Rambler's Top100
 

Альфа-Банк: Долговой рынок: обзор за неделю


[11.02.2008]  Альфа-Банк    pdf  Полная версия
Денежный и валютный рынки

Конъюнктура рынка

На прошедшей неделе доллар скорректировался в сторону укрепления после резкого ослабления неделей ранее. Такая ситуация вызвана распространяющимися слухами относительно грядущей рецессии в США и перспектив ее влияния на другие экономики мира.

В четверг принималось решение по ключевой ставке со стороны ЕЦБ и Банка Англии. В итоге, первый из них оставил все как есть, а второй – смягчил денежно-кредитную политику на минимальную величину (25 б.п.). Кроме того, последовавшие комментарии главы ЕЦБ Ж.-К. Трише создали впечатление, что мы скорее увидим в ближайшем будущем снижение ключевой ставки, нежели ее повышение. К этому же склоняется большинство аналитиков и экономистов. На фоне вполне предсказуемой политики ФРС в будущем, мы и увидели такое движение американской валюты. В результате, неделя закрывалась на уровне 1,45 $/евро и 24,78 руб/$.

Наши ожидания

В ближайшее время динамика курса доллара будет зависеть от выходящей макроэкономической статистики по Еврозоне и США. Она должна дать хотя бы приблизительный ответ на опасения касательно грядущей рецессии. Вряд ли стоит говорить о серьезном укреплении доллара, особенно на фоне решительных действий ФРС, однако определенные коррекционные колебания вполне возможны. Уровень банковской ликвидности остается приемлемым, однако остатки на корсчетах и депозитах в ЦБ плавно снижаются. Прогнозы Банка России, ожидающего пик дефицита ликвидности в марте-апреле, настораживают банки, вынуждая их активнее работать над созданием «подушек безопасности». Предлагаемые ЦБ меры для смягчения последствий кризиса ликвидности пока не опробованы рынком и их эффективность остается под вопросом.

Рынок рублевых облигаций

Конъюнктура рынка и наши ожидания

На прошлой неделе стабильность, наблюдавшаяся в течение последних недель сменилась продажами, усилившимися к концу недели. Наиболее сильно пострадали самые ликвидные выпуски – как в корпоративном, так и в госсекторе. Снижение котировок по итогам недели превышало 1%, что вылилось в рост доходности на 20-35 б.п. по всему спектру «голубых фишек».

Мы видим несколько причин смены настроя участников торгов:

• Ситуация на международных рынках продолжает оставаться напряженной, что вылилось в падение российских фондовых индексов. Внутренний долг оказался чувствителен к этому фактору.

• По итогам заседания ЕЦБ и Банка Англии, а также на фоне заявлений представителей монетарных органов власти произошло резкое укрепление доллара к основным мировым валютам. При этом, рубль демонстрировал ускоренную динамику в движении вниз, что не могло не оказать психологического давления на российских инвесторов.

• И, наконец, Банк России погнозирует формирование дефицита рублевой ликвидности в марте-апреле текущего года. При этом, ЦБ к этому моменту планирует ввести ряд новых механизмов, которые будут направлены на смягчение негативного влияния дефицита ликвидности на банковскую систему. Однако действенность этих механизмов остается под вопросом. В любом случае, готовясь к проблемам со свободными ресурсами через 1,5-2 месяца, инвесторы начали заранее сокращать длинные позиции. Очевидно, что очередной виток дефицита средств приведет к росту ставок на рублевом рынке.

Прогнозы ЦБ обеспокоили и эмитентов. В настоящее время ситуация с ликвидностью относительно стабильна, что позволяло рублевому долговому рынку консолидироваться в предыдущие недели, не реагируя на давление внешних факторов. Опасаясь роста стоимости заимствований, как и собственно отсутсвия возможности для выхода на рынок в весенний период, эмитенты спешат воспользоваться текущей конъюнктурой. Как следствие, резко возрос объем предложения новых займов.

На прошлой неделе прошло размещение облигаций Москвы – эмитент тестировал рынок после 2-летнего отсутствия. Облигации нового займа были размещены без премии ко вторичному рынку под 7% годовых в объеме, существенно ниже выставленного на аукцион. Инвесторы были разочарованы жесткой позицией эмитента. Однако это лишь пробный шар – всего в I квартале планируется вывести на рынок облигаций Москвы на 15 млрд руб.

Основные же размещения состоятся на этой неделе. В корпоративном сегменте объем предложения новых выпусков превышает 17 млрд руб. Наиболее интересными для инвесторов станут облигации ТГК-10 и Микояновского мясокомбината. Оба эмитента уже не новички на публичном рынке заимствований. Так у ТГК-10 первый выпуск торгуется в настоящее время под 8,5% годовых. Учитывая премию за первичное размещение, составляющую в настоящее время для компаний 1-2-го эшелонов 50-100 б.п., мы считаем справедливой доходность нового займа в диапазоне 9,3-9,7% годовых.

Учитывая предстоящие размещения, активность на вторичном рынке сократится. Поводов для смены тренда покаа не наблюдается. В среднесрочном плане инвесторы ожидают роста ставок, что вынуждает их активизировать продажи уже сейчас.

Рынок еврооблигаций

Конъюнктура рынка

Прошедшая неделя на американском долговом рынка выдалась не такой уж волатильной, даже несмотря на волну продаж на фондовом рынке в середине недели. В итоге, доходности КО США практичеки не сдвинулись с места.

Негативные новости не позволяли расслабиться участникам рынка в течение всей недели:

• Индекс деловой активности в сфере услуг ISM упал существенно ниже отметки в 50 пунктов – это свидетельствует о проблемах в данном секторе экономики.
• S&P снизил рейтинг Sallie Mae (крупнейший кредитор студентов) на 2 ступени, а Moody’s – Monoline-компании Security Capital Assurance на 6 ступеней.
• Кроме того, прошедшие аукционы 10-летних и 30-летних КО США не добавили инвесторам оптимизма – спрос на бумаги оказался довольно слабым.

Однако нужно отметить, что рынок поглощал эти новости без особой ответной реакции, что и дало в результате более или менее спокойную неделю на американском долговом рынке. Россия-30 ближе к концу недели продемонстрировала снижение котировок – в пятницу бумага закрывалась на уровне 114,4% от номинала. Спред расширился на разнонаправленном движении КО США и Россия-30 до 178 б.п. 5-летний CDS продолжили подкупать на случай неблагоприятного развития ситуации.

Стоит отметить возникшие диспропорции в уровнях ставок долларовых облигаций и бумаг, номинированных в евро. Ввиду кризисной ситуации в американской экономике мы стали свидетелями резкого снижения ключевой ставки со стороны ФРС в последние месяцы. В результате, она оказалась значительно ниже ключевой ставки Еврозоны (3% против 4% годовых).

Очевидно, что такой ход вещей должен найти свое отражение и на долговом рынке. Постепенно для более ликвидных эмитентов мы наблюдаем выравнивание спредов по бумагам в евро и долларах относительно соответствующих среднерыночных свопов. В частности, для облигаций Газпрома спреды по выпускам в разных валютах уже практически сравнялись.

Однако такая ситуация сложилась не для всех эмитентов. В частности, по еврооблигациям Транснефти спред долларовых выпусков в 2,5 раза превышает спред к среднерыночным свопам по выпускам в евро (270 б.п. против 110 б.п. при сопоставимой дюрации). Причем такая значительная разница в спредах наблюдается несмотря на опережающее падение котировок Транснефти, номинированной в евро на прошедшей неделе (-2,7%).

Аналогичная картина наблюдается и среди еврооблигаций ВТБ (спред в евро составляет около 130 б.п., а в долларах – 360 б.п.), Банка Русский Стандарт (спред в евро составляет около 635 б.п., а в долларах – 750 б.п.), Межпромбанка (спред в евро составляет около 880 б.п., а в долларах – 1030 б.п.). Столь значительная разница в кредитных спредах не может быть объяснена различиями в дюрации выпусков в разных валютах и требует выравнивания.

Очевидно, что в преспективе ситуация должна измениться в сторону выравнивания спредов. Для еврооблигаций Газпрома выравнивание спредов происходило за счет более агрессивных продаж выпусков, номинированных в евро. Учитывая сохраняющуюся высокую неопределенность и давление негативных новостей выравнивание спредов по этому сценарию выглядит наиболее реалистично.

Наши ожидания

Текущая неделя интересна с точки зрения публикации данных по розничным продажам и промышленному производству. В остальном, ключевым движущим фактором для долгового рынка станет динамика фондовых индексов. Вряд ли стоит ожидать существенных колебаний цен КО США, однако новости от рейтинговых агентств могут внести свои коррективы.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: