Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[07.11.2008]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

Настроения на продажу усилились

В связи с очередным ухудшением ситуации на мировом финансовом рынке, что выразилось в резком падении российского рынка акций, на рынке рублевых облигаций в четверг вновь преобладали настроения на продажу долговых инструментов. По итогам дня котировки долговых обязательств снизились на 0.5-1.0 п. п.; в отдельных выпусках падение оказалось более серьезным. Инвесторы, стремящиеся пополнить свои портфели новыми инструментами, предпочитали выставлять низкие котировки на покупку. Самые большие торговые обороты по итогам дня были зарегистрированы в облигациях первого эшелона. В частности, относительно высокая инвестиционная активность наблюдалась в выпусках ВТБ-5, ВТБ-6, ВТБ 24-3, Газпром-4, Газпром-6, РЖД-8. Котировки последнего по итогам дня снизились до 88.1 (доходность 14.5%). Продажи облигаций ВымпелКом-1 состоялись на уровне 84.8 (доходность 25.69%). В сегменте более доходных инструментов отметим сделки в выпусках Банк Русский Стандарт-6 и Банк Русский Стандарт-7 (по цене 8 7-88) и Седьмой Континент-2 (на уровне 77.0)

Компенсация Банком России потерь на межбанковском рынке…

В четверг стало известно, что Банк России подписал соглашения с тремя банками (МДМ-Банк, Райффайзенбанк, Сбербанк) о компенсации убытков от сделок, понесенных при предоставлении ликвидности на межбанковском рынке. В указанных банках будут размещены компенсационные депозиты Банка России, средства с которых могут быть списаны в случае отзыва банковской лицензии у контрагента по сделкам на межбанковском рынке. Информация о том, в каких объемах могут быть списаны средства, не раскрывается (ранее предполагалось, что компенсация убытков будет частичной). Еще семи банкам, соответствующим критериям Банка России (рейтинг не ниже Ba1/BB+, капитал не менее 30 млрд руб.) будет предложено заключить аналогичные соглашения.

…может позитивно сказаться и на рынке РЕПО

На наш взгляд, введение механизма компенсации убытков от сделок на межбанковском рынке будет способствовать установлению менее жестких лимитов банков на контрагентов и, соответственно, более равномерному распределению ликвидности в банковской системе. В случае если указанные меры приведут к снижению ставок межбанковского кредитования, можно ожидать и улучшения ситуации на рынке РЕПО.

Банк России по-новому считает золотовалютные резервы

Банк России вчера опубликовал данные по динамике золотовалютных резервов в период с 24 по 31 октября. Расчет резервов был произведен по новой методике, в соответствии с которой в их состав включены активы Банка России, размещенные в банках-нерезидентах, в уставном капитале которых имеется значительное долевое участие российских банков. Скорее всего, новая методология учитывает резервы Банка России, размещенные в бывших совзагранбанках, которые в настоящее время контролируются ВТБ и Альфа-Банком. Пересчет привел к незначительному увеличению резервов по состоянию на 24 октября (с USD484.7 млрд до USD487.0 млрд). Всего за последнюю неделю октября объем резервов сократился на USD2.4 млрд (до USD484.6 млрд). По нашим расчетам, объем продаж долларов Банком России за отчетный период составил около USD4.0 млрд против (оценочно) USD15.0 млрд в период с 17 по 24 октября. Сокращение же резервов только на USD2.4 млрд обусловлено некоторым укреплением курсов евро и английского фунта в последнюю неделю октября.

Давление на рубль снижается

Следует отметить, что в последние дни спекулятивное давление на рубль существенно уменьшилось, и ежедневные долларовые интервенции регулятора для поддержания стабильности курса рубля к бивалютной корзине заметно снизились. В четверг курс рубля к корзине закрылся на уровне 30.36, а объем продаж валюты, по нашим оценкам, составил USD200-300 млн.

Стратегия внешнего рынка

Массовое снижение ставок не помогло рынку

Сразу четыре европейских банка вчера понизили ключевые ставки: Банк Англии снизил ставку на 1.5 п. п. до 3.0%, ЕЦБ на 0.5 п. п. до 3.25%, Национальный банк Швейцарии на экстренном заседании сократил ставку на 0.5 п. п. до 2%, а Чешский народный банк – на 0.75 п. п. до 2.75%. Однако в условиях глобального замедления экономики даже это снижение ставок не смогло развеять пессимистичные настроения. Внимание участников рынка вновь было сосредоточено на публикациях экономической статистики. Данные по рынку труда в очередной раз оказались хуже прогнозов – количество обращений за пособиями по безработице достигло 25-летнего максимума. Объем промышленных заказов в Германии в сентябре уменьшился на 8% – последний раз столь резкое падение было отмечено в 1991 г. Мировые фондовые рынки зафиксировали значительное снижение – европейские индексы упали в среднем на 5-6%, американские – на 4-5%. Курс евро по отношению к доллару продолжил слабеть: сегодня утром пара евро-доллар достигала отметки 1.27. На фоне замедления экономического роста усиливаются ожидания снижения спроса на нефть и нефтепродукты, что продолжает оказывать давление на цены – вчера нефть подешевела до USD60.9 за баррель.

Низкая активность в сегменте российских еврооблигаций

На рынке валютных облигаций России настроения вновь коррелировали с внешними факторами – здесь снова прослеживается тенденция к сокращению рисков. Котировки суверенного выпуска Россия 30 открылись резким снижением, однако в течение дня восстановились, закрывшись лишь на 1 п. п. ниже на уровне 91.625 (доходность 9%). В корпоративном сегменте активность по-прежнему низкая, а спрэды между ценами спроса и предложения остаются широкими, что делает заключение сделок практически невозможным даже на текущих относительно невысоких ценовых уровнях. Если информация о дальнейшем сокращении количества рабочих мест в США подтвердится (публикация этих данных запланирована на сегодня), скорее всего, можно ожидать дальнейшего усиления продаж российских еврооблигаций.

CDS-спрэды демонстрировали разнонаправленную динамику – пятилетний CDS на риск России расширился на 50 б. п., на риск Газпрома – на 18 б. п., в то же время аналогичный показатель для ВТБ сузился на 24 б. п. Наилучшую динамику продемонстрировали CDS на суверенный риск Украины: поводом для этого стало утверждение кредита от МВФ.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Результаты ТМК за первое полугодие 2008 г. – выплата долгов зависит от доступа к рефинансированию

Компания ТМК шестого ноября представила финансовые результаты за первое полугодие по МСФО, которые подтвердили тенденции, отмеченные ранее в опубликованных показателях основных российских активов группы по РСБУ. (см. «Обзор рынка долговых обязательств»). Наши основные выводы из отчетности приведены ниже.

• Рентабельность EBITDA демонстрирует негативную динамику, снизившись на 4.6 п. п. к первой половине 2007 г. до 17.1%; показатель EBITDA на тонну отгруженных труб уменьшился до USD270 против USD293 в прошлом году.

• Совокупный долг составил USD3.17 млрд, аннуализированный коэффициент Долг/EBITDA – 3.9. Следует, однако, отметить, что активы IPSCO Tubulars консолидированы в отчетности ТМК лишь за 18 дней первого полугодия, соответственно, по показателям pro forma этот коэффициент должен быть ниже. По последним прогнозам компании, EBITDA компании IPSCO во второй половине 2008 г. составит USD300 млн. Мы полагаем, что pro forma соотношение Долг/EBITDA ТМК по итогам всего года будет ниже уровня 3.5, установленного в ковенантах по выпуску еврооблигаций ТМК 11.

• В сегментах бесшовных и сварных труб наблюдается сокращение рентабельности, однако производство бесшовных труб остается значительно более прибыльным: его валовая рентабельность составляет 31.7% (40.2% в 2007 г.) против 15.7% для сегмента сварных труб (18.1% годом ранее).

• Контрактные обязательства по приобретению основных средств в первом полугодии составили около USD800 млн, из которых USD97 млн было выплачено в качестве авансов. В конце октября представители компании сообщили, что капиталовложения в 2009 г. будут в пять раз ниже, чем в текущем (USD780 млн), и составят USD156 млн. Нам неизвестно, понесет ли компания штрафные санкции в связи с переносом капитальных затрат на более поздние периоды.

• За период с первого июля по 15 октября ТМК выкупила собственные акции на рынке на общую сумму USD17 млн.

Перспективы компании на будущий год неясны – ее основные клиенты также объявляют о сокращении капвложений и, вероятно, будут покупать меньше труб. Ценовая конъюнктура на рынке США, где расположены трубные активы IPSCO, в настоящее время благоприятна, но в 2009 г. ситуация, скорее всего, изменится. В любом случае, ТМК не сможет выплатить USD2.5 млрд краткосрочного долга из операционных денежных потоков. Помимо выпуска рублевых облигаций на 3 млрд руб. с погашением в марте 2009 г., синдицированного кредита на USD600 млн, долга в USD500 млн перед Evraz Group за активы IPSCO и выпуска еврооблигаций на USD300 млн с погашением в сентябре 2009 г., компания имеет краткосрочную рублевую задолженность в размере приблизительно USD1 млрд перед российскими банками (крупнейшие кредиторы компании – Сбербанк, ВТБ и UniCredit). Таким образом, ТМК, очевидно, существенно зависит от возможности рефинансироваться в государственных банках или в рамках программы ВЭБ. Однако мы полагаем, что шанс ы компании на получение необходимых средств достаточно высоки – ТМК является основным поставщиком труб для стратегически важного нефтегазового сектора.

Агентство S&P понизило рейтинг Казаньоргсинтеза до уровня CCC+ с прогнозом «негативный»

Рейтинговое агентство S&P шестого ноября понизило рейтинг компании Казаньоргсинтез на одну ступень с B- до CCC+, присвоив ему прогноз «негативный». По сообщению агентства, это решение отражает неопределенность в отношении рентабельности Казаньоргсинтеза, а также острый дефицит ликвидности компании. Рейтинговое агентство отмечает, что ковенанты по долговым обязательствам могут быть нарушены после проверки соответствия установленным условиям по итогам 2008 г. – показатели компании очень близки к предельным. S&P обеспокоено тем, что Казаньоргсинтезу необходимо рефинансировать краткосрочный долг в объеме около USD360 млн, а имеющиеся денежные средства и кредитные линии не полностью покрывают эту сумму; при этом предприятие очень высокую долговую нагрузку. В четвертом квартале 2008 г. и 2009 г. ситуация в отрасли, по мнению агентства S&P, будет оставаться сложной в связи с вводом в эксплуатацию новых мощностей и неопределенностью тенденций цен на сырье. В числе позитивных факторов S&P отмечает наличие кредитных линий в банках в размере около USD200 млн, а также заметное сокращение капитальных затрат в 2009 г. (до USD90 млн) по сравнению с 2008 и 2007 гг. – расширение мощностей вошло в финальную стадию в текущем году.

Мы уже предупреждали о возможности негативных рейтинговых действий и нарушения ковенантов по облигациям компании (см. «Обзор рынка долговых обязательств» от 22 октября и 18 августа 2008 г.). Мы считаем решение агентства S&P обоснованным и по-прежнему полагаем, что кредитное качество Казаньоргсинтеза в ближайшие шесть месяцев будет ухудшаться. Облигации эмитента в последнее время стали неликвидными с очень широкими спрэдами между ценами покупки и продажи (котировки находятся в диапазоне 30-60% от номинала).

ЛУКОЙЛ откладывает платежи за ISAB и Akpet

Как сообщает сегодня газета «Ведомости», ЛУКОЙЛ планирует до первого декабря текущего года закрыть сделку по покупке 49%-ной доли в СП с итальянской группой ERG, контролирующей нефтеперерабатывающий комплекс ISAB на острове Сицилия. В соответствии с соглашением, платеж (EUR1.35 млрд, или USD1.7 млрд) будет осуществлен несколькими траншами: первый транш (EUR600 млн) будет оплачен до первого декабря 2008 г., а оставшуюся сумму планируется внести до первого октября следующего года. Ранее ЛУКОЙЛ начал синдицировать кредит под эту сделку, однако по заявлению компании завершение синдикации произойдет после стабилизации финансовых рынков. ЛУКОЙЛ также подал заявку на получение кредита Внешэкономбанка на USD1.8 млрд, но может отказаться от него, поскольку компания считает предложенные условия кредитования непривлекательными. Подобным образом ЛУКОЙЛ достиг договоренности и относительно рассрочки оплаты по приобретению турецкого розни чного оператора Akpet: USD555 млн также будут переведены траншами (USD250 млн – до конца этого года, а остаток – в течение года).

На наш взгляд, новость о том, что ЛУКОЙЛу удалось договориться об отсрочке половины платежей и закрытии двух крупных сделок по приобретениям до конца года, в целом позитивна для компании. Краткосрочная задолженность ЛУКОЙЛа на конец первого полугодия составила USD2.3 млрд. Принимая во внимание денежную позицию компании (USD1.7 млрд на конец первого полугодия), ее потребность в капитальных вложениях в этом году (около USD10 млрд), а также две незаконченные сделки по приобретению активов, совершенные этим летом, (USD2.2 млрд), мы ожидали, что вскоре ЛУКОЙЛ прибегнет к заемному финансированию. С учетом того, что ЛУКОЙЛу удалось договориться об отсрочке платежей, компании необходимо будет привлечь примерно на USD1 млрд меньше.

Седьмой Континент получил финансирование от ВТБ

Как сообщает сегодня газета «Коммерсант», ВТБ вчера одобрил заявку Седьмого Континента на кредит в размере 2.5 млрд руб. и уже выделил первый транш на 500 млн руб. По данным издания, процентные ставки составляют 13-15%, другой информации не приводится; Седьмой Континент также не раскрывает дополнительных данных об условиях предоставления кредита. Это сообщение согласуется с заявлениями первого вице-премьера И. Шувалова на прошлой неделе о том, что государственные банки предоставят поддержку крупнейшим операторам розничных сетей (см. «Обзор рынка долговых обязательств» от 28 октября 2008 г.). Новость, безусловно, является позитивной, но мы не склонны придавать ей большое значение, поскольку последние официально озвученные планы по капвложениям оставались довольно агрессивными и требовали внешнего финансирования. Седьмому К онтиненту предстоит выполнить оферту по выпуску рублевых облигаций на 7 млрд руб. в июне 2009 г. (наш анализ финансовых результатов компании за первое полугодие представлен в «Обзоре рынка долговых обязательств» от седьмого октября). Это сообщение должно оказать некоторую поддержку котировкам облигаций эмитента, которые в настоящее время торгуются на уровне около 75 (доходность примерно 72%). Мы считаем, что полученные от ВТБ средства не будут использованы на финансирование позиции крупнейшего акционера в акциях компании, а останутся в распоряжении самого Седьмого Континента.

ЭКОНОМИКА

Инфляция в России за десять месяцев составила 11.6%

По данным Федеральной службы государственной статистики, индекс потребительских цен в России в октябре 2008 г. вырос на 0.9% в месячном сопоставлении, а инфляция за десять месяцев с начала года составила 11.6%. Рост ИПЦ немного замедлился в октября до 14.2% в годовом сопоставлении против 15.0% в сентябре.

Цены на продовольственные товары внесли основной вклад в показатель инфляции в октябре, повысившись на 1.6% по сравнению с сентябрем; цены на непродовольственные товары показали умеренный рост (+0.8% в месячном сопоставлении), а цены на услуги продемонстрировали нулевую динамику. В структуре инфляции рост цен на продовольственные товары и услуги составил в годовом исчислении 18.0% и 15.8% соответственно, при этом повышение цен на непродовольственные товары было заметно меньше (+9.0% к аналогичному периоду прошлого года).

Базовая инфляция (без учета цен на овощи, бензин и регулируемые тарифы) в октябре по-прежнему была довольно значительной – 1.3% в месячном сопоставлении, что чуть меньше по сравнению с сентябрьским показателем 1.4%. В годовом сопоставлении рост базового ИПЦ достиг 13.7% в октябре. Представленные данные указывают на то, что инфляционная динамика в России в значительной степени зависит от таких фундаментальных факторов как денежная масса и экономические прогнозы.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: