Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[08.09.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

–оссийские бонды вз€ли передышку

ѕоскольку американские торговые площадки были вчера закрыты по случаю ƒн€ труда, активность на рынке российских евробондов в течение всего вчерашнего дн€ оставалась крайне низкой. ѕодъем азиатских и европейских рынков акций в понедельник оказывал поддержку спросу на долги развивающихс€ стран, и при относительно стабильных ценах на нефть котировки Russia 30 сто€ли в понедельник чуть выше п€тничных уровней. ¬ первом эшелоне наиболее высокий спрос был отмечен длинных выпусках √азпрома

—реди бумаг второго эшелона выделим выпуски —еверстали, которые подешевели вчера приблизительно на 10–15 б.п. после публикации эмитентом достаточно низких результатов за I полугодие по ћ—‘ќ (подробнее см. кредитный комментарий).

¬нутренний рынок

”крепление рубл€ замедлилось

—лухи об осенней девальвации не наход€т подтверждени€… —лухи о девальвации рубл€ в начале осени не подтвердились, что побудило спекул€нтов закрыть короткие позиции по рублю. ¬чера после открыти€ торгов на валютном рынке рубль продолжал укрепл€тьс€, прибавив в стоимости относительно бивалютной корзины ÷Ѕ еще 15 копеек. ќднако во второй половине дн€ наблюдалась противоположна€ динамика – рубль подешевел относительно корзины приблизительно на 10 копеек, завершив день на уровне 37,64 руб. —тавки по однодневным валютным свопам пошли вниз, достигнув уровн€ 6% годовых, что, на наш взгл€д стало вчера основной причиной сокращени€ спроса на рубли. —егодн€ поддержку рублю будет оказывать рост цен на нефть.

… однако на смену старым слухам пришли новые... ¬чера в Bloomberg была опубликована стать€, в которой эксперты Capital Economics высказывают мнение о том, что в марте следующего года предстоит девальвации рубл€. ¬ качестве основных причин возможного резкого ослаблени€ рубл€ (приблизительно на 10%) указывались неспособность правительства сдержать рост бюджетного дефицита, который станет следствием политики кредитного см€гчени€ и избытка денежной массы.

… которые не кажутс€ нам правдоподобными. ћы не склонны раздел€ть это мнение, конечно, если цены на нефть вновь не упадут ниже 40 долл./барр., что возможно лишь при наступлении второй волны глобального кризиса.  роме того, до насто€щего момента бюджетные расходы в рамках программ помощи финансовому сектору осуществл€лись в объемах ниже плановых, что позвол€ет наде€тьс€ на умеренные темпы роста бюджетного дефицита. ѕо нашему прогнозу, в 2009 г. бюджет будет сведен с дефицитом в размере 4,5%, а в следующем году будет бездефицитным. ѕри средних ценах на нефть выше 57 долл./барр. в нынешнем году мы оцениваем справедливую стоимость корзины ÷Ѕ на конец года в 36,9 руб.

ќтставшие бумаги выгл€д€т лучше рынка

— началом недели обстановка на рынке облигаций не претерпела существенных изменений – спрос преобладал в бумагах как первого, так и второго эшелонов. Ћучше рынка выгл€дели бумаги, отставшие от рынка. ѕомимо низких ставок на рынке –≈ѕќ спросу на рублевые облигации способствовали вчера такие факторы, как рост рынка акций и незначительное укрепление рубл€. Ќа этом фоне запланированные первичные размещени€ качественных эмитентов, скорее всего, вызовут большой интерес со стороны инвесторов.

¬ первом эшелоне лучше рынка выгл€дели бумаги ћ√ор-61 и ћ√ор-54, которые на больших торговых оборотах выросли в цене на 35 и 60 б.п. соответственно. Ќаблюдалс€ также спрос на биржевые выпуски Ћ” ќ…Ћа. Ѕиржевые облигации Ћ” ќ…Ћа и облигации ћ√ор-61 по-прежнему выгл€д€т недооцененными относительно кривых доходностей своих эмитентов. ¬о втором эшелоне наибольший ценовой рост на высоких оборотах показали бумаги ј‘  —истема-2 (YTP14,2%), подорожавшие более чем на 80 б.п. и закрывшиес€ на уровне 102,4% от номинала. ¬ насто€щий момент облигации ј‘  —истема-2 котируютс€ со спредом в размере около 100 б.п. к близким по дюрации бумагам ћ“—-5, что, на наш взгл€д, обосновано кредитным качеством эмитента.

Ќовые рекорды на «первичке»

¬чера ќјќ «јтомэнергопром», объедин€ющее гражданские активы российской атомной отрасли, объ€вило о подготовке выпусков облигаций на сумму 195 млрд руб., котора€ €вл€етс€ рекордной дл€ российского долгового рынка, по крайней мере с начала кризиса. ѕоручителем по выпускам облигаций эмитента выступает госкорпораци€ «–осатом», в состав которой входит јтомэнергопром. ”читыва€ темпы увеличени€ предложени€ бумаг на первичном рынке в ответ на улучшение рыночной конъюнктуры, мы полагаем, что снижение доходностей имеет вполне закономерный предел. Ётот предел, на наш взгл€д, определ€етс€ как спред пор€дка 200–300 б.п. к ставкам –≈ѕќ ÷Ѕ дл€ бумаг первого эшелона.

ƒенежный рынок

Ѕанки привлекли лишь половину из предложенных ÷ентробанком средств

¬чера банки привлекли в виде беззалоговых кредитов сроком на п€ть недель лишь половину предложенного ÷ентробанком объема денежных средств: 15 млрд руб. из 30 млрд руб. —егодн€ ћинфин разместит 105 млрд руб. временно свободных бюджетных средств на трехмес€чных депозитах банков. —прос на данные средства, веро€тно, будет высоким.

ќстатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ вчера выросли на 22,9 млрд руб. и достигли 490,2 млрд руб., тогда как депозиты сократились на 3,3 млрд руб. до 214,6 млрд руб. ќбъемы операций –≈ѕќ банков с ÷Ѕ снизились на 2% относительно предыдущего дн€ и составили 57,9 млрд руб.

¬чера рубль укрепил свои позиции, и курс доллара к рублю оказалс€ на уровне 31,5 руб./долл. в результате ослаблени€ американской валюты на мировых рынках, а также в целом оптимистических настроений на фондовых рынках. —егодн€ основные движущие факторы российской валюты остаютс€ без изменений, и мы прогнозируем дальнейшее укрепление рубл€ и понижение курса доллара к рублю до 31,4 руб./долл.

 орпоративные событи€

—≈¬≈–—“јЋ№: ”быток по EBITDA, проблем с долгами пока нет

–езультаты I полугоди€ по ћ—‘ќ

”быток по EBITDA во втором квартале. ”лучшение ситуации в российской горно-металлургической отрасли положительно сказалось на финансовых результатах —еверстали за II квартал 2009 г. EBITDA российских предпри€тий группы увеличилась почти втрое относительно I квартала 2009 г. (до 242 млн долл.), а рентабельность по EBITDA достигла 18,1% (прирост на 10,5 п.п. по сравнению с I кварталом). Ќесмотр€ на это, консолидированный результат группы за II квартал отразил убыток в размере 5 млн долл. на уровне EBITDA против убытка в 156 млн долл. в I квартале. Ќаиболее существенное отрицательное вли€ние на результаты —еверстали по-прежнему оказывали показатели ее североамериканских активов: убыток которых по EBITDA за II квартал составил 236 млн долл. ќтмеча€ признаки улучшени€ ситуации на рынках, в частности рост объема производства в III квартале, руководство компании предупреждает о нестабильности этой тенденции, но в целом сохран€ет осторожный оптимизм в прогнозах. —реди прочего ожидаетс€ положительный показатель EBITDA американских активов в IV квартале.   негативным факторам мы относим не€сность дальнейшей стратегии —еверстали в отношении активов в —еверной јмерике, котора€ пока дорабатываетс€.

 раткосрочный долг с запасом покрываетс€ денежными средствами. ¬ абсолютном выражении долгова€ нагрузка —еверстали на конец I полугоди€ 2009 г. осталась на уровне I квартала (чистый долг составил около 4,9 млрд долл.). ¬ то же врем€ в услови€х снижени€ денежных потоков кредитные коэффициенты заметно ухудшились: отношение „истый долг/EBITDA увеличилось до 2,1 с 1,2 в I квартале. ¬ св€зи с этим компани€ столкнулась с риском нарушени€ в III квартале 2009 г. ковенантов по кредиту ≈Ѕ–– (600 млн евро) и синдицированному кредиту (1,2 млрд долл.), классифицирующимс€ как долгосрочный долг. ¬ насто€щий момент —еверсталь ведет переговоры с кредиторами об изменении ковенантов по данным кредитам, и веро€тность их успешного завершени€, на наш взгл€д, высока. ќтметим в качестве положительного фактора, что краткосрочна€ задолженность —еверстали во II квартале снизилась на 336 млн долл. (до 1,7 млрд долл.) и с запасом покрывалась денежными средствами (2,6 млрд долл.). “еоретически, имеющихс€ у компании средств (не рассматрива€ сценарий досрочного погашени€ кредита ≈Ѕ–– и синдицированного кредита) также достаточно дл€ реализации намеченной на текущий год программы капзатрат объемом 1 млрд долл. (выполнена на 48% в I полугодии). ¬ то же врем€, если компани€ продолжит нести операционные убытки, ее ликвидность может ухудшитьс€.

ѕреми€ по первому траншу биржевых бондов —еверстали адекватна кредитному риску. ¬ III–IV кварталах 2009 г. —еверстали предстоит выплатить задолженность в размере 979 млн долл., из которых 369 млн долл. эмитент намерен рефинансировать. —реди инструментов рефинансировани€ выпуск биржевых облигаций (—еверсталь зарегистрировала бумаги общим объемом 45 млрд руб – около 1,4 млрд долл.).  нига за€вок на выпуск номиналом 10 млрд руб. открылась на прошлой неделе, и ориентир по доходности к двухлетней оферте составл€ет YTP16,10–17,18%. Ёто предполагает премию в размере 300–400 б.п. к бумагам первого эшелона и 200–300 б.п. к телекоммуникационным выпускам, что мы считаем адекватной компенсацией за кредитный риск заемщика. ”читыва€ благопри€тную конъюнктуру долгового рынка и соответствие выпуска критери€м включени€ в список –≈ѕќ ÷Ѕ, мы ожидаем, что доходность облигаций сложитс€ ближе к нижней границе объ€вленного ориентира, и не исключаем, что эмитент в процессе размещени€ увеличит предложение бумаг в св€зи с высоким спросом. ≈врооблигации —еверстали представл€ютс€ нам довольно дорогими при текущих котировках, и мы ожидаем, что их дальнейша€ ценова€ динамика будет соответствовать общерыночным тенденци€м.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: