Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[11.05.2006] Банк ЗЕНИТ

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов Как и ожидалось, ФРС в шестнадцатый раз повысила ставку на 25 б.п. до 5%, однако итоговый протокол разочаровал оптимистично настроенных инвесторов. Экономика, по мнению регулятора, выглядит достаточно сильной, но в дальнейшем темпы роста замедлятся, что связано с «остыванием» рынка недвижимости, рынком энергоносителей и эффектом от серии повышений ставки. В описании инфляции текст остался прежним: рост цен на энергоносители оказывает умеренное давление на базовую инфляцию, и долгосрочные ожидания остаются взвешенными. Тем не менее, высокая загрузка производственных мощностей и сырьевой рынок способны увеличить инфляционное напряжение.

Что же касается дальнейших действий, то регулятор заменил фразу о том, что «дальнейшее ужесточение может быть необходимо» заменилась на «может быть еще необходимо как ответ на инфляционные риски». Кроме этого, чиновники отметили, что масштаб ужесточения и время будет, главным образом, зависеть от выходящей статистики. После опубликования протокола рынок казначейских бумаг, росший в течение всего дня на ожиданиях явных сигналов пауз, резко обвалился. По итогам дня доходность 2-летних бумаг выросла на 3 б.п. до 4.99%, доходность 10-летних не изменилась, оставшись на уровне 5.13%.

Хотя ФРС не дала явных сигналов, мы полагаем, что наш вариант паузы на июньском заседании не потерял своей актуальности. Во-первых, регулятор обратил внимание на факторы, способные негативно сказаться на экономическом росте - рынок недвижимости, уже демонстрирующий замедление темпов, а также, нефтяные цены, до сих пор рассматриваемые лишь в разрезе инфляционных рисков. Во-вторых, ФРС смягчила тон в описании политики, сделав основной акцент на выходящей статистике и дав понять, что время следующего повышения ставки остается неясным. Тем не менее, рассматривая протокол через призму перспектив рынка Treasuries, приходится констатировать, что высокая волатильность как реакция на выходящий поток макростатистики сохранится и говорить о формировании единой тенденции преждевременно.

Развивающиеся рынки Вопреки росту доходностей базовых активов после опубликования итогов заседания ФРС, развивающиеся рынки оставались достаточно стабильными, что привело к сужению спрэд EMBIG на 2 б.п. до 176 б.п. Бразилия-40 выросла на 10 б.п. до 128.125% (YTM 6.84%), а суверенный спрэд сузился на 1 б.п. Спрэды Турции и Мексики не изменились, в то время как венесуэльские бумаги сократили спрэд на 3 б.п.

Российский сегмент Российский сегмент, остающийся одним из наиболее чувствительных среди развивающихся рынков к динамике базовых активов, вследствие низкой активности вечером не отреагировал на рост доходности последних. Россия-30 закрылась на уровне 107.87-108.02% (YTM 6.16%), при этом спрэд к 10-летним казначейским бумагам сузился до 103 б.п. Тем не менее, с утра котировки начали движение вниз, и сейчас Россия-30 торгуется на 107.6-107.75% (YTM 6.2%), что соответствует спрэду к UST10 в 107 б.п. При этом сообщение о том, что страны Парижского клуба приветствуют решение России досрочно выплатить $22 млрд. (напомним, что ранее речь шла о $12 млрд.) пока не оказывает поддержки рынку. Мы полагаем, что в ближайшее время спрэд сохранит колебания в коридоре 100-110 б.п.

В корпоративном секторе основной новостью стало утреннее сообщение о том, чтоTelenor согласилась на условиях Altimo продать свою долю в Киевстаре. С одной стороны данное решение позитивно для Вымпелкома как долгожданное урегулирование конфликта акционеров: по итогам дня евробонды Вымпелкома выросли на 10-20 б.п. В то же время, мы отмечаем, что сумма, за которую Telenor предлагает продать долю в Киевстаре ($5 млрд.) даже в случае частичной оплаты акциями, вероятно, потребует увеличения заимствований, в том числе и на внешнем рынке, что может оказать сдерживающий эффект на котировки торгующихся выпусков. В целом настрой операторов до заседания ФРС был умереннопозитивный, что привело к росту большинства корпоративных выпусков. Однако, как и в суверенном сегменте, сегодня с утра отмечаются продажи корпоративных еврооблигаций. До недавнего времени мы рекомендовали увеличивать долю длинных бумаг, в частности металлургов Северстали и Евразхолдинга, показавших неплохие финансовые результаты за 2005 год. Однако протокол заседания ФРС, выступающий в пользу сохранения неопределенности на рынке базовых активов, вероятно, окажет негативный прессинг на российский сегмент, в связи с чем мы рекомендуем воздержаться от дальнейших покупок в данных бумагах. Вместе с тем, мы сохраняем рекомендации по бондам ГМК Норникеля-09, Абсолют-банка-09, а также рекомендуем внимательно следить за первичным рынком, где существует возможность получения премии на размещении. В частности, нам представляется интересным 7-летний квазисуверенный выпуск Россельхозбанка.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Вчера в рублевых бумагах можно было наблюдать выборочные продажи в наиболее ликвидных сериях первого – второго эшелонов, обусловленные, по всей видимости, желанием инвесторов зафиксировать прибыль от предыдущих дней роста накануне заседания ФРС. В частности, подешевели выпуски РЖД-6 (-10 б.п.), ФСК-3 (-14 б.п.), 44 Москвы (-20 б.п.), а также облигации Мособласти (3, 5 и 6 выпуски). В то же время, в целом активность была на среднем уровне: большинство участников предпочло воздержаться от активных действий, предпочитая дождаться результатов события, которое потенциально могло бы дать новый позитивный сигнал для рублевого рынка (в случае намека на скорую паузу).

К сожалению, подобным ожиданиям не суждено было сбыться: по сути, тон заявлений ФРС относительно будущей политики почти не изменился. Как следствие, рынок базовых активов, а вслед за ним и рынок российских еврооблигаций, скорее всего, сохранит высокую волатильность в зависимости от выходящей макростатистики, равно как и свое негативное влияние на настроения инвесторов в рублевые долги – хотя давление, вероятно, и будет сглаживаться позитивным развитием событий на валютном рынке. При таком раскладе инвесторам вряд ли стоит рассчитывать на снижение доходности в голубых фишках: по-прежнему предпочтительней смотрятся выпуски второго-третьего эшелонов средней дюрации.

В частности, мы выделяем выпуски Топ-Книги, Санвэя, Группы ЛСР, Виктории, ограниченный потенциал роста сохраняют облигации Магнита. Выпуски ЮТК, ранее входившие в наш список рекомендаций на покупку, на наш взгляд, уже близки к своей справедливой стоимости после впечатляющей динамики в апреле: спрэд ЮТК-3 и ЮТК-4 к кривой Сибирьтелекома колеблется в пределах 140-150 б.п., что адекватно отражает разницу в кредитном качестве. Мы не ожидаем существенного снижения доходности с текущих уровней и рекомендуем фиксировать прибыль в облигациях ЮТК.