КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Газпромнефть: результаты за первое полугодие по US GAAP

Газпромнефть (Baa3/BBB-) представила вчера результаты деятельности за второй квартал по американским стандартам учета. В целом, показатели несколько разочаровали, но, по нашему мнению, они вряд ли окажут существенное воздействие на котировки облигаций. Как и большинству российских нефтяных компаний, Газпромнефти удалось существенно повысить показатели рентабельности в квартальном сопоставлении, поскольку стоимость нефти в отчетном периоде выросла на 32% по сравнению с предыдущим кварталом, тогда как повышение экспортных пошлин происходит с задержкой. Вместе с тем, продолжилось снижение добычи в годовом сопоставлении – на 1.0% на консолидированной основе, что, тем не менее, оказалось значительно лучше предварительных данных, опубликованных ИнфоТЭК, согласно которым падение составило 3.6%. Более существенный объем производства – самый значимый положительный момент в отчетности, на наш взгляд. Более того, в следующем году компания рассчитывает добиться полного прекращения снижения добычи за счет активного бурения.

Выручка в отчетном квартале уменьшилась на 48% в годовом сопоставлении до USD5.2 млрд, что соответствует нашим расчетам, но на 5% ниже среднерыночного прогноза. Операционные затраты оказались несколько выше, чем мы предполагали (особенно общие, коммерческие и административные расходы), из-за чего показатель EBITDA за квартал (USD1.25 млрд) был ниже нашего и среднерыночного прогноза на 7% и 11% соответственно. Газпромнефти удалось повысить рентабельность EBITDA до 24% (против 21% в первом квартале), что, впрочем, существенно ниже 29%, продемонстрированных в рекордном для отрасли втором квартале прошлого года. На прибыль до налогообложения и чистую прибыль положительное воздействие оказали курсовые разницы и доходы от переоценки финансовых вложений на общую сумму в USD613 млн, благодаря чему по этим показателям компания превзошла наши прогнозы на 35% и 34% соответственно, но при исключении единовременных доходов отрицательное отклонение от прогнозов составило бы 21% и 3 4% соответственно по причине более низкого, чем мы ожидали, показателя EBITDA и более высоких процентных расходов.

Во втором квартале операционный денежный поток составил USD1.0 млрд, а поток от инвестиционной деятельности уменьшился на USD2.0 млрд. Капиталовложения в размере USD717 млн оказались значительно выше, чем ожидалось, на фоне увеличения объема буровых работ, но все же были на 11% ниже показателя за аналогичный период 2008 г. Ряд сделок по приобретению контрольного пакета акций Sibir Energy в сумме потребовал USD1.7 млрд денежных средств. Соответствующий разрыв (без учета сокращения денежной позиции и дивидендных выплат) был в основном закрыт за счет бридж-кредита от Сбербанка в размере USD860 млн. Срок погашения данного кредита наступил в июле 2009 г. Насколько мы понимаем, он был частично рефинансирован за счет поступлений от размещения облигаций Газпромнефть-3 объемом 8 млрд руб. Компания также сообщила, что в августе подписала соглашение о необеспеченном кредите на USD300 млн сроком на три года в BTMU, Raiffeisen и Nordea, который может быть увеличен д о USD500 млн.

Совокупный долг компании на конец первого полугодия составил USD6.6 млрд, из которых две трети приходится на краткосрочные обязательства (с учетом доли долгосрочного долга, подлежащей погашению в течение года). Это соответствует коэффициентам Совокупный долг/EBITDA на уровне 1.3 и Чистый долг/EBITDA в размере 1.0. По информации аудиторов, такая долговая нагрузка соответствует ковенантам, установленным в кредитных соглашениях (их предельный уровень официально не раскрывается).

ЭКОНОМИКА

Гривна укрепилась в результате валютных интервенций НБУ

Межбанковский курс украинской валюты, резко снизившийся до 8.9 грн. за доллар США в конце прошлой недели, вчера вырос до 8.4 грн. за доллар в результате валютных интервенций НБУ и публикации относительно благоприятных данных о динамике валютных резервов.

На конец августа валютные резервы НБУ достигли USD28.9 млрд; чистые валютные резервы, по нашим оценкам, составили USD18.5 млрд. Согласно требованиям МВФ, чистые валютные резервы НБУ не должны опуститься ниже USD16.4 млрд на конец сентября и USD14.9 млрд на конец года. По словам главы НБУ В. Стельмаха, в сентябре регулятор планирует направить на валютные интервенции USD1 млрд против USD865 млн в августе. Принимая во внимание количественные критерии МВФ, в текущем месяце НБУ может потратить на эти цели даже больший объем средств, но это ограничит его возможности в четвертом квартале, на который приходятся значительные выплаты по внешнему долгу.

НБУ ввел новый вид валютных интервенций – валютные аукционы для банков и их корпоративных клиентов. Участники таких аукционов подают заявки на покупку долларов, и регулятор удовлетворяет заявки с более высоким курсом, тогда как ранее НБУ самостоятельно определял курс валютных интервенций. Мы считаем это решение достаточно благоприятным: по сути, это движение в сторону рыночных принципов ценообразования на валютном рынке. В то же время, успех новой инициативы полностью зависит от прозрачности проведения аукционов и от того, насколько ясным будет механизм определения цены отсечения для всех участников рынка.

Восьмого сентября НБУ провел первый аукцион, в рамках которого доллары продавались по курсу 8.25 грн. Следующий аукцион должен состояться сегодня, и укрепление гривны, скорее всего, продолжится. Между тем, мы полагаем, что курс украинской валюты вряд ли преодолеет отметку в 8.3 грн. за доллар. По нашим прогнозам, ближе к концу года он будет колебаться в диапазоне 9.0-9.5 грн. за доллар, и среднегодовой курс в результате составит 8.7 грн. за доллар. Тем не менее, мы не пересматриваем наш прогноз на конец года (8.3 грн. за доллар), поскольку регулятор может принять решение повысить курс национальной валюты к отчетной дате, как это было в 2008 г., когда в последние дни года гривна укрепилась до 7.7 грн. за доллар.