ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО более 450 б.п. Среди таких облигаций – среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, РЖД-10, МГор-62, МГор-63, а также Дальсвязь-5, СЗТ-6, МТС-5, ЛК Уралсиб-2.

- Меньшей волатильности на глобальных рынках будут подвержены еврооблигации невысокой дюрации, торгующиеся с широким спредом к суверенной кривой (более 600 б.п.), в частности Russian Standard Bank’10, а также субординированные выпуски Альфа-Банка и Банка Москвы.

- Выпуски URSA’10E и URSA’11 выглядят привлекательно при текущем положительном спреде к кривой доходностей МДМ-банка.

- Еврооблигации Евраза, Северстали, EuroChem’12 выглядят недооцененными в сравнении с рублевыми процентными ставками, скорректированными на стоимость валютных NDF.

Внешний рынок

Глобальное давление на доллар усиливается

Во вторник на мировых финансовых рынках преобладали те же тенденции, что и в понедельник, и рынки акций развитых стран продолжили движение вверх. В отсутствие публикации важных макроэкономических данных основным катализатором роста фондовых индексов выступал оптимизм в отношении квартальных результатов американских компаний, сезон публикации которых сегодня откроет алюминиевый гигант Alcoa. Доллар в течение дня продолжил ослабевать по отношению к основным мировым валютам, опускаясь до уровня 1,476 относительно евро, но в концу дня отчасти отыграл сданные позиции и стабилизировался на уровне 1,47, где пара торгуется в настоящее время. Одним из факторов, выступающих против доллара стало достаточно неожиданное повышение базовой процентной ставки Резервным банком Австралии – по ожиданиям рынка, ФРС США может оказаться в числе последних ЦБ, которые пойдут на повышение ставки, Кроме того, усилившиеся слухи о планах экспортеров нефти отказаться от расчетов в долларах, также не остались незамеченными валютными трейдерами. Слабость американской валюты играла на руку сырьевым товарам: золото вчера подорожало до рекордных 1 043 долл. за унцию, котировки фьючерсных контрактов на нефть WTI приблизилась к 71 долл./барр. Таким образом, масштабные вливания в экономику, продолжающие увеличивать дефицит бюджета США, скорее всего, будут и дальше подрывать силу доллара и взвинчивать цены на сырье.

Высокий спрос на аукционе 3Y UST

Цены казначейских облигаций вчера двигались вниз на фоне повышения аппетита инвесторов к риску. Доходность десятилетней ноты за день подросла на 4 б.п. до YTM3,25%. Ценовое давление на UST также оказывали стартовавшие вчера размещения бумаг новых серий, запланированные на эту неделю. Спрос на аукционе по трехлетним бумагам объемом 39 млрд долл. превысил предложение в 2,76 раза, что оказалось выше среднего значения последних 10 аукционов по бумагам данной срочности (2,6). Нерезиденты, как уже стало традиционным, предъявили высокий спрос на бумаги, выкупив 49% эмиссии, а ставка отсечения по доходности в ходе аукциона (1,445%) совпала с ожиданиями рынка. Сегодня рынку UST предстоит усвоить новые серии десятилетних бумаг объемом 20 млрд долл.

Ралли в российских бумагах продолжается

Спрос на долги развивающихся стран во вторник оставался высоким - спред EMBI+ сузился за день еще на 13 б.п. до 309 б.п. Российские бумаги не остались в стороне от ралли и продолжили обновлять более чем годовые максимумы. Котировки Russia’30 за день повысились почти на 1,4 п.п. до 113,3% от номинала, суверенный спред сузился еще примерно на 20 б.п. до 220 б.п. В корпоративном сегменте восходящее движение котировок наблюдалось по всему спектру ликвидных бумаг. Основная торговая активность была сосредоточена в бумагах Газпрома, которые за день подорожали в среднем на 1 – 1,5 п.п. Выделим из числа прочих выпуск VTB’35 (YTP7% @ 02.07.15) цена которого за вчерашний день выросла почти на 2,5 п.п.

Внутренний рынок

Рубеж 30 руб. пройден вниз

Ослабление доллара на мировом валютном рынке (на фоне очередных слухов о переходе на корзину валют при расчетах за нефть) привело к росту котировок нефти на 3 долл. до 68 долл./барр. и снижению стоимости бивалютной корзины ЦБ на 10 копеек до 36,15 руб. Курс доллара при этом опустился на 10 копеек ниже отметки 30 руб., служившей уровнем сопротивления для рубля с начала нынешнего года. Объем сделок купли-продажи валюты составил порядка 3,8 млрд долл., на 1,2 млрд долл. больше, чем накануне. По нашим наблюдениям, регулятор купил около 700 млн долл.

Теперь с технической точки зрения открывается путь к отметке 27,5 руб./долл., и мы думаем, что серьезных преград не нем почти не будет. Укрепление рубля наблюдалось и на форвардных контрактах, ставки по которым снизились на 50–100 б.п. В частности, форвардный курс доллара к рублю через год составляет 32,17/32,27 руб., что соответствует вмененной ставке на уровне 8%.

Снижение доходностей ОФЗ…

Низкие ставки денежного рынка (менее 6,5% годовых для однодневных РЕПО) и укрепление рубля способствовали продолжению ралли на рынке государственных облигаций. В результате ОФЗ обновили ценовые максимумы, подорожав на 0,8–2 п.п. В частности, выпуски ОФЗ 25068 (YTM10,4%) и ОФЗ 26202 (YTM10,49%), аукционы по доразмещению которых состоятся сегодня, выросли в цене более чем на 1 п.п. В условиях столь стремительно ценового роста рублевых облигаций аукционы по ОФЗ, скорее всего, пройдут с дисконтом к уровням закрытия.

…увеличило потенциал ценового роста корпоративных облигаций

Вслед за снижением доходностей выпусков ОФЗ наиболее ликвидные выпуски первого эшелона подорожали на 1 п.п.; лидерами ценового роста стали облигации Москвы и Газпромнефти. Помимо этого, инвесторы проявили интерес к бумагам Газпром-13, которые подросли в цене на 50 б.п. до 105,6% от номинала, что соответствует доходности YTM10,96% к погашению. Доходность к погашению бумаг Газпром-13 все еще находится на одном уровне. Мы считаем доходность облигаций Газпром-13, находящуюся на одном уровне с близкими по дюрации облигациями Газпромнефть-3, неоправданно низкой и рекомендуем покупать выпуск Газпром-13.

Во втором эшелоне высокая торговая активность наблюдалась в выпуске МРСК Юга-2 (YTP16,4%), что привело к росту цен на 38 б.п. Бумаги БО СеверСталь-1 подорожали на 25 б.п. Наибольший объем сделок (около 2 млрд руб.) прошел в выпусках Петрокоммерц-6 (YTP13,5%) и Петрокоммерц-7 (YTP14,7%), которые выглядят дешево для бумаг с рейтингами на уровне «B+».

АКРОН-2 скромно вышел на «вторичку»

Оборот сделок в вышедших на вторичные торги облигациях АКРОН-2 (YTP14,34%) номиналом 3,5 млрд руб. оказался весьма скромным (для первого дня обращения) – 848 млн руб., а цена сложилась на 30 б.п. выше номинала. Столь скромный объем сделок наводит на мысль о незначительном числе участников размещения АКРОН-2, на котором, по нашему мнению, сложилась слишком низкая доходность для инструмента, не имеющего шансов на включение в список РЕПО ЦБ.

Корпоративные события

МОЭК (ВВ+/NR/ВВ+). Кредитоспособность обеспечена поддержкой со стороны акционеров

Результаты за 2008 г. по МСФО

Большой объем краткосрочного долга... Вчера МОЭК опубликовала аудированную отчетность по МСФО за 2008 г., которая, очевидно, не слишком показательна, чтобы на ее основе судить о текущем финансовом состоянии компании. Прошлый год МОЭК завершила с чистым долгом в размере 8,2 млрд руб. и отношением чистого долга к EBITDA (скорректированной на величину государственных субсидий) на консервативном уровне 0,9. Без учета госсубсидий, которые за 2008 г. выросли на 10,5% до 10,1 млрд руб., компания осталась убыточной по EBITDA (-382 млн руб. в 2008 г.). Что касается негативных моментов, весь объем долга эмитента на конец прошлого года являлся краткосрочным. На высокую зависимость компании от краткосрочных заимствований указывало и агентство S&P, которое в конце сентября нынешнего года поместило рейтинг МОЭК «ВВ+» в список на возможное понижение.

…и в то же время хорошая поддержка со стороны акционеров. Дефицит ликвидности МОЭК компенсируется сильной поддержкой со стороны акционеров: Банк Москвы, контролируемый московским правительством и являющийся основным акционером МОЭК (83,77% акций), весной нынешнего года открыл для компании кредитные линии на общую сумму 4,8 млрд руб. Помимо этого, город осуществлял прямые взносы в капитал компании (6,13 млрд руб. в 2008 г. и 11,2 млрд в марте 2009 г.). В целом мы высоко оцениваем кредитоспособность МОЭК, которая, помимо ощутимой поддержки со стороны акционеров, подкрепляется стратегической и социальной значимостью компании и умеренным уровнем долговой нагрузки. кредитоспособность МОЭК отражена и в высоких кредитных рейтингах, которые лишь на одну ступень ниже инвестиционного уровня. В коротком сегменте первого эшелона мы считаем облигации МОЭК-1 (YTP 10,8% к оферте 11.02.10), включенные в список РЕПО ЦБ, неплохим выбором – они предлагают доходность выше, чем более долгосрочные БО МосЭнерго-2 (YTM10,7% @ 26.08.10), при том что кредитный рейтинг МосЭнерго от S&P на две ступени ниже.

ВОЛГАТЕЛЕКОМ (BВ-/NR/ВВ-)

Покупка СМАРТСа может состояться до конца года

Компания намерена увеличить свою долю в СМАРТСе до контрольной. ВолгаТелеком, владеющий в настоящее время 2,97% акций поволжского сотового оператора СМАРТС, планирует до конца года увеличить эту долю до контрольной, сообщил вчера Интерфакс. Переговоры еще продолжаются, и, если договоренность между компаниями будет достигнута, то о сделке будет объявлено в ноябре, а закрыта она будет до конца года. По информации «Ведомостей», СМАРТС ведет переговоры о продаже с четырьмя претендентами, среди которых нет операторов «большой тройки». Таким образом, в борьбе за сотового оператора у Связьинвеста, вероятно, нет серьезных конкурентов.

Влияние сделки на долговую нагрузку будет несущественным. В настоящее время эксперты оценивают СМАРТС в 400 млн долл. (около 12 млрд руб.) с учетом долга, составляющего приблизительно 120–140 млн долл.) Таким образом, увеличение доли ВолгаТелекома в компании до контрольной приведет к росту долговой нагрузки оператора в терминах Чистый Долг/EBITDA с 0,9 на конец I полугодия до 1,3. Что касается источников финансирования сделки, то компании Связьинвеста поддерживают тесные отношения с крупными банками и, проблем с привлечением кредитных линий у ВолгаТелекома, на наш взгляд, не возникнет. Более того, в сентябре компания выкупила по оферте выпуск ВолгаТел-4 объемом 2,5 млрд руб. и не исключила возможности его обратной продажи на рынок. С учетом высокого спроса на качественные выпуски при необходимости ей, как мы полагаем, удастся сделать это без проблем. Кроме того, компания способна генерировать солидные денежные потоки (в I полугодии денежный поток от операционной деятельности составил 5,4 млрд руб.).

ВолгаТел-4 может быть привлекательным при возвращении выпуска на рынок. В настоящее время на рынке реально находится только выпуск ВолгаТел-3, который не отличается высокой ликвидностью. При условии его возвращения на рынок выпуск ВолгаТел-4, ставка купона по которому установлена на уровне 12% годовых до оферты через полтора года, может быть привлекательным для инвесторов. Для сравнения, более длинные по дюрации (и самые ликвидные среди бумаг МРК) выпуски Дальсвязь БО-5 и СЗТ-6 торгуются с доходностью YTP12,5% и YTP11,9% соответственно.