Денежный рынок

Минфин и ЦБ увеличивают ликвидность

Курс рубля стабилен на этой неделе. Сегодня с утра его значение составило 38.35. Ставки NDF стабильны. Сегодня кривая NDF выглядит так: 3 мес. – 12.5 %; 6 мес. – 13.2 %; 12 мес. – 14.3 %.

Спрэд между 3-хмесячным форвардным курсом и spot-курсом доллара к рублю остается в районе 2.5 % - 3.0%. Форвардный курс USD/ RUB через 12 месяцев составляет 38.0 руб по сравнению с 37.7 руб во вторник.

Ситуация с рублевой ликвидностью остается благоприятной. Остатки на корсчетах выросли сегодня до 431.9 млрд руб., на депозитах – 254.4 млрд руб. Положительное сальдо операций банков выросло до 72.6 млрд. руб.

На следующей неделе Минфин продолжит размещение средств госбдюжета 14 апреля (объем - 50 млрд. руб., ставка - 15%, срок – 3 месяца). Напомним, что во вторник Минфин разместил лишь 60 млрд. руб. из 180 млрд. руб., предложенных к аукциону. Средневзвешенная ставка составила 15.1% годовых. Средства были размещены всего в трех банках, хотя к аукциону были допущены 22 кредитные организации.

В дополнение к аукциону Минфина, свой вклад в пополнение ликвидности банков внесет ЦБ (аукцион – 13 апреля, объем - 15 млрд., срок – 35 дней, ставка 15.5%). Банки получат доступ к траншам 15 апреля.

Честно говоря, мы не совсем понимаем необходимость размещения дополнительных средств в период, когда ликвидность банков остается на высоком уровне. На следующей неделе банки должны вернуть ЦБ всего 14 млрд. руб. Не исключено, что часть средств, привлеченных с аукционов, пойдет в том числе и на аукционы по размещению технических и рыночных (Газпром нефть-01, РЖД-14) выпусков облигаций.

Объем обеспеченных кредитов, полученных банками от ЦБ, продолжает расти

Между тем, ЦБ продолжает увеличивать объем средств под залог кредитных требований системообразующих предприятий. За последнюю неделю банки получили еще 120 млрд. руб., а совокупный объем средств вырос до 880 млрд. руб.

В тоже время, объем кредитов без обеспечения, полученных банками, сократился на 180 млрд. до 1460 млрд. руб. В нашем понимании, банки досрочно рассчитываются перед ЦБ, поскольку, если считать официальный объем привлеченных средств и погашений, то Банки должны были отдать ЦБ гораздо больше - 1.77 трлн. руб.

Внутренний рынок

Ажиотаж на первичном рынке

В качественных выпусках рублевых облигаций активность инвесторов остается на высоком уровне. На первичном рынке начинается настоящий ажиотаж. Вслед за Газпром нефтью и РЖД намерение разместить относительно рыночные выпуски объявили Москва и ЕБРР:

Москомзайм проведет 15 апреля 2009 г. аукцион по размещению облигаций Москвы 54-й серии объемом 15 млрд руб. Срок обращения облигаций 4 года : с 5 сентября 2008 г. до 4 сентября 2012 г. Ставки 1-7-го купонов – 8%, 8-ой купон – 7%. ЕБРР также 15 апреля собирается разместить пятилетние облигации 5-ой серии объемом 5 млрд руб., купон по которым привязан к ставке Mosprime.

Реструктуризации

Вчера в рамках первого этапа реструктуризации облигаций ГАЗ-финанс в РПС состоялись сделки на сумму 1400 млн. («купля») и на сумму 1260 млн. руб. («продажа»). Фактически инвесторы (кто согласился) получил 10% средств на руки. Эти условия хуже, чем предлагаемая реструктуризация облигаций авиакомпании «Сибирь» или Магнезита. Таким образом, компании удалось «уговорить» владельцев почти 28% выпуска. Это значительно меньше случая с реструктуризацией облигаций авиакомпании «Сибирь», где на первом этапе реструктуризации согласились чуть больше 42% владельцев дефолтных бумаг.

Оферты

Выпуск БанкСОЮЗ-02 был выкуплен еще 9 октября 2008 г. на 98.6%, а выпуск Лаверна-01 – в тот же день на 53.6% (535.6 млн. руб.) Вчера в рамках оферты по выпуску Лаверна-01 было выкуплено бумаг на сумму 211.1 млн. руб. (21.1% от объема выпуска). Активность на вторичном рынке остается не очень высокой. На следующей неделе оферт совсем немного: 5 выпусков на 15 млрд. руб.

Глобальные рынки

Банковский сектор порадовал рынки

Приятной новостью, пустившей мировые фондовые рынки в пляс, стала публикация предварительных данных по прибыли американского банка Wells Fargo, который порадовал инвесторов, поделившись прогнозом о том, что ему удалось заработать $3 млрд в 1-м квартале этого года, или вдвое выше прогнозов. Получить такую прибыль банку удалось благодаря росту кредитной активности и снизившимся процентным ставкам – банк сообщил, что получил заявки на ипотечные кредиты в размере $190 млрд в 1-м квартале, в том числе $90 млрд только в апреле. Кроме того, банк заявил, что выручка, выкупленного в октябре банка Wachovia, составила 40% выручки WF, а его результаты пока превышают ожидания. Реакция на новость была тем сильнее, что была неожиданной – публиковать отчетность Wells Fargo будет позже в этом месяце.

ФРС требует от банков держать в секрете результаты стресс-теста

Тем временем ФРС дала приказ банкам, уже получившим предварительные результаты по своему стресс-тестированию держать язык за зубами в ходе конференций, посвященных оглашению результатов за 1-й квартала. Чиновники опасаются, что информация по стресс-тесту, которая должна показать, необходимо ли проводить докапитализацию крупнейших американских банков, отвлечет внимание инвесторов от результатов 1-го квартала и породит ненужные спекуляции по поводу того, какие банки терпят серьезно бедствие. Глава WF вчера отказался огласить результаты стресс-теста своего банка.

Еще одна опасность – манипуляция финансовыми институтами цифр из отчетности в попытке показать большую прибыль и соответственно меньшую потребность в капитале. Напомним, что на следующей неделе будут отчитываться Goldman Sachs (14 апреля), JPMorgan (16 апреля) и Citigroup (17 апреля).

Goldman Sachs больше не хочет госучастия

Не успели финансовые рынки начать оттаивать, а банки уже начинают выказывать нетерпение избавиться от участия государства в своем капитале. Goldman Sachs вчера объявил о планах размещения акций на несколько миллиардов долларов, чтобы рассчитаться с государством. Окончательное решение будет принято на следующей неделе после публикации результатов, однако планы Goldman Sachs уже были с одобрением встречены инвесторы, которые посчитали их признаком хорошего самочувствия банка. Впрочем, в качестве одной из основных причин WSJ приводит вовсе не этот фактор, а решение топ-менеджмента и сотрудников не остаться без премий в 2009г. Таким образом, опасения правительства США начинают оправдываться – в попытке остаться независимыми, банки готовы отказаться от госпомощи.

Доходности UST растут на фоне надежд на скорый выход из рецессии

Другим приятным сюрпризом стала публикация еженедельной статистики по рынку труда, показавшая, что на прошлой неделе за пособиями в первый раз обратилось на 20 тыс. человек меньше. Также вчера был опубликован дефицит торгового баланса США, который в феврале уменьшился на 28% до $26 млрд – минимального уровня за последние 9 лет. Безусловно, это хорошая новость для доллара и долларовых активов, однако насколько это хорошо для развивающихся стран можно поспорить, ведь снижение было вызвано спадом спроса на импорт товаров и услуги в США, в том числе за счет снижения объема потребления нефти (с $16.34 млрд до $13.62 млрд).

Кстати, та же WSJ сегодня опубликовала результаты опроса, согласно которому рецессия в Америке закончится уже в сентябре этого года (консенсус предыдущего опроса – октябрь), однако уверенный рост экономика США начнет показывать только во 2-й половине 2010г. Безудержный рост оптимизма на мировых финансовых площадках не способствует снижению доходности UST. Несмотря на довольно бодрые результаты прошедшего вчера аукциона по размещению 10-летних нот, доходность GT-10 постепенно приближается к рубежу в 3%, пройти который пока не удается.

ЕЦБ может снова снизить ставки, а ФРС готовится откачать ликвидность

Тем временем регуляторы по-прежнему озабочены текущим состоянием экономик своих стран. Глава ФРБ Канзаса заявил, что ФРС пора начать сокращать ликвидность, чтобы недопустить роста инфляции. Напоминаем, что на прошлой неделе с подобной риторикой выступил гала центрального банка Бен Бернанке. Возможно, что регуляторы, которые имеют наиболее полное представление о состоянии экономики США, уже видят признаки восстановления и готовятся предпринять необходимые меры для ограничения роста инфляции. Кстати, о растущих инфляционных ожиданиях свидетельствует и рост спрэда инструментов TIPS к стандартным UST.

Европа пока отстает от США – вчера глава центрального банка Дании, член совета ЕЦБ заявил, что европейский банк может снова понизить ставки и по-прежнему рассматривает возможность использования дополнительных мер по стимуляции финансового сектора, который пока не достиг нормального состояния. Возможно, что ЕЦБ последует примеру Банка Англии и ФРС и приступит к выкупу госбумаг, узнать детали этих мерам мы сможем не раньше следующего заседания ЕЦБ, которое состоится лишь в мае.

На EM продолжается ликование

Увлечением глобальных инвесторов к риску пытается воспользоваться все большее число заемщиков – вчера шанхайский банк Pudong, доля в котором принадлежит Citigroup, объявил о планах привлечь ни много, ни мало $4.4 млрд на рынке капитала при помощи допэмиссии акций и выпуска субординированного долга. Цель размещения – повысить капитализацию банка, чтобы соответствовать требованиям китайского регулятора.

На рынке евробондов EM лихорадочные покупки возобновились с прежней силой – выросшие цены на нефтяные фьючерсы поддержали цены инструментов стран экспортеров – суверенные бонды стран Латинской Америки, Мексики и России сильно прибавили в цене. На фоне новости о достижении принципиальной договоренности по предоставлению МВФ кредита объемом $45 млрд Турции, в котировках евробондов последней наблюдалось ралли. Возобновление переговоров с МВФ вызвало рост доверия к евробондам Украины.

Кстати, мы обратили внимание, что спрэд средней доходности облигаций investment grade, который увеличился в конце марта – начале апреля по причине роста числа первичных размещений и давления предложенных премий на котировки обращающихся бумаг, за последние дни значительно сократился.

Российский сегмент вчера продолжил рост наравне с другими рынками. Ничего экстраординарного в сегменте нефинансовых инструментов мы не заметили. Доходность коротких бумаг частных банков уже не прельщает инвесторов, которые перешли к скупке более длинных облигаций – вчера повышенным спросом пользовались HCFB’11 и MDM’11s.

Корпоративные новости

Интеррос делает контрпредложение по покупке РБК

В статье на передовице сегодняшних Ведомостей сегодня обсуждает предложение Группы «Интеррос» по покупке РБК. Согласно данному предложению, Интеррос готов заплатить за допэмиссию акций РБК $90 млн. и выплатить кредиторам 41% задолженности деньгами сразу, на 23% долга - выпустить облигации сроком на 3 и 5 лет, а остальное списать.

Единственное, что мы можем пока сказать – условия Интерроса значительно привлекательнее 3 опций, предложенных Группой «Онэксим» 23 марта 2009 г. в случае покупки бизнеса РБК:

а) списать 92 % долга и получить оставшееся на руки;

б) списать 45 % долга и конвертировать оставшееся в 7-летний долг со ставкой 4 %;

в) списать 65 % и конвертировать оставшееся в 3-летний долг со ставкой 4 %.

Онэксим отвел кредиторам и акционерам на вынесение финального вердикта в отношении своего варианта поддержки РБК ровно 30 дней. Очевидно, что принятие решения и кредиторами, и акционерами в эти сроки становится менее очевидным.

Мы будем наблюдать за развитием ситуации вокруг РБК, которая все больше начинает напоминать аукцион с только 2 ключевыми участниками – Михаилом Прохоровым и Владимиром Потаниным. Принципиальность участников и «высокий градус» соревновательности могут сыграть на руку облигационерам в плане выторговывания лучших условий.

Черкизово готовит инвесторов к мягкой реструктуризации?

Вчера Группа «Черкизово» опубликовала финансовые результаты за 2008 год по US GAAP и провела конференц-колл по ее итогам. Выручка Группы выросла на 42 % и составила $ 1.166 млрд., причем основными драйверами роста выручки Группы продолжают быть сегменты «Мясо птицы» и «Свинина», где рост выручки превышает 60 %. Рентабельность EBITDA Группы снизилась с 14 до 13 % при достижении абсолютного показателя EBITDA в $153 млн.

Валовый долг компании достиг $ 562 млн, из которого 40 % является краткосрочным. Важно отметить, что почти все долги Черкизова номинированы в рублях, соответственно, в отчетности в долларовом выражении совокупный долг Группы за период девальвации рубля технически уменьшился почти на $150 млн. Таким образом, по итогам года показатель «Долг/EBITDA» составил 3.7х – достаточно много по нынешним меркам.

Ключевым событием конференц-колла для долговых инвесторов, конечно же, стало упоминание того факта, что по рублевым облигациям на 2 млрд прохождение июньской оферты зависит от переговоров с банками, так как из своих средств компания сможет погасить только около половины займа, а остальное хочет реструктурировать, увеличив для привлекательности текущую ставку купона в 8.85%.

Проект возможной реструктуризации публичного долга Группы «Черкизово» выглядит относительно «мягко» по сравнению со среднерыночными вариантами, но приветствовать сам факт реструктуризации мы, конечно же, не можем. До момента объявления более детальных условий по реструктуризации, делать их объективную оценку весьма затруднительно. Вместе с тем, чего можно ожидать с большой долей вероятности, так это снижения котировок облигаций со вчерашних 90% от номинала до значительно меньших уровней.

Газпром в ближайшие 5 лет будет добывать меньше газа

Вчера заместитель председателя правления Газпрома Валерий Голубев в ходе выступления на форуме «ТЭК России в XXI веке» сообщил, что в результате финансового кризиса Газпром снизит добычу газа на 10 % в течение следующих 4-5 лет (снижение потребления газа уже составило примерно 10 %). В абсолютном выражении это достаточно большие объемы: 60-70 млрд куб. м в год. Он также подтвердил, что Газпром собирается пересмотреть свою инвестиционную программу и этапы реализации приоритетных проектов, таких как Ямал. По словам председателя правления, потребление газа в РФ в марте и начале апреля 2009 г. сравнялось с показателями 2008 г., при этом максимальное снижение потребления пришлось на октябрь-ноябрь 2008 г.

Мы считаем, что озвученный прогноз Газпрома по снижению добычи на 2009 год является вполне реалистичным, однако на 2010-2015 гг. он достаточно консервативен, и в действительности добыча компании может оказаться выше при восстановлении экономики и спроса на газ в 2010 г. То, что Газпром собирается пересмотреть свою инвестиционную программу, во многом нивелирует отрицательное влияние предстоящего «недобора» в денежных потоках.

Мы оцениваем вчерашние заявления зампреда Газпрома нейтрально для кредитного качества российского газового гиганта, который остается одним из лучших корпоративных заемщиков России. В настоящее время Газпром приступает к размещению jumbo-выпуска в долларах США на $2.0 млрд. (см. наш вчерашний ежедневный комментарий) с 3-летней офертой. Текущий price-talk не слишком привлекателен, однако велики шансы, что ставка купона будет еще не раз пересмотрена вверх до достижения оптимального для инвесторов значения. В любом случае имеющиеся выпуски Газпрома в долларах и евро вряд ли стоит покупать из-за рисков, что новое размещение скорректирует кривую доходности Газпрома вверх.