Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций


[10.09.2008]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Ситроникс: результаты I полугодия

Вчера Ситроникс опубликовал неаудированные финансовые результаты по US GAAP за I полугодие 2008 года. Компания продемонстрировала достаточно сильные результаты на операционном уровне: выручка выросла на 45% к 1H2007, при этом рентабельность OIBDA удерживается на уровне 5%. Однако долг Ситроникса увеличился почти на 50% в I полугодии в связи с дополнительным финансированием оборотного капитала и расширением инвестиционной программы. В результаты мы пересматриваем оценку долговой нагрузки Долг/OIBDA по итогам 2008 года до уровня 8х.

После смены менеджмента осенью прошлого года, компания начала приносить прибыль на операционном уровне. Результаты Ситроникса за I половину 2008 года свидетельствуют о постепенном улучшении финансовых результатов трех ключевых сегментов:

телекоммуникационные решения (38% общей выручки): доходы за последний квартал выросли на 25% к 1Q2008, маржа OIBDA остается на уровне 4%;

IT-решения (42%): в I полугодии доходы выросли на 37% по отношению к аналогичному периоду 2007 года. Некоторое снижение выручки за 2Q2008 к предыдущему кварталу (–6%) может быть связано с неравномерным графиком выполнения проектов. Рентабельность OIBDA немного увеличилась во II квартале на 0.5 п.п. до 3.4%;

микроэлектронные решения (17%) продолжают демонстрировать очень сильную динамику: выручка за II квартал выросла на 31% к 1Q2008 благодаря увеличению продаж бесконтактных транспортных карт, рентабельность OIBDA увеличилась до 24.4% во II квартале (15.2% – в 1Q2008).

Слабые результаты показывает направление потребительской электроники, которое остается убыточным на операционном уровне. Однако влияние этого сегмента на общие финансовые результаты концерна не является значительным (OIBDA -$4 млн в 2Q2008). Вчера менеджмент Ситроникса повысил ориентир по годовой выручке до $2 млрд (+24% к 2007 г.) и подтвердил нижнюю границу рентабельности OIBDA на уровне 5%.

Объем капитальных затрат в I полугодии составил $140 млн, из которых $117 млн пришлось на приобретение 36% акций дочерней компании Квазар-Микро. Таким образом, инвестиции за I полугодие превысили ранее озвученный ориентир на 2008 г. в $100-110 млн. Новый планируемый объем капитальных вложений в текущем году составляет $200 млн. При условии реализации прогнозов менеджмента, долговая нагрузка Долг/OIBDA по итогам 2008 года составит около 8х.

Поскольку финансовые показатели Ситроникса остаются достаточно слабыми, ключевым фактором кредитного качества компании является высокая вероятность поддержки со стороны материнской АФК Система. Напомним, что концерн реализует ряд принципиально значимых проектов по заказу Системы, кроме того, выпуск еврооблигаций Системы предусматривает условие cross-default по Ситрониксу.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Очередная аномалия с ликвидностью

Вчера, в системе распределения банковской ликвидности произошла аномалия: при дефиците краткосрочной ликвидности, оцениваемом нами на уровне 160 млрд. руб., банки заняли у Банка России посредством операций РЕПО 260 млрд. руб. В результате объем корсчетов превысил рекордную для данного периода времени отметку в 800 млрд. руб. При этом ставки денежного рынка практически не отреагировали на столь существенные колебания банковской ликвидности и весь день держались на уровне 7%-8%, из чего можно заключить, что эти 100 млрд. руб., занятые у Банка России, были далеко не лишними.

Таким образом, Банк России впервые серьезно просчитался с максимальным размером средств на первом аукционе РЕПО, определив его на уровне 170 млрд. руб. Оставшиеся 90 млрд. руб. банки добрали на вечернем аукционе РЕПО. Мы прогнозировали, что подобные ошибки неизбежны, так как в российской банковской системе возникновение «заторов» в распределении ликвидности далеко не редкость, особенно в столь неспокойное время. У нас есть два объяснения вчерашней ситуации: либо банки подстраховались перед сегодняшним изъятием бюджетных депозитов объемом 119 млрд. руб. (хотя это не совсем логично, так как РЕПО можно было взять сегодня и не платить лишние проценты), либо в связи с распродажей акций произошла концентрация рублевой ликвидности.

Из-за подобных всплесков спроса на ликвидность, возможности системы рефинансирования могут исчерпаться совершенно неожиданно для денежных властей. Мы считаем, что рост краткосрочных ставок выше 8% может начаться, если объем РЕПО с ЦБ приблизится к уровню 350 млрд. руб. Это может произойти уже на этой неделе, если вчерашняя ситуация повторится, и банковской системе опять понадобится лишних 100 млрд. руб. Но даже без таких аномалий в следующий понедельник объем РЕПО с ЦБ, по нашим оценкам, должен достигнуть 300 млрд. руб. в связи с уплатой ЕСН и акцизов. В последующие дни мы ожидаем снижения напряженности на денежном рынке, так как необходимые средства должен предоставить Минфин в ходе очередных депозитных аукционов.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: