Rambler's Top100
 

Ренессанс Капитал: Обзор рынка долговых обязательств


[10.02.2006]  Ренессанс Капитал    pdf  Полная версия
Стратегия внутреннего рынка

Сегодня мы ожидаем кардинального улучшения ситуации на рынке внутренних долговых обязательств и роста торговой активности участников рынка. Рекордный приток рублевой ликвидности в финансовую систему сегодня, по нашему мнению, приведет к росту цен во всех качественных сегментах рынка и по всей длине кривой доходности. Отсутствие первичных размещений и фактор пятницы окажут дополнительную поддержку котировкам рублевых бумаг второго и третьего эшелонов.

На рынке внутренних долговых обязательств вчера практически не отразился мощный приток рублевой ликвидности. Ставки денежного рынка снизились до уровня 0.05-0.55% годовых, однако активность инвесторов на вторичных торгах продолжала оставаться на низком уровне. Поскольку участники рынка не имели четкого представления о причинах столь неожиданного улучшения конъюнктуры денежного рынка, они воздерживались от активных торговых операций, и ценовая динамика не имела единой тенденции.

Стратегия внешнего рынка

Как мы и предполагали, на вчерашнем аукционе по размещению тридцатилетних КО США наблюдался высокий спрос. В результате доходность этих (самых длинных) бумаг упала ниже доходности двухлетних облигаций. По нашему мнению, в ближайшие дни спрэд между тридцатилетними и двухлетними КО США расширится еще больше. Спрос со стороны иностранных инвесторов также превысил ожидания рынка (они приобрели 65.4% выпуска).

Объем размещенных вчера тридцатилетних КО США составил USD14 млрд при доходности 4.530%, т. е. Ниже доходности, ожидавшейся перед аукционом. Общий спрос на выпуск составил USD28.72 млрд, а показатель отношения спроса к объему выпуска – 2.05.

Стратегия валютного рынка

На валютных рынках по-прежнему наблюдается высокая волатильность. По итогам вчерашних торгов продолжилось ослабление доллара США. Однако на фоне укрепления ожиданий относительно повышения ставок ФРС США на двух ближайших заседаниях (в марте и в мае), в ближайшее время возможно укрепление доллара и, соответственно, ослабление рубля.

Сегодняшние налоговые платежи пройдут безболезненно для денежного рынка и не окажут давления на котировки рублевых долговых инструментов. Ставки overnight для банков первого круга сегодня вряд ли превысят уровень в 1% годовых (offer), а ставки двухнедельного РЕПО под обеспечение инструментами «голубых фишек» могут снизиться до 3% годовых (offer).

Среднесрочные рекомендации

• Мы полагаем, что со сменой председателя ФРС риски на рынке КО США заметно возрастут. Дело в том, что существующие котировки активов, деноминированных в долларах, в значительной степени поддерживаются за счет постоянного притока иностранного капитала. Хотя такая ситуация продолжается уже довольно давно, смена главы ФРС США может привести к росту неуверенности среди инвесторов, так как способность нового председателя контролировать ситуацию пока не проверена. Кроме того, наблюдается определенная закономерность: уже трижды вскоре после смены председателя ФРС финансовый рынок США потрясал тяжелый кризис. В настоящий момент нет оснований предполагать подобное развитие событий и на этот раз, однако мы рекомендуем инвесторам проявлять осторожность и рекомендуем еврооблигации с короткой дюрацией и/или с высокой текущей доходностью (см. наш отчет «Смена эпохи в ФРС США» от 30 января 2006 г.).

• По нашему мнению, ценовые уровни облигаций первого эшелона выглядят справедливо, и существенное укрепление рубля к доллару США за первые недели января уже реализовано в текущих котировках «голубых фишек». Однако мы не видим достаточно весомых аргументов для продолжения ралли в первом эшелоне и ожидаем умеренную коррекцию цен в «голубых фишках» на фоне возможной фиксации прибыли иностранными игроками. В данных условиях мы рекомендуем инвесторам занимать длинные позиции в недооцененных с кредитной точки зрения облигациях эмитентов второго и третьего эшелонов с короткой или средней дюрацией и высокой текущей доходностью. Котировки данных облигаций менее волатильны, а низкая ликвидность компенсируется выгодным соотношением кредитного риска и доходности.

• Из высокодоходных инструментов мы рекомендуем к покупке выпуск ОСТ-2. Несмотря на рост долговой нагрузки компании, по текущим ценовым уровням (около 12.8% доходности к оферте, спрэд более 750 б. п. К ключевой кривой) рынок, на наш взгляд, недооценивает ее облигации. Инструменты таких эмитентов, как ЮТС, Русский Текстиль или ОГО торгуются с более низкими доходностям, что мы считаем несправедливым соотношением.

• Другую интересную возможность представляют долговые обязательства компании Марта. Наиболее значительный сегмент бизнеса этой группы, связанный с розничной торговлей, представляет собой интерес для большинства инвесторов, особенно после присвоения Пятерочке рейтинга BB-. Кроме того, мы считаем весомым аргументом в пользу кредитоспособности участие Марты в высококачественных девелоперских проектах в области торговой недвижимости. Текущий спрэд Марты составляет порядка 600 б. п., что шире спрэда бумаг ИжАвто, Интеко и Салют-Энергии. Мы полагаем, что финансовое положение Марты заслуживает более низкой премии и рекомендуем покупать выпуск Марта-2.

• Размещение облигаций РуссНефти произошло в условиях неблагоприятной рыночной ситуации, и их спрэд, на наш взгляд, еще не достиг справедливого уровня (в настоящий момент он шире спрэда облигаций Магнит Финанс примерно на 50 б. п.). Уровень долговой нагрузки компании Магнит сравним с уровнем РуссНефти, однако ее рентабельность существенно ниже, а EBITDA составляет всего 15% от размера EBITDA РуссНефти. Хотя Магнит работает в секторе, демонстрирующем заметный рост, мы уверены, что РуссНефть сможет расти сопоставимыми темпами за счет приобретения активов при сохранении долговой нагрузки на нынешнем уровне. По нашим оценкам, облигации РуссНефти обладают потенциалом сужения спрэда на 80-100 б. п.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: