Рублевые облигации

В пятницу, несмотря на позитивный настрой участников рынка, торговый день прошел достаточно спокойно, в «1-м» эшелоне мы видели покупки в ГидроОГК и Россельхозбанк-3 (торгуется на «форвардах»), во «2-м» эшелоне наибольшим спросом пользовались выпуски Копейки (2 и 3й), а также Уралэлектромеди (видимо в преддверии размещения РМК). Большие объемы денежных средств в банковской системе и низкие ставки МБК (недельное «репо» - 5%-5.5%) создают хороший технический фон, как для вторичной торговли, так и новых размещений.

Корпоративные новости

Как сообщают «Ведомости» и «Интерфакс» итальянская компания Enel претендует на 25% допэмиссии акций ОГК-5 (аукцион 7 июня). В случае успеха вхождение в состав акционеров итальянской компании может оказать позитивное влияние на кредитный профиль компании. Напомним, что на данный момент контрольный пакет акций принадлежит РАО ЕЭС (87.7%), однако согласно плану, существующему на сегодня, доля государства в ОГК-5 должна сократиться до 25%, остальное должно быть реализовано стратегическим инвесторам, а также в ходе публичного размещения.

Кредитный комментарий - РМК

Завтра должно состояться дебютное размещение облигаций Русской медной компании (РМК) на сумму в 3 млрд. руб., сроком на 3 года, ориентир по доходности - 9.0%-9.5% годовых. Эмитентом является РМК-Финанс (SPV), поручителями выступают добывающие и производственные компании: Кыштымский МЗ, Новгородский МЗ и Ормет.

РМК является третьей в России (после Норникеля и УГМК) по величине производства компанией по выпуску меди. Операционная активность сосредоточена в первыую очередь в Уральском регионе. РМК включает в свой состав предприятия по добыче и обогащению меди, ломозаготовке, переплавки черновой меди, выпуску катодной меди и катанки. В 2006 году компания произвела 164 тыс.т. катодной меди (для сравнения Норникель - 425 тыс.т., УГМК - 354 тыс.т.). Основным акционером РМК является Игорь Алтушкин. Компания готовит отчетность по МСФО, рейтингов не имеет.

Среди положительных факторов характеризующих компанию стоит отметить наличие в группе наряду с ГОКами (с собственным сырьем) ломозаготовительных подразделений, которое позволяет компенсировать возникающие риски при изменении цен на медь - при высоких ценах на медь можно увеличить объемы добычи собственного сырья, и, наоборот, при снижении цен можно увеличить долю вторичной заготовки, цена на которую полностью повторяет динамику цен на готовую продукцию - катодную медь.  Наш прогноз по ценам на медь на ближайшие несколько лет, соответствует общему консенсус прогнозу и подразумевает постепенное их снижение. Тем не менее, эти уровни будут, вероятно, значительно выше исторических минимумов и, скорее всего, позволят достигнуть РМК приемлемой рентабельности.

Согласно прогнозам компании выручка РМК за 2006 год должна составить $1 млрд., показатель EBITDA $309 млн., а величина долга - $653 млн. на конец года. Таким образом, соотношение долг/EBITDA прогнозируется на уровни 2.1х. Общий объем инвестиций на ближайшие два-три года запланирован в объеме около $500 млн. Учитывая прогноз по операционному денежному потоку на этот же период, долговая нагрузка компании, скорее всего, еще несколько увеличится.

Доходность к путу $100 млн. выпуска CLN РМК составляет 8.1-8.8% (стоимость хеджа на 9 мес. - около 20бп.), но этот выпуск, наверное, не может служить хорошим ориентиром в силу очень невысокой ликвидности. Среди представленных сегодня на локальном рынке выпусков металлургических компаний наиболее подходящим для сравнения представляется выпуск Уралэлектромедь (одно из предприятий УГМК). Принимая во внимание меньший размер РМК, а также несколько более высокую долговую нагрузку (долг к EBITDA составляет 2.1х), нам представляется, что премия в 50-70 бп. к выпуску Уралэлектромедь была бы «справедливой». Котировки (на «форвардах») Уралэлектромедь в пятницу были на уровне 8.36%, таким образом, ценовой диапазон, предлагаемый инвесторам в 9.0%-9.5%, выглядит вполне «рыночным». В абсолютном выражении, нам не очень нравится компрессия спрэдов в длинных выпусках корпоративных облигаций «2го-3го» эшелонов в целом.