Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор долгового рынка

[11.01.2007] Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

РЫНОК ВНЕШНИХ ДОЛГОВ

В отсутствии каких-либо других направляющих облигации Казначейства США продолжили падение в середине недели после публикации неожиданно низкого дефицита торгового баланса страны за ноябрь. Многие предполагали, что показатель продолжит движение к рекордной отметке $70 млрд., зафиксированной в июле, однако дефицит оказался ниже значения предыдущего месяца, что еще больше дает свободы американским банкирам для сохранения нынешнего высокого уровня процентных ставок. Дополнительным грузом стали сильные данные по оптовым запасам за ноябрь, которые выросли на 1.3% (ожидалось 0.5%), хотя мы допускаем, что это накопленная часть с предыдущего месяца, когда запасы были также высокие, а потребительская активность – низкой. Доходность индикативных 10Y UST выросла на 3 б.п. до 4.686%, хотя очевидно, что основной интерес представляет завтрашняя публикация отчета по розничным продажам США за декабрь, который является традиционно активным месяцем потребительских покупок. В случае слабых данных (ниже 0.5%) мы имеем все шансы увидеть полную компенсацию за рост доходности в предыдущие дни к локальным минимумам в районе 4.60%. Сегодня ЕЦБ проводит заседание по ставкам. Хотя все ожидают сохранение учетной ставки на уровне 3.50%, интерес представляет сопутствующий комментарий. Рынок уверен в еще одном повышении в первом квартале, о чем свидетельствует закрепление доходность 10-летних инструментов еврозоны выше 4.0%. По-видимому, этот уровень станет нижним порогом на весь 2007 год.

Суверенные еврооблигации EM показали смешанную динамику, однако большинство индикативных выпусков завершили сессии в минусе на фоне продолжающегося роста доходности базовых активов. Хотя речь не идет о серьезном уходе от риска, что видно из стабильного спрэда EMBI+ (178 б.п.), инвесторов беспокоит политическая ситуация в Эквадоре и Венесуэле, которые стали аутсайдерами последних дней, в том числе из-за сохраняющегося снижения цен на нефть. Комиссия по аудиту внешнего долга Эквадора, назначенная еще предыдущим президентом Альфредо Паласио, выявила, что часть выпусков и кредитов были привлечены незаконно, что ставит под угрозу их обслуживание администрацией нового социалистического президента Рафаэля Корреа. Он вступает в должность 15 января, и ровно через месяц, 15 февраля, должен состояться очередной платеж по внешним долгам на $135 млн. До этой даты мы не ожидаем серьезного восстановления индикативных бумаг страны с погашением в 2030 году, которые сегодня торгуются на уровне 75% номинала. Венесуэла – это ставка на рост цен на нефть. Очевидно, что пока эта стратегия работает плохо, а заявления президента Уго Чавеса о национализации телекоммуникационных и коммунальных компаний вызвали серьезные опасения по поводу инвестиционного климата в стране. Лишившись нефтяных средств, Венесуэле будет тяжело пережить отток иностранного капитала. Хотя президент заявил, что речь идет не о конфискации, а - выкупе компаний у их владельцев, мы сомневаемся в рыночности подобных сделок. Поэтому продолжаем оценивать еврооблигации Венесуэлы «ниже рынка» и указываем, что выпуск 2027 года торгуется дороже остальной кривой, рекомендуем продажи сосредоточить на этих бумагах. В целом сегмент EM продолжает «терять очки», с начала года он показывает отрицательную отдачу. На наш взгляд, это временная ситуация, серьезные инвестиционные игроки готовы войти в рынок, они уже сейчас активно участвуют в первичных размещениях. Поэтому когда инвесторы «снимут пенку» с бумаг, достигших максимальных уровней к концу года, мы увидим восстановление.

В отличие от предыдущих лет, мы делаем ставку на страны со здоровыми бюджетными и платежными балансами, сильной валютой и низкой зависимостью от нефтяной выручки. К ним мы относим Перу, Колумбию, Аргентину, в меньшей степени Филиппины и Панаму. В российском сегменте проходили единичные сделки, при этом можно говорить о снижении рынка вслед за базовыми активами. На кривой доходности четко сложилось 3 основных сектора интересов инвесторов. Первый представляет собой короткие высокодоходные банковские выпуски с доходностью 7-8%. Второй – ликвидные долги телекомов и металлургии с дюрацией 2-4 года и доходностью 6-7%. Третий – высоконадежные квазисуверенные бумаги со спрэдом 30-50 б.п. к суверенной кривой. На наш взгляд, наиболее интересной здесь является вторая группа бумаг, имеющая хорошие технические и фундаментальные параметры и относительно привлекательную доходность. Кроме того, на наш взгляд, потенциал повышений рейтингов здесь не исчерпан. Привлекательными в секторе считаем длинные Евразхолдинг, ТМК и АФК Систему. Номос-банк назначил организаторов выпуска еврооблигаций. Скорее всего, целью займа будет рефинансирование бумаг на $125 млн., которые погашаются 13 февраля. Вероятно, срок до 5-7 лет, объем – $100-150 млн. Справедливая доходность 7.625-7.5%.

РЫНОК ВНУТРЕННИХ ДОЛГОВ

Рынок рублевых облигаций вчера вновь отметился преобладанием продаж. Подешевели следующие бумаги – ГАЗПРОМ А3, А4 и А6, РЖД 02 и 07, ФСК ЕЭС 02, 03 и 04, изменения в среднем составили 10-15 б.п. Облигации государственного сектора тоже потеряли в цене. Активность на рынке рублевых облигаций в среду подросла по сравнению со вторником, но пока остается низкой. Некоторое негативное влияние на рынок рублевых облигаций оказывает снижение на внешнем долговом рынке.

В секторе ОФЗ преобладали разнонаправленные движения. Ключевым событием стал аукцион по размещению дополнительного выпуска ОФЗ-46018 с амортизацией долга. Предложение - 7 млрд. рублей по номиналу. Спрос составил 9.7 млрд. руб. Бумаг было продано на сумму в 6.9 млрд. рублей. Цена отсечения была установлена на уровне 111.5526% от номинала. Таким образом, доходность составила 6.55% годовых. Размещение прошло по рынку, что на фоне высокого спроса указывает на позитивный настрой инвесторов.

Сегодня на рынке рублевых облигаций мы ожидаем увидеть разнонаправленные движения, при этом торговая активность скорее всего останется на низком уровне. В то время как отрицательное влияние на рынок внутреннего долга будет оказывать негативный внешний фон, положительным фактором выступает хорошая ситуация с ликвидностью. Несмотря на снижение курса рубля относительно доллара, инвесторы ожидают его укрепления в рамках борьбы с инфляцией.

Обращаем внимание на начавшийся торговаться с середины декабря выпуск облигаций СОРУС-Капитал. По причине «нелегкого» периода для рынка рублевых облигаций бумага «вышла на рынок» ниже номинала. Сейчас выпуск торгуется по доходности 11.0-11.5% годовых, что указывает на наличие премии к более длинному выпуску Группы JFC в размере 150-200 б.п. Мы считаем, что на основе соотношения кредитного качества и учитывая дюрацию, размер спрэда не должен превышать 50 б.п. В связи с чем, на фоне улучшения рыночной конъюнктуры видим потенциал снижения доходности на горизонте одного-двух месяцев порядка 150 б.п., то есть рост цены на 1 п.п. Доход инвестора в этом случае составит около 20% в годовом исчислении.