Динамика базовых активов. Несмотря на сокращенную праздничную неделю, инвесторы в казначейские бумаги получили новую пищу для размышлений. Количество созданных рабочих мест в декабре оказалось выше прогнозов (167 тыс. против 100 тыс.), а предыдущее значение было пересмотрено в сторону увеличения – со 132 тыс. до 154 тыс. Столь сильное состояние рынка труда по-прежнему является основной инфляционной угрозой: рост средней почасовой оплаты в годовом выражении вышел на шестилетний максимум - 4.2%. В результате, если в первые дни 2007 года отмечались оптимистичные настроения (доходность UST10 -10 б.п.), то после выхода отчета по рынку труда доходности 10-летних бумаг выросли на 6 б.п. до 4.65%, 2-летних – на 8 б.п. до 4.78%. Таким образом, 2007 год начинается с достаточно противоречивой картины. Во-первых, экономическая ситуация остается двоякой: с одной стороны, замедление производства (индекс ISM Manufacturing около 50 б.п.) и «охлаждение» рынка недвижимости, с другой, рынок труда, дающий основания для роста потребительского спроса. Во-вторых, инфляция, несмотря на появляющиеся сигналы о снижении, остается выше комфортного диапазона (coreCPI 2.6%, corePCE 2.2%).  Мы полагаем, что существующие инфляционные риски пока превышают вероятность более глубокого «проседания» экономики, поэтому ожидаем, что большую часть года ставка будет оставаться неизменной. Собственно говоря, подобной позиции придерживается и регулятор: в опубликованной стенограмме декабрьского заседания, именно инфляция считается чиновниками главной проблемой, и большинство из них высказалось за сохранение фразы о «возможном повышении в будущем». В этой связи мы не исключаем, что инвесторы продолжат корректировать свои ожидания скорого понижения ставки, что отразится на росте доходностей Treasuries. В выпущенной стратегии на 2007 год мы обозначили диапазон доходностей для 10-летних бумаг – 4.3-4.9%, 2-летних – 4.4-5%.

Развивающиеся рынки. Сильные данные по рынку труда послужили поводом для фиксации прибыли в развивающихся рынках. В результате спрэд EMBIG за прошедшую неделю расширился с исторического минимума 170 б.п. до 178 б.п. При этом хуже рынка выглядели евробонды Венесуэлы (спрэд +28 б.п.), где президент Чавес заявил о планах по национализации компаний энергетического и телекоммуникационного сектора.

Российский сегмент. Динамика российских еврооблигаций в первые дни отражала поведение базовых активов. Россия-30 вырастала до 113.6%, однако затем снизилась до 113.05-113.164% (YTM 5.66%), при этом спрэд к 10-летним Treasuries оставался стабильным в районе 100 б.п. Тем не менее, нашим целевым уровнем для спрэда остается диапазон 80-90 б.п., и мы полагаем, что в наступившем году наш прогноз будет реализован. В корпоративных бумагах активность была низкой, и лишь квазисуверенные евробонды каким-либо образом реагировали на динамику суверенных бумаг: Газпром-34 с начала года потерял 36 б.п.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

Рублевые облигации

• ГАЗ – завышенный спрэд к ОФЗ относительно отраслевых аналогов, справедливый спрэд оцениваем на уровне 250 б.п. (потенциал сужения как минимум 40 б.п. с текущих уровней).

• Техносила – неоправданное расширение спрэда до 550 б.п. к ОФЗ, справедливый спрэд оцениваем на уровне 500 б.п., рекомендуем к спекулятивной покупке

• Дикси - потенциал сужения спрэда, как минимум, 50 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ 360-390 б.п., что соответствует доходности в 10%. Рекомендуем бумагу к спекулятивной покупке.

• Юнимилк - завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 25 – 35 б.п. Справедливая премия Юнимилка к ВБД-2 за кредитное качество, на наш взгляд, составляет около 150 б.п.(178 б.п. на 20.11.2006), справедливый спрэд к ОФЗ – 350 б.п. (385 б.п. на 20.11.2006).

• Магнит-1 - потенциал снижения доходности 40-50 б.п., недооценен относительно Пятерочки-2. С позиций оценки кредитного качества мы полагаем, что облигации Магнита должны торговаться со спрэдом к ОФЗ, немногим превышающим спрэд Пятерочки.

• ЮТК-4 - потенциал сужения спрэда к «кривой телекомов» до 50 б.п., ЮТК-3 – доходность на уровне более длинного ЮТК-4 при меньшей дюрации

• ЦТК-5 - ожидаем сужения спрэда к ОФЗ до справедливого уровня 200 б.п. Рекомендуем сохранять позиции в бумаге.

• Волгателеком-4 – ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п., бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3.

• ЭмАльянс - доходность на уровне «третьего эшелона» не отражает изменения в структуре собственников основных предприятий Группы. В ближайшей перспективе контрольный пакет в предприятиях группы, специализирующихся на атомном машиностроении, и выступающих поручителями по займу, должен быть выкуплен государством в лице компании «Атомэнергомаш».

Валютные облигации

• Вымпелком-16: выпуск отстал от остальной кривой эмитента (порядка 40-50 б.п.) После объявление финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом.

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.

• Банк Петрокоммерц-9: потенциал снижения доходности 25 б.п. С учетом того, что размещенный в марте 2006 года 3-летний выпуск банка торгуется с доходностью 8.1%, доходность 8.55% кажется неоправданно высокой.

• Славинвестбанк-09: потенциал снижения доходности порядка 60-70 б.п. до 9-9.1% Банк контролируется казахским ТуранАлемом и в скором времени должен перейти под его прямой контроль, что положительно скажется на рейтингах и, как следствие, сужении спрэда. При этом выпуск предполагает опцион-пут через 18 месяцев, если данное событие не произойдет.