Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[07.10.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ более 450 б.п. —реди таких облигаций – среднесрочные выпуски ќ‘«, √азпром-13, –∆ƒ-10, ћ√ор-62, ћ√ор-63, а также ƒальсв€зь-5, —«“-6, ћ“—-5, Ћ  ”ралсиб-2.

- ћеньшей волатильности на глобальных рынках будут подвержены еврооблигации невысокой дюрации, торгующиес€ с широким спредом к суверенной кривой (более 600 б.п.), в частности Russian Standard Bank’10, а также субординированные выпуски јльфа-Ѕанка и Ѕанка ћосквы.

- ¬ыпуски URSA’10E и URSA’11 выгл€д€т привлекательно при текущем положительном спреде к кривой доходностей ћƒћ-банка.

- ≈врооблигации ≈враза, —еверстали, EuroChem’12 выгл€д€т недооцененными в сравнении с рублевыми процентными ставками, скорректированными на стоимость валютных NDF.

¬нешний рынок

√лобальное давление на доллар усиливаетс€

¬о вторник на мировых финансовых рынках преобладали те же тенденции, что и в понедельник, и рынки акций развитых стран продолжили движение вверх. ¬ отсутствие публикации важных макроэкономических данных основным катализатором роста фондовых индексов выступал оптимизм в отношении квартальных результатов американских компаний, сезон публикации которых сегодн€ откроет алюминиевый гигант Alcoa. ƒоллар в течение дн€ продолжил ослабевать по отношению к основным мировым валютам, опуска€сь до уровн€ 1,476 относительно евро, но в концу дн€ отчасти отыграл сданные позиции и стабилизировалс€ на уровне 1,47, где пара торгуетс€ в насто€щее врем€. ќдним из факторов, выступающих против доллара стало достаточно неожиданное повышение базовой процентной ставки –езервным банком јвстралии – по ожидани€м рынка, ‘–— —Ўј может оказатьс€ в числе последних ÷Ѕ, которые пойдут на повышение ставки,  роме того, усилившиес€ слухи о планах экспортеров нефти отказатьс€ от расчетов в долларах, также не остались незамеченными валютными трейдерами. —лабость американской валюты играла на руку сырьевым товарам: золото вчера подорожало до рекордных 1 043 долл. за унцию, котировки фьючерсных контрактов на нефть WTI приблизилась к 71 долл./барр. “аким образом, масштабные вливани€ в экономику, продолжающие увеличивать дефицит бюджета —Ўј, скорее всего, будут и дальше подрывать силу доллара и взвинчивать цены на сырье.

¬ысокий спрос на аукционе 3Y UST

÷ены казначейских облигаций вчера двигались вниз на фоне повышени€ аппетита инвесторов к риску. ƒоходность дес€тилетней ноты за день подросла на 4 б.п. до YTM3,25%. ÷еновое давление на UST также оказывали стартовавшие вчера размещени€ бумаг новых серий, запланированные на эту неделю. —прос на аукционе по трехлетним бумагам объемом 39 млрд долл. превысил предложение в 2,76 раза, что оказалось выше среднего значени€ последних 10 аукционов по бумагам данной срочности (2,6). Ќерезиденты, как уже стало традиционным, предъ€вили высокий спрос на бумаги, выкупив 49% эмиссии, а ставка отсечени€ по доходности в ходе аукциона (1,445%) совпала с ожидани€ми рынка. —егодн€ рынку UST предстоит усвоить новые серии дес€тилетних бумаг объемом 20 млрд долл.

–алли в российских бумагах продолжаетс€

—прос на долги развивающихс€ стран во вторник оставалс€ высоким - спред EMBI+ сузилс€ за день еще на 13 б.п. до 309 б.п. –оссийские бумаги не остались в стороне от ралли и продолжили обновл€ть более чем годовые максимумы.  отировки Russia’30 за день повысились почти на 1,4 п.п. до 113,3% от номинала, суверенный спред сузилс€ еще примерно на 20 б.п. до 220 б.п. ¬ корпоративном сегменте восход€щее движение котировок наблюдалось по всему спектру ликвидных бумаг. ќсновна€ торгова€ активность была сосредоточена в бумагах √азпрома, которые за день подорожали в среднем на 1 – 1,5 п.п. ¬ыделим из числа прочих выпуск VTB’35 (YTP7% @ 02.07.15) цена которого за вчерашний день выросла почти на 2,5 п.п.

¬нутренний рынок

–убеж 30 руб. пройден вниз

ќслабление доллара на мировом валютном рынке (на фоне очередных слухов о переходе на корзину валют при расчетах за нефть) привело к росту котировок нефти на 3 долл. до 68 долл./барр. и снижению стоимости бивалютной корзины ÷Ѕ на 10 копеек до 36,15 руб.  урс доллара при этом опустилс€ на 10 копеек ниже отметки 30 руб., служившей уровнем сопротивлени€ дл€ рубл€ с начала нынешнего года. ќбъем сделок купли-продажи валюты составил пор€дка 3,8 млрд долл., на 1,2 млрд долл. больше, чем накануне. ѕо нашим наблюдени€м, регул€тор купил около 700 млн долл.

“еперь с технической точки зрени€ открываетс€ путь к отметке 27,5 руб./долл., и мы думаем, что серьезных преград не нем почти не будет. ”крепление рубл€ наблюдалось и на форвардных контрактах, ставки по которым снизились на 50–100 б.п. ¬ частности, форвардный курс доллара к рублю через год составл€ет 32,17/32,27 руб., что соответствует вмененной ставке на уровне 8%.

—нижение доходностей ќ‘«…

Ќизкие ставки денежного рынка (менее 6,5% годовых дл€ однодневных –≈ѕќ) и укрепление рубл€ способствовали продолжению ралли на рынке государственных облигаций. ¬ результате ќ‘« обновили ценовые максимумы, подорожав на 0,8–2 п.п. ¬ частности, выпуски ќ‘« 25068 (YTM10,4%) и ќ‘« 26202 (YTM10,49%), аукционы по доразмещению которых состо€тс€ сегодн€, выросли в цене более чем на 1 п.п. ¬ услови€х столь стремительно ценового роста рублевых облигаций аукционы по ќ‘«, скорее всего, пройдут с дисконтом к уровн€м закрыти€.

…увеличило потенциал ценового роста корпоративных облигаций

¬след за снижением доходностей выпусков ќ‘« наиболее ликвидные выпуски первого эшелона подорожали на 1 п.п.; лидерами ценового роста стали облигации ћосквы и √азпромнефти. ѕомимо этого, инвесторы про€вили интерес к бумагам √азпром-13, которые подросли в цене на 50 б.п. до 105,6% от номинала, что соответствует доходности YTM10,96% к погашению. ƒоходность к погашению бумаг √азпром-13 все еще находитс€ на одном уровне. ћы считаем доходность облигаций √азпром-13, наход€щуюс€ на одном уровне с близкими по дюрации облигаци€ми √азпромнефть-3, неоправданно низкой и рекомендуем покупать выпуск √азпром-13.

¬о втором эшелоне высока€ торгова€ активность наблюдалась в выпуске ћ–—  ёга-2 (YTP16,4%), что привело к росту цен на 38 б.п. Ѕумаги Ѕќ —евер—таль-1 подорожали на 25 б.п. Ќаибольший объем сделок (около 2 млрд руб.) прошел в выпусках ѕетрокоммерц-6 (YTP13,5%) и ѕетрокоммерц-7 (YTP14,7%), которые выгл€д€т дешево дл€ бумаг с рейтингами на уровне «B+».

ј –ќЌ-2 скромно вышел на «вторичку»

ќборот сделок в вышедших на вторичные торги облигаци€х ј –ќЌ-2 (YTP14,34%) номиналом 3,5 млрд руб. оказалс€ весьма скромным (дл€ первого дн€ обращени€) – 848 млн руб., а цена сложилась на 30 б.п. выше номинала. —толь скромный объем сделок наводит на мысль о незначительном числе участников размещени€ ј –ќЌ-2, на котором, по нашему мнению, сложилась слишком низка€ доходность дл€ инструмента, не имеющего шансов на включение в список –≈ѕќ ÷Ѕ.

 орпоративные событи€

ћќЁ  (¬¬+/NR/¬¬+).  редитоспособность обеспечена поддержкой со стороны акционеров

–езультаты за 2008 г. по ћ—‘ќ

Ѕольшой объем краткосрочного долга... ¬чера ћќЁ  опубликовала аудированную отчетность по ћ—‘ќ за 2008 г., котора€, очевидно, не слишком показательна, чтобы на ее основе судить о текущем финансовом состо€нии компании. ѕрошлый год ћќЁ  завершила с чистым долгом в размере 8,2 млрд руб. и отношением чистого долга к EBITDA (скорректированной на величину государственных субсидий) на консервативном уровне 0,9. Ѕез учета госсубсидий, которые за 2008 г. выросли на 10,5% до 10,1 млрд руб., компани€ осталась убыточной по EBITDA (-382 млн руб. в 2008 г.). „то касаетс€ негативных моментов, весь объем долга эмитента на конец прошлого года €вл€лс€ краткосрочным. Ќа высокую зависимость компании от краткосрочных заимствований указывало и агентство S&P, которое в конце сент€бр€ нынешнего года поместило рейтинг ћќЁ  «¬¬+» в список на возможное понижение.

…и в то же врем€ хороша€ поддержка со стороны акционеров. ƒефицит ликвидности ћќЁ  компенсируетс€ сильной поддержкой со стороны акционеров: Ѕанк ћосквы, контролируемый московским правительством и €вл€ющийс€ основным акционером ћќЁ  (83,77% акций), весной нынешнего года открыл дл€ компании кредитные линии на общую сумму 4,8 млрд руб. ѕомимо этого, город осуществл€л пр€мые взносы в капитал компании (6,13 млрд руб. в 2008 г. и 11,2 млрд в марте 2009 г.). ¬ целом мы высоко оцениваем кредитоспособность ћќЁ , котора€, помимо ощутимой поддержки со стороны акционеров, подкрепл€етс€ стратегической и социальной значимостью компании и умеренным уровнем долговой нагрузки. кредитоспособность ћќЁ  отражена и в высоких кредитных рейтингах, которые лишь на одну ступень ниже инвестиционного уровн€. ¬ коротком сегменте первого эшелона мы считаем облигации ћќЁ -1 (YTP 10,8% к оферте 11.02.10), включенные в список –≈ѕќ ÷Ѕ, неплохим выбором – они предлагают доходность выше, чем более долгосрочные Ѕќ ћосЁнерго-2 (YTM10,7% @ 26.08.10), при том что кредитный рейтинг ћосЁнерго от S&P на две ступени ниже.

¬ќЋ√ј“≈Ћ≈ ќћ (B¬-/NR/¬¬-)

ѕокупка —ћј–“—а может состо€тьс€ до конца года

 омпани€ намерена увеличить свою долю в —ћј–“—е до контрольной. ¬олга“елеком, владеющий в насто€щее врем€ 2,97% акций поволжского сотового оператора —ћј–“—, планирует до конца года увеличить эту долю до контрольной, сообщил вчера »нтерфакс. ѕереговоры еще продолжаютс€, и, если договоренность между компани€ми будет достигнута, то о сделке будет объ€влено в но€бре, а закрыта она будет до конца года. ѕо информации «¬едомостей», —ћј–“— ведет переговоры о продаже с четырьм€ претендентами, среди которых нет операторов «большой тройки». “аким образом, в борьбе за сотового оператора у —в€зьинвеста, веро€тно, нет серьезных конкурентов.

¬ли€ние сделки на долговую нагрузку будет несущественным. ¬ насто€щее врем€ эксперты оценивают —ћј–“— в 400 млн долл. (около 12 млрд руб.) с учетом долга, составл€ющего приблизительно 120–140 млн долл.) “аким образом, увеличение доли ¬олга“елекома в компании до контрольной приведет к росту долговой нагрузки оператора в терминах „истый ƒолг/EBITDA с 0,9 на конец I полугоди€ до 1,3. „то касаетс€ источников финансировани€ сделки, то компании —в€зьинвеста поддерживают тесные отношени€ с крупными банками и, проблем с привлечением кредитных линий у ¬олга“елекома, на наш взгл€д, не возникнет. Ѕолее того, в сент€бре компани€ выкупила по оферте выпуск ¬олга“ел-4 объемом 2,5 млрд руб. и не исключила возможности его обратной продажи на рынок. — учетом высокого спроса на качественные выпуски при необходимости ей, как мы полагаем, удастс€ сделать это без проблем.  роме того, компани€ способна генерировать солидные денежные потоки (в I полугодии денежный поток от операционной де€тельности составил 5,4 млрд руб.).

¬олга“ел-4 может быть привлекательным при возвращении выпуска на рынок. ¬ насто€щее врем€ на рынке реально находитс€ только выпуск ¬олга“ел-3, который не отличаетс€ высокой ликвидностью. ѕри условии его возвращени€ на рынок выпуск ¬олга“ел-4, ставка купона по которому установлена на уровне 12% годовых до оферты через полтора года, может быть привлекательным дл€ инвесторов. ƒл€ сравнени€, более длинные по дюрации (и самые ликвидные среди бумаг ћ– ) выпуски ƒальсв€зь Ѕќ-5 и —«“-6 торгуютс€ с доходностью YTP12,5% и YTP11,9% соответственно.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: