Стратегия внутреннего рынка

На валютном рынке без перемен

С открытием торгов на российском валютном рынке во вторник рубль возобновил укрепление к бивалютной корзине, а Банк России вновь был вынужден вмешиваться в ход торгов и приобретать валюту в резервы. Объем интервенций регулятора может быть оценен на уровне USD700 млн, так как курс рубля относительно корзины преодолел еще одни уровень сопротивления Банка России (33.75), укрепляясь в течение дня до 33.72. Но во второй половине дня на рынке наметилась коррекция, совпавшая с заметным укреплением доллара относительно евро на мировых валютных рынках, и к концу торгов курс рубля к бивалютной корзине установился на уровне 33.82. Мы не ожидаем существенного изменения в характере торгов на российском валютном рынке в ближайшее время. Курс рубля по отношению к бивалютной корзине, скорее всего, продолжит колебаться вблизи нижней границы коридора, и Банку России придется продолжать интервенции.

Министр финансов предлагает Банку России взять паузу

Министр финансов А. Л. Кудрин вчера высказал мнение, что Банку России, возможно, следует сделать паузу в снижении ключевых процентных ставок в свете вероятных рисков ускорения инфляции. С нашей точки зрения, угроза ускорения инфляции в первом полугодии не слишком значительна. В первом квартале уровень инфляции в годовом выражении неуклонно снижался и в настоящее время, по нашим оценкам, составляет около 6.6-6.7%. В таких условиях снижение ставок еще на 50-75 б. п., на наш взгляд, было бы оправданным, и мы подтверждаем наш прогноз относительно изменения ключевых процентных ставок к середине года. Вместе с тем, мы считаем, что риск ускорения инфляции может быть более актуален в конце года с появлением более четких признаков восстановления экономической активности.

Инвесторы фокусируются на первичном рынке облигаций

Существенного изменения котировок рублевых облигаций в ходе торгов во вторник не произошло. В первой половине дня прослеживался интерес на покупку, но с началом коррекции на валютном рынке преобладающее число участников рынка стремилось зафиксировать прибыль. По-прежнему сохраняется спрос в сегменте ОФЗ, где основные торговые обороты были отмечены в выпусках ОФЗ 25068 и ОФЗ 26200. Аукцион ОФЗ, традиционно проходящий по средам, сегодня вновь не состоится. Часть потенциального спроса на ОФЗ сегодня может перетянуть на себя Москомзайм, который предлагает на аукционе выпуск Москва-48 (погашение в 2022 г.) с ориентиром по доходности 7.50-7.55%. Успех аукциона, по нашему мнению, может способствовать продолжению покупок рублевых облигаций первого эшелона. Во вторник ставка первого купона по годовым облигациям Банка Зенит была определена на уровне 7.9% (доходность 8.06%) при первоначальном ориентире 8.3-8.8%. На этой неделе знаковым неделе также станет размещение трехлетних о блигаций Газпромнефти. Скорее всего, первоначальные ориентиры по ставке купона (7.25-7.75%) здесь также будут понижены.

ВНЕШНИЙ РЫНОК

Министерство финансов Украины продолжает увеличивать доходность ОВГЗ, но спрос остается низким

Вчера в ходе первичного аукциона по размещению облигаций внутреннего государственного займа (ОВГЗ) спрос оказался существенно ниже: общий объем заявок уменьшился до 1.2 млрд грн. (по сравнению с 3.8 млрд грн. на прошлой неделе), причем 75% заявок было подано на краткосрочные бумаги. Диапазон доходностей облигаций с погашением через три и девять месяцев составил 11-19%. Министерство финансов удовлетворило лишь 32% от общего объема заявок и привлекло только 366 млн грн. Доходности ОВГЗ всех дюраций были установлены на уровне 15% против 14% неделей ранее.

Снижение спроса на ОВГЗ на этой неделе может быть результатом падения ликвидности банковской системы: с начала апреля остатки средств на счетах финансовых организаций сократились почти на 4 млрд грн. до 16.3 млрд грн. Это могло быть связано со вчерашней выплатой НАК Нафтогаз Украины USD576 млн за газ. Ранее правительство утверждало, что в этом месяце компания оплатит газ без государственной помощи. Информация о том, как компания осуществила платеж, пока не раскрывается, однако, по-видимому, ей оказали поддержку государственные банки, что привело к снижению ликвидности банковской системы.

В ближайшие месяцы потребности Минфина в финансировании остаются существенными: в апреле они могут превысить 6 млрд грн. Сегодня министерству предстоит погасить ОВГЗ на сумму около USD1 млрд, следующие платежи общим объемом более 3 млрд грн. предстоят 14 и 28 апреля, в связи с чем Минфин, по всей видимости, готов к дальнейшему увеличению доходностей государственных облигаций.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

НЛМК: отчетность за четвертый квартал и 2009 г.

НЛМК вчера представил финансовые показатели за октябрь-декабрь и 2009 г. в целом. Выручка за четвертый квартал достигла USD1 815 млн (+4% в квартальном сопоставлении, на 5% выше среднерыночной оценки), а EBITDA – USD528 млн (+9% в квартальном сопоставлении, на 8% выше среднерыночного прогноза), что соответствует рентабельности EBITDA в 29%. Чистая прибыль выросла до USD294 млн (+80% к уровню третьего квартала).

Показатели НЛМК за четвертый квартал представляются довольно высокими и превосходят рыночные оценки. Компания продемонстрировала позитивные результаты во всех основных сегментах, за исключением сортового проката, где операционный убыток за четвертый квартал составил USD81 млн, – этот сегмент оказался под давлением из-за сезонного снижения спроса. Себестоимость производства слябов в октябре-декабре составила USD240 на тонну. НЛМК имеет 100%-ую интеграцию в сегмент железорудного сырья, а себестоимость железорудного концентрата на Стойленском ГОКе равна всего USD17 на тонну. Расходы на железную руду составили всего 1.6% консолидированных производственных затрат за четвертый квартал. Руководство компании представило анализ влияния роста цен на коксующийся уголь на структуру затрат: повышение цен на этот вид сырья до USD130 за тонну во втором квартале обусловит увеличение себестоимости примерно на USD20 на тонну. НЛМК во многом компенсирует рост цен на коксующийс я уголь за счет продаж металлургического кокса. В то же время, данные за прошлые периоды в презентации компании свидетельствуют о том, что НЛМК получает более высокий показатель EBITDA на тонну во время ралли цен на коксующийся уголь. Это может объясняться эффективной вертикальной интеграцией в других сегментах, сортаментом продукции с высокой добавленной стоимостью и более низкой долей твердого коксующегося угля в коксохимическом производстве в России. НЛМК прогнозирует увеличение выплавки стали по итогам года на 10%.

Долг НЛМК на конец 2009 г. составил USD2.5 млрд, из которых USD0.56 млрд приходится на краткосрочную задолженность. Однако большую часть краткосрочного долга составляет предэкспортное финансирование, которое обычно является возобновляемым. К выплате в течение 2010 г. остается примерно USD100 млн. По состоянию на конец прошлого года объем денежных средства НЛМК был равен USD1.25 млрд, следовательно, чистый долг составил USD1.25 млрд (в своих расчетах мы не учитываем краткосрочные финансовые инструменты, представленные в виде кредитов, включая кредиты связанным сторонам). Отношение Чистый долг/EBITDA НЛМК на уровне 0.86, по нашим оценкам, остается одним из самых низких среди российских сталелитейных компаний.

Запланированные на 2010 г. капиталовложения в USD1.9 млрд позволят осуществлять основные проекты (строительство доменной печи №7 и строительство электрометаллургического завода по производству сортового проката в Калужской области) по графику. Кроме того, значительные инвестиции направляются на увеличение мощностей по добыче железной руды на 25% и разработку угольного месторождения Жерновское-1. Капвложения НЛМК могут быть профинансированы за счет имеющихся средств и операционного денежного потока, однако руководство компании упомянуло, что может воспользоваться нынешними благоприятными условиями долгового финансирования и разместить дополнительные транши рублевых облигаций (эмитент зарегистрировал, но еще не разместил выпуски облигаций на общую сумму 75 млрд руб.). Долговые инструменты НЛМК и ММК образуют одну кривую доходности, и хотя сейчас НЛМК имеет меньшую долговую нагрузку, при текущей конъюнктуре дисконт по доходности относительно выпусков ММК может составлять порядка 20 б. п., больший дисконт вряд ли можно считать обоснованным.

ЭКОНОМИКА

В марте украинский ИПЦ снизился до 0.9%

По данным Государственного комитета статистики Украины, в марте инфляция в стране снизилась до 0.9% относительно предыдущего месяца против 1.9% в феврале. С начала года ИПЦ составил 4.7%, тогда как относительно аналогичного периода прошлого года рост потребительских цен несколько замедлился до 11.0%.

Повышение цен на продовольственные товары осталось основным инфляционным фактором: продукты питания в марте подорожали на 1.3% против 3.5% месяцем ранее. Помимо сезонных факторов, в феврале ощутимое давление на инфляцию оказывали административные меры, особенно регулирование цен на сахар и отмена субсидий для производителей молока. Рост цен на основные продукты, такие как молоко и сахар (которые используются для производства ряда других потребительских товаров), обусловил повышение стоимости продовольственных товаров в марте: сахаросодержащие кондитерские изделия подорожали на 3.5%, алкогольные напитки – на 3.0%, а сыр – на 2.4%. Наиболее существенно в марте выросли цены на яйца (8.1%) и фрукты (7.1%), что, на наш взгляд, связано с Пасхой. Мы ожидаем некоторого падения ИПЦ в сегменте продовольственных товаров ближе к лету.

По нашему мнению, в этом году давление на ИПЦ могут оказать следующие факторы:

• Необходимость повышения тарифов на газ для населения и предприятий ЖКХ;

• менее жесткая денежно-кредитная политика НБУ и монетизация ОВГЗ для финансирования дефицита бюджета;

• повышение ИЦП на фоне роста цен на сырьевые товары на мировом рынке.

Таким образом, по нашим оценкам, по итогам 2010 г. ИПЦ Украины превысит 10% и составит 13-14%.