Новости вкратце

ТМК (B/B1) вновь обратилась к держателям LPN TMK’11 c предложением об изменении ковенант. Однако в данном случае, как мы поняли, речь идет о технических моментах оформления сделок по рефинансированию задолженности. Так, ТМК предлагает отменить условие, согласно которому долг, привлеченный для рефинансирования, не может быть старше долговых обязательств, для рефинансирования которых этот долг привлекается. Кроме того, предложение содержит еще ряд изменений, которые позволят компании получить большую гибкость при оптимизации долгового портфеля, не увеличивая при этом максимальный размер долга в целом по группе. Мы рекомендуем инвесторам соглашаться на предлагаемые изменения, так как они не несут угрозы кредитному профилю ТМК, а кроме того, позволяют получить премию за раннее согласие в размере 0,75%.

Торговые идеи

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО более 250 б.п. Среди таких облигаций – среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, Газпром-11, РЖД-10, а также АФК Система-3, СЗТ-6, Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Новые облигации Росбанка выглядят недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлагая доходность выше YTP10% к полуторагодовой оферте.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-) c доходностью более YTP9,5%.

- Бумаги NKNH’12 с доходностью выше YTM11,5% недооценены относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

Инвесторы начали было новый год с хорошим аппетитом на риск…

Начало нового года было отмечено повышенной склонностью инвесторов к риску, обусловленной, главным образом, ростом сомнений относительно скорого повышения ставок ФРС. Процентные фьючерсы, торгуемые на CBT, оценивают вероятность повышения ставки ФРС до июня как минимум на 25 б.п. в 33%, в то время как до выхода на прошлой неделе данных по безработице в США эта вероятность составляла 51%. Позитивным настроениям способствовали и данные по росту экспорта (на 17,7%) и импорта (на 55,9%) Китая. Предстоящая публикация отчетности за IV квартал прошлого года может способствовать очередной волне роста на рынках акций.

… но вмешался Китай

Сегодня торги на азиатских площадках начались с негативной динамикой, что связано с новостями из Китая. ЦБ Китая повысил ставку по годовым бумагам на 8 б.п. до YTM1,84% по сравнению с предыдущей неделей - для сдерживания слишком быстрого роста кредитования. Данная новость может существенно повлиять на мировые рынки капитала (рынки акций, облигаций, сырьевые рынки), если их участники станут ожидать более скорого ужесточения денежно-кредитной политики.

UST остаются под давлением продавцов

Повышенная склонность инвесторов к риску, а также снижение вероятности повышения ставок способствовали сохранению спреда 10Y UST – 2Y UST на рекордно высоком уровне – 287 б.п. Доходность 10Y UST осталась вблизи локального максимума на уровне YTM3,82%. На этой неделе запланированы размещения казначейских нот на сумму 84 млрд долл., из которых 34 млрд долл. приходится на 10- и 30-летние бумаги. Это, естественным образом, приведет к давлению со стороны продавцов на бумаги, уже находящиеся в обращении.

Кредитные спреды GEM на локальных минимумах

С начала года продолжилось перераспределение капитала в пользу долгов развивающихся стран на фоне повышенной склонности к риску и низких ставок по доллару. Пока рост доходностей на рынке UST игнорируется суверенными облигациями. Лучше рынка в сегменте GEM вчера выглядели облигационные выпуски Венесуэлы – в частности, Venezuela’27 (+3,25 п.п.). Они подорожали на фоне проведенной девальвации национальной валюты, что повлекло за собой изменение прогноза по рейтингу Moody’s с «негативного» на «стабильный». Хуже рынка выглядели бумаги Индонезии по причине предложения нового долга. Небольшая фиксация прибыли произошла в бразильских облигациях.

Российский сегмент: покупки банковских бумаг

После роста цен в начале года на 50–100 б.п. российский сегмент еврооблигаций находится в ожидании очередной порции статистических данных по экономике США. Суверенные бумаги Russia’30 (YTM5,16%) котируются на отметке 114,25% от номинала при суверенном спреде около 137 б.п. В первом эшелоне активно торговались «длинные» выпуски Lukoil’14, Lukoil’ 19 и Gazprom’37, GazpromWN’14, подорожавшие на 50 б.п. Лучше рынка выглядели банковские выпуски Банка Москвы. Во втором эшелоне рост цен более чем на 1 п.п. продемонстрировали выпуски Банка Русский Стандарт и SINEK’15.

Внутренний рынок

Нефть способствует укреплению рубля

Первый день торгов на рублевом рынке начался с укрепления рубля: более чем на 75 копеек до 35,4 руб. к бивалютной корзине ЦБ и до 29,4 руб. – к доллару. Рубль заметно укрепился на валютных форвардных контрактах, вмененные ставки по которым снизились на 50–75 б.п.: так, ставка по годовому NDF опустилась до 5,7%. Такая динамика рубля обусловлена как высокими ценами на нефть, которые поднялись выше 82 долл./барр. в условиях холодной погоды, так и ослаблением доллара к евро (до 1,442 долл./евро). Снижение курса доллара связано с тем, что показатели недавно вышедшей статистики по рынку труда в США оказались неожиданно слабыми и заставили сомневаться в скором повышении ФРС процентных ставок.

Высокие цены на сырье, а также возобновление carry trade по доллару способствовали укреплению сырьевых валют (бразильского реала, австралийского доллара и рубля) к доллару на 2–3% с начала этого года. По-видимому, в краткосрочной перспективе эти факторы приведут к укреплению рубля к доллару до отметки 28,75–29 руб. Мы также ожидаем повышенного спроса на рубли со стороны крупных участников рынка (в том числе нерезидентов), которые активно увеличивали свои валютные позиции в конце прошлого года, а теперь начнут инвестировать в рублевые активы на фоне значительной разницы между внутренними и внешними процентными ставками. Не исключено, что в ближайшее время ЦБ придется выступать в качестве покупателя валюты для удержания рубля от чрезмерного укрепления.

Облигации еще не отошли от праздников

Торговая активность на рынке рублевых облигаций была низкой – видимо, большинство его участников еще находится на каникулах. Ценовые спреды на покупку и продажу в большинстве случаев превышали 1 п.п. Тем не менее, на фоне укрепления рубля и низких ставок РЕПО (не превышавших 4% годовых) изменения цен были преимущественно положительными. Динамику лучше рынка продемонстрировали выпуски ОФЗ, которые подорожали на 1–1,5 п.п. В корпоративном секторе наибольшая торговая активность наблюдалась в бумагах АФК Система-3 и АФК Система-2, которые подорожали более чем на 1 п.п. Также подорожали выпуски Сибметинвеста (на 75 б.п.), хотя ценовой спред по ним оставался широким: 100,5%– 101,85% от номинала.

Денежный рынок

Начало года ознаменовалось рекордно высокой ликвидностью

В настоящее время ликвидность в банковском секторе находится на рекордно высоком уровне с июля 2007 г. Совокупный объем средств на счетах банков в ЦБ достиг 1 421 млрд руб. Таким образом, стоит ожидать низких ставок межбанковского кредитования. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам находится на минимальном уровне с июля 2008 г. Вчера она составила 3,74%.

Вчера Центробанк предложил к размещению на счетах банков в виде трехмесячных кредитов 10 млрд руб., из которых банки привлекли 6,7 млрд руб. в среднем под 11,7% годовых. Данная ставка оказалась гораздо ниже тех, по которым банки привлекали средства ЦБ в конце прошлого года (13,39%). Сегодня Центробанк разместит 15 млрд руб. в виде пятинедельных кредитов.

Вчера остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ снизились на 47,6 млрд руб. и составили 852,3 млрд руб., тогда как депозиты выросли на 60 млрд руб. до 569 млрд руб.

Объем операций РЕПО с ЦБ достиг 43,8 млрд руб., полностью удовлетворив спрос со стороны банков.

Ослабление доллара, наблюдавшееся с начала года, сегодня завершилось. Цена на нефть Brent снизилась приблизительно на 1 долл./барр., составив 80 долл./барр. Доллар укрепился по отношению к евро, аналогичной динамики доллара мы ожидаем сегодня и к рублю. Вчера рубль укрепился до 29,3 руб./долл., а сегодня ожидается его ослабление до 29,7–30 руб./долл.

Корпоративные события

АФК «СИСТЕМА»: Подведены итоги оферты по еврооблигациям

Ковенанты успешно устранены. Вчера Система официально подвела итоги оферты по выкупу своих еврооблигаций Sistema’11 объемом 350 млн долл., которые, в принципе, были известны и ранее. Эмитент приобретет 73,5% от размера эмиссии, что (согласно условиям займа) достаточно для устранения существующих по выпуску ковенантов. Несмотря на то что устранение ковенантов, подразумевающих, в частности, наличие кросс-дефолта по прочим публичным долговым обязательствам эмитента, определенно, увеличивает кредитный риск по облигациям дочерних подразделений Системы (например, Ситроникса), мы полагаем, что холдинговая компания не оставит свои «дочки» без поддержки. Мы исходим из того, что Системе, являющейся активным заемщиком на рынке публичного долга, нецелесообразно портить свою кредитную репутацию несвоевременным исполнением публичных долговых обязательств подконтрольными компаниями.

Растут возможности по привлечению нового финансирования. Основной целью устранения ковенантов для Системы, по нашему мнению, было увеличение возможностей привлекать дополнительное финансирование (в частности, с использованием залога активов, что также ограничивалось ковенантами на выпуске еврооблигаций) для потенциальных новых сделок. Одной из таких сделок может стать покупка Системой доли в Русснефти (сделка становится все более реальной) для обеспечения синергии с активами холдинга в БашТЭКе. Отдельно отметим: мы не опасаемся, что Система будет наращивать долг на холдинговом уровне, поскольку в настоящее время компания, напротив, переводит задолженность с холдинга на уровень операционных компаний (пример – Башнефть). При этом мы считаем вполне вероятным рост общей долговой нагрузки Системы в кратко- и среднесрочной перспективе – впрочем, пока долговое бремя холдинга остается умеренным (Чистый долг/OIBDA на конец III квартала 2009 г. составлял 2,4) На наш взгляд, обращающиеся выпуски холдинговой компании (Система-2 и Система-3) остаются привлекательными для покупки на текущих уровнях доходности (YTP 11,5– 11,6%).