Внутренний долговой рынок

Вчера торги на внутреннем долговом рынке проходили в довольно спокойном ритме. Новости со стороны внешних долговых рынков, судя по изменению котировок рублевых облигаций, не повлияли на ход торгов.
Активность участников несколько спала после серьезных оборотов, которые мы видели перед праздниками. Вчера совокупный объем торгов с негосударственными бумагами без учета сделок РЕПО составил порядка 12,9 млрд. руб. по сравнению с оборотами в межпраздничные дни на уровне 17-18 млрд. руб.

В целом картина на внутреннем рынке остается довольно позитивной и сегодня мы отмечаем интересные идеи в длинной части кривой ОФЗ. Мы рекомендуем обратить внимание на выпуск ОФЗ 46020, который торгуется "над кривой" доходности ОФЗ и является, на наш взгляд, довольно привлекательным для покупки.

Вчера по нашим оценкам капитализация всех трех ключевых секторов внутреннего рынка долга слегка снизилась. Корпоративные облигации в среднем подешевели на 0,01%, а государственные бумаги и долги региональных и местных администраций потеряли по 0,05%. В тоже время мы отмечаем, продолжающийся рост в наиболее ликвидных бумагах корпоративного сектора, где десятка лидеров вчера выросла на 0,03%.

Мы отмечаем усилившуюся активность в выпуске облигаций РуссНефть-01 (-5 б.п.), где вчера прошло 17 сделок на сумму около 150 млн. руб., а бумаги закрылись по цене 85,40 процентов от номинала с доходностью 21,45% к оферте в декабре 2008 года. Бумаги пока подчинены спекулятивным настроениям, нежели какими-то фундаментальными причинами.

Стоим также отметить неоправданное снижение котировок облигаций Волжской Текстильной Компании (ВТК-01), доходность которых по вчерашней цене закрытия (99,60% от номинала) составила 13,57% годовых к оферте в декабре 2007 года.

Среди других торговых идей довольно привлекательной смотрятся доходность Евросеть-02 (11,46% к оферте в декабре 2007 г.) За прошедший месяц бумаги Евросети подешевели на 0,4% несмотря на рост рынка на 0,2-0,3%.

Сегодня мы ждем довольно спокойный день. На внешних рынках все будут ждать ключевых данных по динамике цен в промышленности и розничным продажам в США, что должно слабо отразиться на котировках рублевых облигаций под конец дня в пятницу.

Торговые идеи: ОФЗ 46002 относительно дешев

Мы рекомендуем к покупке выпуск ОФЗ 46020 - самую дальнюю точку на кривой ОФЗ. Выпуск обращается на рынке с февраля 2006г., на текущий момент объем эмиссии составляет 52 млрд. руб. До конца года Минфин планирует доразместить дополнительных 22 млрд. руб.

Хотя доходность ОФЗ 46020 достигла своего исторического минимума (6.78% при дюрации в 12 лет), бумага все еще находится существенно выше кривой наиболее ликвидных бондов ОФЗ. Так, доходность облигаций ОФЗ 46018 при дюрации в 8 лет составляет 6.49%, спрэд между данным выпуском и ОФЗ 46020 расширился до 30 б.п. при изначальных 10-15 б.п.

Исходя из кривой доходности наиболее ликвидных выпусков ОФЗ, доходность 46020 должна составлять 6.60%. Поэтому мы считаем, что у выпуска есть апсайд, однако признаем, что для его реализации может потребоваться какое-то время. Мы рекомендуем ОФЗ 46020 к покупке со среднесрочной целью по доходности в 6.6%.

Новости эмитентов долгового рынка

АИЖК – Первые ипотечные облигации. Вчера мы провели встречу с представителями АИЖК относительно дебютного выпуска ипотечных облигаций. Структура выпуска приближена к международным стандартам, но в части права – полностью регулируется  российским законодательством.

Инвесторам будет предложен выпуск ЗАО «Первый ипотечный агент АИЖК» с объемом 2,9 млрд. руб. с датой официального погашения – 15 февраля 2039 года. Тем не менее, затраты инвесторов на покупку облигаций должны окупиться гораздо раньше. Ожидаемая дюрация по выпуску – 3,5 года.

Базовый актив, заложенный в основе ипотечных облигаций (ипотечные закладные) будет погашаться ускоренными темпами. Ожидаемый процент досрочного погашения – около 15% в год.

Выпуск представляется нам очень привлекательным с точки зрения оценки риск/доходность. Агентство Moody’s  присвоило облигациям предварительный рейтинг А3 (что на две ступени выше оценки суверенного рейтинга Baa3), в то же время, озвученный организаторами диапазон доходности при размещении в 7,25 – 7,50% годовых предлагает небольшой дисконт к кривой АИЖК (до 25 б.п.) и премию в размере 100 – 125 б.п.(!) к кривой ОФЗ. На наш взгляд, при ожидаемом сроке в 3,5 года премия за дебютный выпуск, новую структуру, prepayment risk (досрочное погашение) и возможное ограничение в ликвидности (объема в 2,9 млрд. руб. не хватит, чтобы удовлетворить аппетит серьезных игроков) – является слишком привлекательной для того, чтобы игнорировать участие в этом выпуске.

Мы полагаем, что выпуск будет интересен многим инвесторам, начиная от страховых компаний, частных УК, занимающихся управлением средств пенсионных накоплений и заканчивая коммерческими банками и нерезидентами.

На наш взгляд, высокий интерес к дебютному выпуску АИЖК обеспечен, что конечно негативно (для инвесторов) может сказаться на доходности при размещении. В тоже время мы полагаем, что выпуск будет интересен даже при покупке облигаций по нижней границе предварительного диапазона доходности, т.е. цифры свыше 7,25% годовых.

Внешние долговые рынки

 Вчера внимание инвесторов было обращено на события, происходящие на внешних долговых рынках. В США инвесторы «переваривали» вчерашнее решение ФРС и новую порцию статистики. В Старом Свете стало известно о повышении Банком Англии ставки до 5,5% и сохранении учетной ставки ЕЦБ на уровне 3,75%. Но не надолго. В июне Трише снова повысит ставку на 25 б.п.

 В  США новая порция статистики вызвала рост котировок и снижение доходностей в us-treasuries. Данные по импортным ценам США за апрель 2007 года оказались выше ожиданий: +1,3% против +1% прогноза. Показатель за март текущего года был изменен с +1,7% до +1,5%. Экспортные цены в апреле 2007 года выросли на 0,3% вместо прогнозируемых экономистами 0,4%. Данные по экспортным ценам за март также пересмотрены в сторону понижения: с +0,7% до +0,6%. Дефицит торгового баланса США в марте 2007 года вырос до $63,89 млрд. (прогноз - $60 млрд.). Данные за февраль этого года были пересмотрены в сторону понижения до $57,89 млрд. с опубликованных ранее $58,44 млрд. Существенной реакции со стороны долгового рынка на вышедшие цифры не последовало. Однако в 22:00 по мск были опубликованы данные по федеральному бюджету США за апрель 2007 года, вызвавшие бурную реакцию со стороны инвесторов. В апреле этого года профицит бюджета составил $177,1 вместо ожидаемых $143 млрд. Данная цифра на 50% выше показателей апреля прошлого года. В свою очередь такие цифры могут говорить в пользу сокращения программы заимствований Казначейством США, что является позитивным фактором для долговых рынков.

 Позитива добавило и состоявшееся позднее выступление бывшего главы ФРС Алана Гринспена, по мнению которого, с вероятностью в 1/3 экономику США в этом году ожидает спад, обусловленный проблемами в сфере капиталовложений, потребительской сфере, а также рынке жилья. 
 
На данный момент кривая доходностей имеет следующий вид:
2-летние облигации торгуются с доходностью 4,68% годовых (-5 б.п. к уровням вторника), 5-летние – с доходностью в 4,54% годовых (-5 б.п.), доходность 10-летних treasuries составляет 4,63% годовых (-4 б.п.), 30-летних – 4,82% годовых (-2 б.п.). 

Сегодня инвесторам станут известны динамика цен в промышленности и данные по розничным продажам в апреле.

Мировая экономика

 Заседание Банка Англии и ЕЦБ. Вчера на заседании Банка Англии учетная ставка была повышена на 25 б.п. до 5,5% годовых. Причиной такого решения явился рост инфляционных рисков в среднесрочном периоде, как говорится в заявлении Банка. Также состоялось заседание Европейского центрального банка (ЕЦБ), который в свою очередь сохранил ставку на прежнем уровне в 3,75% годовых. Однако, слова главы ЕЦБ Жана-Клода Трише о «высокой бдительности» относительно инфляционных рисков были восприняты рынком как сигнал о вероятном повышении ставки уже в июне. Также Ж.-К. Трише заявил, что вероятнее всего, показатель годовой инфляции в ближайшее время снизится, однако к концу года уровень инфляции опять возрастет.

На рынке еврооблигаций emerging markets вчера наблюдалось снижение по большинству индексов. В итоге индекс EMBI+ потерял 0,15%, а его спрэд расширился на 4 б.п. до 165 б.п. Индекс EMBI+ Россия упал на 0,01%. Спрэд индекса составил 95 б.п., что на 1 б.п. выше уровня закрытия среды. Еврооблигации «Россия-30» на текущий момент торгуются на уровне 113,563/113,875 процентов от номинала со спрэдом к UST-10 в 101 б.п.

Бразилия. Вчера международное рейтинговое агентство «Fitch Ratings» повысило суверенный рейтинг Бразилии до «BB+». Прогноз по рейтингу – стабильный. В качестве основных причин данного решения называется существенно улучшение во внешнем балансе страны, подкрепленным разумной макроэкономической политикой и ростом внутренних сбережений.