Новости вкратце

Синергия (NR) опубликовала в целом нейтральные результаты за 2009 г. по МСФО. Компания добилась увеличения рублевой выручки на 8% относительно 2008 г., а EBITDA на 17% – до 18,1 млрд руб и 2,9 млрд руб соответственно. Во II полугодие общий объем финансового долга Синергии сократился на 9% до 6,2 млрд руб.; структура долга улучшилась – доля долгосрочных займов возросла с 20,1% до 41,2%. Показатель Чистый долг/EBITDA на конец 2009 г. составил 1,9. Негативный момент – отрицательный денежный операционный поток по итогам 2009 г. в размере 1,2 млрд руб., что отражает значительное увеличение дебиторской задолженности (почти на 1,5 млрд руб. с конца 2008 г.). Обращающиеся выпуски облигаций низколиквидны, и рыночные котировки по ним отсутствуют. Мы не исключаем, что бумаги сосредоточены в руках нескольких крупных держателей и, возможно, были секьюритизированы в классический банковский долг.

Торговые идеи

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внутренний рынок

Рубль отступил вслед за ценами на нефть

Коррекционные настроения на рынке нефти, а также заявления регулятора об изменении механизма валютных интервенций вызвали рост стоимости бивалютной корзины ЦБ на 8 копеек до 33,85 руб. Доллар укрепился на 12 копеек до 29,45 руб./долл., а евро подешевел на 7 копеек до 39,16 руб./евро. Объем сделок купли-продажи валюты составил 4 млрд долл.; ЦБ не принимал участия в торгах. Покупки валюты осуществлялись в основном нерезидентами. Мы не думаем, что коррекция цен на нефть приобретет затяжной характер. После непродолжительного ослабления рубль, скорее всего, продолжит укрепление относительно корзины.

Облигации легли в дрейф

Второй день подряд цены на рынке рублевых облигаций остаются без заметных изменений, но за счет расширившихся ценовых спредов цены колеблются по ходу сессии в диапазоне более 50 б.п. Коррекционные настроения на рынке облигаций обусловлены узкими спредами к ставкам однодневного РЕПО, которые лишь на 100 б.п. превышают докризисные значения. Большие возможности для покупок предоставляет также первичный рынок. Мы ожидаем стабилизации доходностей на текущих уровнях, что делает привлекательной покупку выпусков ОФЗ с высокими ставками купонов (выше 10% годовых) с фондированием на рынке РЕПО. Выпуски ОФЗ консолидировались на достигнутых ранее уровнях. Негосударственные выпуски первого эшелона подешевели на 15–30 б.п., в частности, в минусе закрылись облигации МГор-49, МГор-62, Газпром-11, Атомэнергопром-2. Во втором эшелоне под давлением продавцов оказались длинные бумаги Мечел-5 (YTW10%), подешевевшие на 70 б.п. В то же время выпуски Сибметинвеста не понесли ценовых потерь, оставшись на уровне 113,2% от номинала.

Качественные бумаги с умеренной дюрацией пользуются спросом

Вчера были закрыты книги заявок на покупку выпусков БО Аэрофлота номиналом 12 млрд руб. и ММК объемом 8 млрд руб. В обоих случаях спрос превысил предложение почти в полтора раза, а доходности оказались на минимальных уровнях для кредитных рейтингов эмитентов. Ставка купона по БО ММК-5 была установлена на уровне (7,65% годовых) нижней границе первоначального ориентира, что соответствует доходности YTM7,79% к погашению через три года. Ставка купона по БО Аэрофлот-1,2 также была установлена на нижней границе ориентира (7,75% годовых), что соответствует доходности YTM7,90% к погашению через три года. Мы считаем сложившиеся в ходе размещения доходности по этим выпускам адекватными рынку. Успех размещения указывает на сохраняющийся дефицит качественных бумаг умеренной дюрации. По-видимому, планируемые к размещению облигации Вымпелкома номиналом 20 млрд руб. будут пользоваться высоким спросом со стороны инвесторов.

Денежный рынок

Положительный тренд без изменений

Уровень ликвидности еще несколько повысился, приведя к дальнейшему снижению ставок межбанковского кредитования, пусть и незначительному. Индикативная однодневная ставка MosPrime снизилась всего на 1 б.п. до 3,36%. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ выросли на 26,1 млрд руб. до 514,1 млрд руб., при этом депозиты банков снизились на 13,1 млрд руб. и составили 663,2 млрд руб. Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования составил 5,7 млрд руб., что на 41% меньше, чем в предыдущую сессию.

Рубль вчера снижался на ухудшении внешних факторов – коррекции нефтяных цен вслед за фондовыми рынками. Национальная валюта потеряла по 13 копеек по отношению к доллару, евро и бивалютной корзине, которые закончили сессию на отметках в 29,45 руб./долл., 39,25 руб./евро и 33,86 руб. соответственно. Сегодня настрой на рынках более оптимистический, поскольку ожидания экономического роста укрепились, а проблемы Греции выглядят не столь драматично. Цены на нефть несколько поднялись с уровня вчерашнего закрытия; мы ожидаем, что рубль откроется у той же отметки, на которой закончил торги вчера, и будет торговаться в районе 29,4 руб./долл.

Корпоративные события

ВИКТОРИЯ: В поисках объектов поглощения

В 2010 г. компания планирует приобретения на 100 млн долл. Новостные агентства сообщают со ссылкой на источники в банковских кругах и акционеров Виктории, что в нынешнем году компания планирует направить на сделки по поглощению розничных сетей в России около 100 млн долл., а возможно, и большую сумму. Действительно, в период с середины 2008 г., когда финансирование было недоступно для большинства компаний, Виктория практически не занималась развитием сети (насчитывает 208 магазинов, значительно отстает по количеству магазинов от тройки лидеров российского рынка ритейла – Магнита, Х5 и Дикси), сосредоточившись на повышении эффективности, и теперь ей предстоит наверстывать упущенное.

Различные источники финансирования. По словам акционера Виктории Николая Власенко, у компании есть кредитное соглашение с Альфа-Банком (согласно последней отчетности по МСФО, является крупнейшим кредитором розничной сети) на 100 млн долл. Кроме того, ритейлер продолжает поиски частных инвесторов с целью продажи им 30% акций. Как заявлял Власенко месяц назад, с несколькими инвестиционными фондами уже подписаны соглашения о конфиденциальности и Виктория уже начала осуществлять реорганизацию группы с целью облегчить продажу доли в компании. Несколько ранее компания выражала намерения привлечь инвестиции без увеличения долговой нагрузки. На конец I полугодия 2009 г. показатель Долг/EBITDA компании составлял 1,7. И даже если необходимые 100 млн долл. будут привлечены путем новых заимствований, то долговая нагрузка Виктории увеличится до 3, что будет близко к показателям Дикси и несколько превысит уровень левереджа Х5.

Обращаем внимание инвеcторов на выпуск Виктория БО-1. Размещенный в феврале выпуск ВикторияФ БО-1 в настоящее время котируется на 110 б.п. выше номинала (YTP 9,94%@ 19.08.2010). Доходность около 10% для бумаги сроком на четыре месяца неплохого кредитного качества с рейтингом «В-» является редкостью на рынке облигаций и представляется нам привлекательной. Также не стоит забывать о зарегистрированных биржевых облигациях на 8 млрд руб. В феврале эмитент отказался от размещения выпуска ВикторияФ БО-2 с офертой через полтора года (по видимому, не найдя спроса по приемлемым для него ставкам), но с тех пор рынок заметно изменился, став более лояльным к качественным эмитентам второго-третьего эшелонов. Поэтому не исключено, что в скором времени Виктория вновь может вернуться на первичный рынок.