Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов За прошедшие два дня рынок казначейских бумаг продемонстрировал смешанную динамику. В среду доходность UST плавно снижалась на фоне слабого отчета ADP по созданным рабочим местам - всего лишь 57 тыс. против ожидаемых 100 тыс. Хотя расхождение между данными ADP и официальной статистикой достаточно велико (в среднем 70 тыс. в абсолютном выражении за последние полгода), минимальный с сентября уровень вызвал спекуляции на тему ослабления рынка труда. Кроме того, согласно Бежевой книге, вопреки превалирующему мнению об умеренном росте, несколько штатов отметили ослабление экономической активности. В результате доходность UST10 снижалась на 4 б.п. до 4.49%. Однако глобальный рост фондовых индексов (Dow и Nasdaq + 0.5%, Dax +1.5%, Shanghai +1.1%) на вчерашних торгах привел к фиксации прибыли в Treasuries. В итоге доходности 2-летних и 10-летних бумаг выросли на 3 б.п. до 4.56% и 4.51% соответственно.

Сегодня в центре внимания данные по рынку труда. Согласно консенсусным ожиданиям, экономика в феврале создала 95 тыс. рабочих мест, что несколько ниже январского уровня 111 тыс. В то же время, ожидается, что безработицы остался на уровне 4.6%, что недалеко от 5-летнего минимума 4.4%. Наш базовый прогноз предполагает, что рынок  труда может постепенно ослабляться на фоне замедляющегося производства. В то же время, мы полагаем, что это ослабление не будет плачевным для экономики, и она сохранит рост выше 2% (прогноз Бернанке 2.5%). В этой связи мы ожидаем сохранения ставки на протяжении большей части 2007 года.

Развивающиеся рынки Развивающиеся рынки продемонстрировали рост благодаря восстановлению доверия к рисковым активам. Кроме того, Центробанк Бразилии в очередной раз ожидаемо понизил ставку на 25 б.п. до 12.75%. Бразилия-40 выросла на 28 б.п., а суверенный спрэд сократился на 1 б.п. Спрэды Турции и Венесуэлы сузились на 4 б.п., Мексики – на 2 б.п.

Российский сегмент Российские еврооблигации поддались общим позитивным настроениям. Россия-30 выросла на 30 б.п. до 113.55-113.675% (YTM 5.62%), в спрэд к 10-летним казначейским бумагам сократился до 111 б.п. Среди корпоративных бумаг наибольшим успехом пользовались выпуски Газпрома. Газпром-34 вырос на 105 б.п., а недавно размещенный с премией Газпром-22 – на 140 б.п. После столь заметного повышения котировок спрэды выпусков к кривой базовых активов выровнялись, и мы полагаем, что Газпром-22 в дальнейшем будет торговаться «по рынку». Интерес покупателей отмечался и в других бумагах: к примеру, Вымпелком-11 вырос на 51 б.п., МТС-12 – на 78 б.п., Евраз-15 – на 43 б.п.

Российский долговой рынок

Предпраздничное настроение, воцарившее на рынке в среду, не стимулировало участников к каким-либо активным действиям. При этом рыночный настрой сохранился довольно оптимистичным, и котировки наиболее ликвидных выпусков продолжили процесс восстановления. В целом же, можно отметить, что сегмент госбумаг в среду пребывал в состоянии покоя: обороты были минимальными при отсутствии движения котировок. Масштабы сделок в корпоративном и субфедеральном сегментах также были гораздо скромнее, чем обычно.

Среди корпоративных выпусков в центре внимания были бумаги Карусели, подорожавшие на 5 б.п., на 10 б.п. и 17 б.п. по итогам последних сделок выросли соответственно котировки РЖД-7 и РЖД-6, 29 б.п. прибавил четвертый выпуск Лукойла. В субфедеральном сегменте лидерами роста стали бумаги Самарская область-3, котировки которых выросли на 10 б.п. Наиболее значимые обороты отмечены по облигациям Москва-39 и МосОбл-6, однако без какого-либо апсайда.

Мы полагаем, что настроение умеренного оптимизма может сохраниться в течение ближайших дней, коррелируя с динамикой фондового рынка и ситуацией с ликвидностью, которая, по идее, должна установиться более-менее благоприятной до очередных налоговых выплат, приходящихся на середину следующей недели. Однако сегодня денежный рынок не обещает «дешевых денег» - ставки МБК вновь варьируются на уровне, близком к 5%. Исходя из этого, мы не ожидаем существенного роста торговой активности – большинство инвесторов вполне могут занять выжидательную позицию, наблюдая в том числе и за реакцией базовых активов на очередную порцию макростатистики о рынке труда США, которая может усилить волатильность UST, что не обещает ничего хорошего.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – справедливую доходность на вторичном рынке оцениваем на уровне 8.5% годовых.
• Юнимилк - На фоне существенного снижения доходности облигаций Юнимилка (на 26 б.п) в течение последних двух месяцев (с 9.97% до 9.71%) мы меняем нашу рекомедацию ПОКУПКА по бумагам компании на ДЕРЖАТЬ в связи с тем, что мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества. После того, как компания представит отчетность за 2006 г., по ее результатам мы сможем пересмотреть наши оценки на компанию и, возможно, изменить рекомендацию. Мы оцениваем справедливую разницу в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД в 150 б.п. На текущий момент данная разница составляет порядка 160-165 б.п.
• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).
• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

Валютные облигации

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза..
• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.