РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Аукцион ОФЗ 46018 прошел успешно. На вчерашнем аукционе Минфин продал практически весь заявленный объем ОФЗ 46018, а именно 7 млрд руб. Средневзвешенная доходность выпуска составила 6,53%, доходность отсечения – 6,55%. Напомним, что мы рекомендовали ставить заявки на бумагу с доходностью 6,55% и выше. С учетом размещения объем ОФЗ 46018 в обращении составляет сейчас около 77 млрд руб. С нашей точки зрения, результаты аукциона однозначно свидетельствуют, что в условиях улучшившейся рублевой ликвидности спрос на длинные ОФЗ сохраняется на высоком уровне, несмотря на некоторое ослабление Treasuries. Наш долгосрочный взгляд на длинный конец безрисковой кривой остается позитивным – мы считаем, что при неподвижности Treasuries длинные ОФЗ имеют потенциал достичь уровня доходности 6,1%, поскольку премия, которую длинные ОФЗ платят сейчас к долларовым суверенным евробондам, слишком велика.
Дальнейшее улучшение ситуации на денежном рынке. Ставка овернайт на межбанковском рынке находится сейчас на уровне 2- 2,5%, что в последний раз наблюдалось только в первой половине октября 2006 года. Таким образом, можно констатировать, что ожидавшаяся нормализация ситуации с рублевой ликвидностью наконец наступила. В ближайшее время подскоки коротких ставок вверх будут связаны с налоговыми платежами, которые в январе начнутся с уплаты ЕСН 15 числа. После этого, в первой половине февраля, мы вновь увидим овернайт на уровне 2-3%.
Торговые идеи.
1) В муниципальном секторе одним из очевидно недооцененных выпусков остается СамарОбл-3, которая торгуется на уровне 7,5% к погашениючерез 4,5 года. Самарская область – регион России с очень хорошим кредитным качеством, отражением которого являются кредитные рейтинги BB-/Ba2 от S&P/Moody’s. Соответственно, представляется мало обоснованным, что выпуск СамарОбл-3 торгуется выше кривой обязательств Коми (спред порядка 35бп), тогда как рейтинг Коми - Ba3 по шкале Moody’s – ниже рейтинга Самарской области. Даже учитывая, что бумаги Коми включены в список А1, а бумаги Самарской области – нет, спред между обязательствами Коми и Самарской области должен, по меньшей мере, отсутствовать. Соответственно, мы рекомендуем СамарОбл-3 к покупке с целью по доходности 7,25%.
2) Мы продолжаем рекомендовать к покупке выпуск ВолгаТел-4, который вчера котировался на уровне доходности 8% к оферте через 32 мес. Компания ВолгаТелеком (рейтинг BB- от S&P) является лидером по кредитному качеству среди телекомов Связьинвеста, однако сейчас выпуск ВолгаТел-4 торгуется хуже Центртел-4 (рейтинг B от S&P), а также хуже выпуска ВолгаТел-3 (7,75% на 46 мес). Естественной причиной того, что четвертая серия торгуется выше третьей является тот факт, что последняя внесена в биржевой список А1, однако у нас нет оснований предполагать, что ВолгаТел-4 останется внесписочным выпуском в течение длительного времени. Соответственно, наша цель 7,75% по доходности бумаги к оферте остается неизменной, и мы рекомендуем выпуск ВолгаТел-4 на покупку.
3) Довольно очевидной выглядит идея покупки облигаций Копейка-1, по крайней мере, в сравнении с выпуском Копейка-2. Копейка-1 торгуется сейчас с доходностью 9,75% на срок порядка 17 мес., тогда как Копейка-2 расположена в точке 9,45% на срок 26 мес. Добавим, что выпуск Копейка-2 мы также считаем недооцененным в долгосрочной перспективе, поскольку наша стратегическая цель по нему находится на уровне 9%. Однако в текущей ситуации Копейка-1 очевидно является доминирующим вариантом вложения средств, поэтому ее мы в первую очередь рекомендуем на покупку. Компания Копейка имеет рейтинг B- от агентства S&P.
Взгляд на рынок. Наш взгляд на Treasuries изменился с позитивного на нейтральный, поэтому непосредственные перспективы рублевого рынка мы сейчас также оцениваем как более умеренные, чем в конце 2006 года. Тем не менее, у длинных рублевых облигаций существует свой относительный апсайд к долларовым облигациям, и в условиях достаточной рублевой ликвидности, ожидающейся в первой половине года, этот потенциал, по крайней мере, защищает рублевые бонды от падения. В результате, наш взгляд на длинные рублевые облигации является нейтральным в короткой перспективе (до конца месяца) и позитивным для существенных сроков инвестирования.
ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Корпоративный сектор. Вчера в корпоративном сегменте продолжилась тенденция вторника – участники рынка фиксировали прибыль. Наиболее сильно «пострадали» выпуски с длинной дюрацией. В частности, Вымпелком ’16, ТНК ’16, МТС ’12 потеряли в цене 53 б.п., 51 б.п. и 48 б.п. соответственно. Сегодня мы не ждем заметного изменения ситуации по сравнению со вчерашним днём. Пока базовые активы продолжают снижаться, российский рынок будет следовать за ними. В декабре прошлого года российские еврооблигации демонстрировали устойчивость к колебаниям Treasuries, но в краткосрочном периоде мы считаем этот потенциал исчерпанным.
Суверенные еврооблигации. Emerging Markets вчера снова двигались вниз. Падение ближе к вечеру было подкреплено вышедшими в США данными о состоянии торгового баланса, которые показали его дефицит ниже ожидаемого. Продолжающие снижаться цены на нефть также не внушают оптимизма на развивающихся рынках. Тем не менее, спрэд индекса EMBI+ за счет роста доходности Treasuries сократился по итогам вчерашних торгов на 1 и в настоящее время составляет 177 б.п. Россия ’30 снизилась до 112,54%, и её спрэд к USG10Y расширился до 107 б.п.
Рекомендации:
Ранее мы рекомендовали выпуск Ренессанс ’09 к покупке с целью 8,30%. Под влиянием повышенного спроса инвесторов к банковским бондам в начале этого года доходность по выпуску достигла уровня 8,15%, снизившись на 34 б.п. В краткосрочном периоде мы советуем зафиксировать прибыль, продав бумагу. Однако, когда фиксация прибыли в целом на рынке российских евробондов завершится, мы опубликуем новую рекомендацию по данному выпуску в зависимости от его положения по отношению к аналогам на тот момент. В начале декабря Петрокоммерц ’09-2 разместил выпуск на 300 млн долл. с доходностью 8,75%. Выпуск Петрокоммерц ’09-1, который на несколько месяцев короче, торгуется в настоящий момент в диапазоне 8,10-8,15%. В связи с чем уровень 8,75% мы считаем неоправданно высоким. Вчера на вторичных торгах бумага опустилась до 8,60%, но мы видим дальнейший потенциал снижения доходности и рекомендуем бумагу к покупке с долгосрочной целью 8,25%. Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до промежуточных 7,25%. Потенциально бумага может стоять ниже
- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,20%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента
Вывод: Мы не ожидаем заметного изменения котировок корпоративных еврооблигаций. Однако вследствие снижения чистого долга РФ и отсутствия первичного предложения в суверенных бондах в течение года возможно снижение их доходностей, а также доходностей бумаг квазигосударственных компаний. Наша цель по спрэду к казначейским облигациям – 90 б.п.
