Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов На рынке Treasuries продолжалась повышательная коррекция. Согласно предварительным данным производительность труда, фактор во многом обеспечивающий безинфляционный рост экономики, выросла в четвертом квартале на 3% против падения ранее на 0.1%. В связи с этим динамика стоимости издержек на единицу труда замедлилась с 3.2% до 1.7%, вселив в участников надежду, что инфляционная составляющая рынка труда может постепенно ослабить свое давление. Кроме того, на размещении 10-летних бумаг спрос со стороны иностранных участников составил 30%, притом что предыдущий аукцион прошел лишь с участием 12.6%. В итоге доходности 2- летних и 10-летних бумаг снизились на 2 б.п. до 4.87% и 4.75% соответственно. В то же время, мы отмечаем, что рост издержек на рабочую силу в годовом выражении составил 3.2%, максимальный уровень за последние 6 лет (4.2% в 2006). В этой связи, хотя мы получили еще один сигнал в пользу снижения инфляционного прессинга со стороны рынка труда, ситуация остается достаточно напряженной. 

Развивающиеся рынки Развивающиеся рынки оказались не в состоянии поддержать рост базовых активов, что связано с ростом предложения новых выпусков. Бразилия и Индонезия разместили суверенных бумаг на общую сумму 2.25 млрд. долл., при этом о планируемых выпусках заявили также Венесуэла (5 млрд. долл. суверенного и квазисуверенного риска) и Аргентина. В результате спрэд Венесуэлы расширился на 10 б.п., Бразилии – на 5 б.п., Аргентины и Мексики – на 12 б.п. 2 б.п. соответственно.

Российский сегмент Российские еврооблигации продолжали рост за базовыми активами. Россия-30 поднялась на 25 б.п. до 112.5-112.606% (YTM 5.74%), при этом спрэд к 10-летним Treasuries сократился на 2 б.п. до 99 б.п. В корпоративном секторе вчера был достаточно активный день. Газпром-34 вырос на 84 б.п., Евраз-15 – 24 б.п., Вымпелком-16 – на 25 б.п. Лидером же роста стали бумаги Синека-15, выросшие сразу на 150 б.п. до 102.36% (YTM 7.32%). Тем не менее, спрэд к суверенной кривой остается достаточно широким, и мы по-прежнему рекомендуем бумагу к покупке с потенциалом сокращения спрэда 50-60 б.п. до 100-110 б.п.

Российский долговой рынок

Оценивая результаты вчерашнего аукциона по размещению ОФЗ 25061, можно охарактеризовать их как вполне успешные. В соответствии с нашими ожиданиями новый выпуск разместился без какой-либо премии ко вторичному рынку. Сезон «дешевых денег» продолжается, что поддерживает позитивный настрой участников рынка, при чем не только в среднесрочной дюрации. На глазах растет лояльность к длинным бумагам. В сегменте ОФЗ 5 б.п. и 7 б.п. прибавили в цене вчера выпуски 46018 и 46020.

В корпоративном сегменте на фоне умеренного роста в наиболее ликвидных выпусках в пределах 5 б.п. – 15 б.п. вчера вновь был отмечен высокий спрос на выпуски АИЖК, который в очередной раз подтолкнул их котировки вверх. По итогам последних сделок бумаги АИЖК-7 прибавили 31 б.п., а АИЖК-8 подорожали на 35 б.п. В свете этого мы ожидаем высокую активность инвесторов на сегодняшнем аукционе по размещению нового выпуска АИЖК-9. За последнее время компания существенно преобразилась. Появление в декабре прошлого года отчетности по IFRS с аудиторским заключением от KPMG вкупе с государственными гарантиями по выпускам приближает компанию к списку blue chips. Вместе с тем, тот факт, что у АИЖК пока отсутствуют международные рейтинги и ее бумаги не включены в «волшебные списки» ММВБ пока не позволяет называть АИЖК полноправной «голубой фишкой» и требует определенной премии. Исходя из текущего распределения выпусков АИЖК на кривой доходности, справедливый спрэд облигаций АИЖК к кривой ОФЗ мы оцениваем в диапазоне 125 – 130 б.п. Принимая во внимание, что премия за первичное размещение, учитывая существенно возросший интерес к компании, вполне может быть минимальной, мы ожидаем, что доходность облигаций АИЖК-9 по итогам аукциона будет находиться в диапазоне 7.8% - 8% годовых.

В субфедеральном сегменте вчерашний день можно условно назвать «+15 б.п.» именно столько по итогам последних сделок прибавили наиболее ликвидные выпуски Москва-39, и Москва-44, МосОбл-6, Казань-6.

На наш взгляд, несколько несопоставимые с достаточно умеренным уровнем инфляции в январе сегодняшние действия ЦБ по укреплению курса рубля к бивалютной корзине найдут свое отражение в укреплении позитивного настроения участников рынка на ближайшее время. В свете этого, в течение ближайших дней, скорее всего, до середины следующей недели рынок имеет все шансы для роста. Данный период обозначен нами ввиду того, что на 14 февраля намечено выступление главы ФРС способное принести новые веяния с рынка базовых активов, хотя достаточно мягкий тон протокола последнего заседания ФРС не предвещает значимого роста доходностей UST. 15 февраля состоятся авансовые выплаты ЕСН.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п. рекомендуем сохранять позиции в бумаге с привлекательным уровнем доходности. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.

• Юнимилк - завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 30 б.п

• Нутритэк - доходность облигаций с офертой в июне текущего года приблизилась к справедливому, на наш взгляд, уровню 10.75% годовых. Таким образом, существовавший потенциал снижения доходности на 60-70 б.п., о которым мы говорили в нашем отчете от 26.12.06. «Обзор по компаниям молочного рынка: А много ль корова дает молока?» исчерпан. В то же время, учитывая наш взгляд на рынок в среднесрочной перспективе, мы рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).

• Волгателеком-4 – бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3. Ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включения выпуска в котировальные листы).

• Дикси - справедливый уровень доходности по бумаге оцениваем около 10% годовых к погашению. Рекомендуем бумагу к спекулятивной покупке.

Валютные облигации

• Вымпелком-16: выпуск отстал от остальной кривой эмитента (порядка 40-50 б.п.) После объявления финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом. В случае роста процентных ставок можно хеджировать покупку продажей Вымпелкома-11

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.

• Межпромбанк-10: потенциал снижения доходности 40-50 б.п. Мы полагаем, что доходность 9.5% выглядит необоснованно высокой и ожидаем ее снижения до уровней банков с сопоставимыми рейтингами Банк Спб (В1/В) и Славинвестбанк (В-/В1/В-) - 9-9.1%, при этом разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса Межпромбанка.

• Синек-15: потенциал снижения премии к суверенной кривой 50-60 б.п. После повышения агентством Fitch рейтинга Республики Татарстан до «ВВ+», спрэд Синека-15 к суверенной кривой на уровне 160 б.п. выглядит необоснованно высоким.