зательств подконтрольными компани€ми.

–астут возможности по привлечению нового финансировани€. ќсновной целью устранени€ ковенантов дл€ —истемы, по нашему мнению, было увеличение возможностей привлекать дополнительное финансирование (в частности, с использованием залога активов, что также ограничивалось ковенантами на выпуске еврооблигаций) дл€ потенциальных новых сделок. ќдной из таких сделок может стать покупка —истемой доли в –усснефти (сделка становитс€ все более реальной) дл€ обеспечени€ синергии с активами холдинга в Ѕаш“Ё е. ќтдельно отметим: мы не опасаемс€, что —истема будет наращивать долг на холдинговом уровне, поскольку в насто€щее врем€ компани€, напротив, переводит задолженность с холдинга на уровень операционных компаний (пример – Ѕашнефть). ѕри этом мы считаем вполне веро€тным рост общей долговой нагрузки —истемы в кратко- и среднесрочной перспективе – впрочем, пока долговое брем€ холдинга остаетс€ умеренным („истый долг/OIBDA на конец III квартала 2009 г. составл€л 2,4) Ќа наш взгл€д, обращающиес€ выпуски холдинговой компании (—истема-2 и —истема-3) остаютс€ привлекательными дл€ покупки на текущих уровн€х доходности (YTP 11,5– 11,6%).

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: