Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[10.08.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Первичный рынок: в центре внимания

Первичный рынок остается в центре внимания российского долгового рынка вот уже второй месяц. Начавшаяся неделя не станет исключением. Объявленное с сегодняшнего дня снижение процентных ставок Центральным банком на 25 б.п. прибавляет привлекательности выпускам облигаций, так как уменьшившиеся ставки по РЕПО с бондами позволят владельцам бумаг снизить свои расходы для получения дополнительного финансирования. Снижение основных ставок понижает ориентиры стоимости кредитования и для эмитентов, так как ведет к удешевлению кредитов как альтернативы привлечения средств на открытом рынке.

Мы ожидаем на этой неделе продолжение роста стоимости наиболее ликвидных бумаг, а также недавно размещенных выпусков на форвардном, и, в последствии, на вторичном рынке.

Результаты прошлой недели

Отметим, что снижение процентных ставок ЦБ РФ было ожидаемо инвесторами. Это приводило к размещению последних выпусков практически без премии к вторичному рынку. Так, на прошлой неделе рынку были предложены три выпуска облигаций (СЗТ-6, Москва-56, ОФЗ 25067) на сумму 20.5 млрд руб. Напомним, что размещено было 17.6 млрд руб. при спросе 45 млрд руб. Переподписка превышала 2.5х. Высокий спрос позволил СЗТ и Москомзайму снизить на аукционе доходность существенно ниже ориентиров, что привело к размещению новых выпусков без сколько-нибудь премии к вторичному рынку.

Чего ждать от текущей недели?

На этой неделе нас ждут размещения четырех корпоративных выпусков облигаций на общую сумму 30 млрд руб. Основной объем (25 млрд руб.) приходится на маркетированные на прошлой неделе биржевые выпуски Лукойла. Спрос при формировании книги заявок превысил предложение в 2.6 раза, установленный купон предоставляет доходность в размере 13.69%, что ниже ориентиров по доходности в диапазоне от 13.96 до 14.76%. Мы уже писали, что выпуск интересен, так дает неплохую премию к кривой доходностей Москвы. После снижения ставок выпуск кажется нам еще более привлекательным.

Среда на рынке облигаций пройдет под знаком банков. Рынку будут предложены облигации двух банков: Московского кредитного банка на 2 млрд руб и Мой банк на сумму 1.5 млрд руб. Поскольку активного премаркетинга выпусков не проводилось, мы полагаем, что выпуски будут размещаться среди ограниченного числа заинтересованных лиц и вряд ли станут рыночными.

В дополнение к банкам свои облигации будет размещать Первое коллекторское бюро на 1 млрд руб. также среди ограниченного круга участников, жалеющих приобрести бонды бюро в обмен на пул кредитов.

Традиционно в среду Минфин будет доразмещать ОФЗ 25066 на 15 млрд руб. Поскольку неделей ранее эмитент показал свою готовность премировать участников размещения, то при определенной щедрости выпуск найдет своих покупателей. В четверг и пятницу ОФЗ 25066 торговался по 99.48% от номинала с доходностью 11.3%.

Неделю завершит размещение на ММВБ маркетируемого в настоящий момент выпуска Самарской области, о котором мы подробно писали в нашем пятничном обзоре. Кстати сегодня стало известно, что 14 августа СИБУР-Русские шины собирается разместить по закрытой подписке дебютные облигации общим объемом по номиналу 12.692 млрд. руб. с погашением 21 декабря 2012 года.

Мы сохраняем наши рекомендации инвесторам по участию в первичных размещениях.

Вторичный рынок: осторожность не помешает

Участники долгового рынка в пятницу предпочли воздержаться от активных действий в преддверии выхода важной статистики в Америке. В целом, активность на вторичном рынке в пятницу была невысокая и торги проходили на низких оборотах. Покупки отмечались в облигациях ОФЗ: котировки выпусков 46003 и 25067 подросли в пределах 10 б.п. Хорошим спросом пользовались облигации РЖД 10-го выпуска, которые купить можно уже по 104.4% от номинала (+25 б.п.). Примерно столько же прибавили бумаги Икс5 4-й серии.

Судя по прошедшим в РПС сделкам с облигациями Мираторг, компания исполняла оферту по своим дебютным бондам. В пятницу прошло более сотни сделок по номиналу на сумму 940 млн руб. и 5 сделок по 99% от номинала на сумму 948 млн руб.

Глобальные рынки

Безработные США не спасли российские евробонды от коррекции

Оказавшаяся неожиданно сильной статистика по безработице в США (уровень безработицы в июле снизился с 9.5% до 9.4%, хотя рынки ждали в среднем 9.7%) вдохнул в рынки облигаций новые силы для роста перед важным заседанием FOMC 11-12 августа 2009 г. Рост индексов акций в США, начавшийся после выхода данных, помог укрепить свои позиции и долговым рисковым активам (EMBI+ вырос на 8 б.п.). Российский индикативный евробонд вырос к концу дня на 11 б.п.

Впрочем, хорошая макростатистика не спасла российский сегмент корпоративного валютного долга от коррекции (в среднем -15-10 б.п.). Вполне возможно, что российский долг начнет отыгрывать позитив сегодня, но самым вероятным сценарием для нас видится некоторая стабилизация до среды. И уже риторика американских регуляторов может благословить рынки на новую волну роста. Впрочем, рынки могут «подвигать» и макроданные по розничным продажам и промпроизводству в конце недели.

В ближайшие 2-3 дня мы рекомендуем инвесторам соблюдать осторожность. Наиболее консервативным инвесторам – самое время фиксировать рост курсовой стоимости за июнь-июль 2009 г.

Корпоративные новости

Ак Барс банк становится прозрачнее перед допэмиссией

По данным Коммерсанта, в прошедшую пятницу ФАС удовлетворила ходатайство Связьинвестнефтехима (СИНЕК) о покупке 50% акций Ак Барс банка. В настоящее время СИНЕК напрямую владеет только 2.8% банка.

Нас очень радует улучшение прозрачности акционерного капитала крупнейшего банка Татарстана. Закрепление формального контроля СИНЕКа – на 100% принадлежащего Правительству Республики Татарстан – над Ак Барс банком косвенно говорит о высоком факторе поддержки со стороны регионального правительства, которое, как мы понимаем, близко к увеличению капитала банка на 9 млрд руб. Мы не исключаем, что данная сделка окажет поддержку и кредитными рейтингам Ак Барса в силу того, что структура акционерного капитала всегда является важным для рассмотрения агентств фактором.

Наконец, можно предполагать, что желание закрепить контроль в капитале – это первый шаг для того, чтобы воспользоваться упрощенной процедурой последующих увеличений капитала.

О том, что Ак Барсу был снижен рейтинг от Moody’s, мы подробно писали в ежедневном комментарии от 29 июля 2009 г. Мы не думаем, что в бумагах Ak Bars’ 10 возможно осязаемое движение котировок вверх: они и неликвидны, и весьма переоценены. В то же время в случае позитивного рейтингового действия и/или 9-миллиардной инъекции в капитал спекулятивные инвесторы могут обратить свое внимание на более длинный бонд Ak Bars’ 11 (13.55%). Его премия над сопоставимыми по дюрации выпусками Транскредитбанка и Газпромбанка превышает 500 б.п.

ТМК добивается успехов в переговорах с банками

В пятницу на ленте новостей Reuters мы прочли о том, что ТМК договорился с Газпромбанком об «удлинении» $1.1-миллиардного кредита с 2.5 до 5 лет с фиксацией grace period на 2.5 года. Соглашение также предполагает снижение процентной ставки (она не раскрывается). Наконец, топ-менеджер компании подтвердил факт ведения переговоров с ВТБ и Сбербанком о продлении выданных кредитов и снижении по ним ставок до 10-13% годовых.

Успешная реструктуризация долгов на более комфортных чем ранее условиях безусловно позитивная для кредитного профиля ТМК, снизившего краткосрочный долг к рефинансированию примерно с $1.5 млрд до символической величины.

Несмотря на хорошие новости, интересных торговых возможностей в еврооблигациях ТМК мы уже не видим. Короткий евробонд TMK’ 09 торгуется очень близко к номиналу, совсем скоро у него будет погашение, особого смысла в его покупке мы не видим. Еврооблигации ТМК” 11 при цене 94-95% и доходности 13.5% нам трудно рекомендовать по тому, что после досрочного выкупа их значительной части (более $400 млн.) в июле 2009 г., оттуда резко ушла ликвидность. При относительно равных условиях и схожих кредитных рисках, мы отдаем предпочтение еврооблигациям Евраза и Северстали.

Сдержанно позитивная отчетность Транснефти за 1 кв. 2009 г. по МСФО

В прошлую пятницу Транснефть опубликовала отчетность по МСФО за 1-й квартал 2009 г. Для себя мы отметили следующие основные моменты: рост операционной рентабельности во многом за счет управления издержками, выход на положительную величину FCF, по-прежнему умеренная долговая нагрузка, которая, впрочем, грозит заметно увеличиться до конца 2009 г. (уже осуществленный выпуск инфраструктурных облигаций на 35 млрд руб и готовящийся к эмиссии jumbo-бонд еще большего размера).

Выручка Транснефти за 1-й квартал снизилась на 7.3% по сравнению с предыдущим кварталом до $ 2.5 млрд, что связано с ослаблением курса рубля по отношению к доллару. В рублевом выражении выручка увеличилась на 17 %, что связано с ростом тарифов.

Операционные расходы компании в 1-м квартале в рублевом выражении снизились на 3.6 %: положительное влияние оказала девальвация рубля в 1-м квартале. Помимо девальвации основной вклад в снижение расходов компании внесла статья «Расходы на ремонт», которая сократилась на 33.4 % в рублевом выражении. Номинально EBITDA margin за 1 кв. 2009 г. выросла с на 9.3 п.п. до 65.9% кв-к-кв.

Стоит отметить значительный убыток от курсовых разниц, который за 1-й квартал составил около $ 964 млн. Данный убыток связан с тем, что значительная часть долговых обязательств компании выражена в долларах.

Свободный денежный поток компании в 1-м квартале 2009 г. наконец-то стал положительной величиной: $ 109 млн.

Чистый долг в рублевом выражении вырос на 13.7 млрд руб. (в долларовом – сократился на $ 500 млн). По состоянию на 31.03.2009 величина чистого долга компании составила $ 6 141 млн. В относительном выражении показатель Чистый долг/EBITDA был близок к 1.0х.

Рублевый инфраструктурный выпуск имеет нерыночную природу, и на вторичных торгах его нет. Валютным публичным обязательствам Транснефти мы бы предпочли более доходные еврооблигации Газпрома, хотя в плане надежности обязательства государственной транспортной монополии у нас не вызывают никаких нареканий.

Экономика РФ

Денежные власти пытаются активизировать кредитную деятельность банков

С сегодняшнего дня Банк России снижает основные процентные ставки по своим операциям на 25 б.п. Ставка рефинансирования снижена с 11 до 10.75 %, минимальная ставка по операциям прямого РЕПО на открытом рынке – с 8 до 7.75 %.

Снижение ставок происходит в условиях незначительного ускорения инфляции (в июле годовая инфляция составляла 12 % против 11.9 % в июне). На наш взгляд, денежные власти чётко показывают, что сейчас приоритетом является активизация кредитной деятельности банков.

Отметим, что очередное снижение процентных ставок со стороны ЦБ является, по сути, констатацией уже произошедшего снижения стоимости денег, представляемых банковскому сектору Минфином и ЦБ (см. графики).

На наш взгляд, если ситуация на мировых рынках будет оставаться более-менее благоприятной, а инфляция не преподнесёт больших сюрпризов (наш годовой прогноз – 12.5 %), то Банк России продолжит снижение ставок, и до конца года мы, возможно, увидим ещё 2-3 шага (по 25 б.п.) в этом направлении.

В то же время активизация кредитной деятельности банков, на наш взгляд, зависит сейчас не столько от объёма ресурсов, предоставляемых денежными властями, сколько от уровня проблемной задолженности банковского сектора. Мы полагаем, что банки начнут активно кредитовать, только когда увидят, что рост проблемной задолженности достиг своего пика. Скорее всего, это произойдёт только в следующем году. Сейчас же дальнейшее агрессивное накачивание банков ликвидностью может иметь негативные последствия для инфляции и национальной валюты. Впрочем, мы уверены, что Банку России удастся соблюсти баланс.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: