Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[07.03.2006] Ренессанс капитал

СТРАТЕГИЯ ВНУТРЕННЕГО РЫНКА

Сегодня мы ожидаем продолжения умеренного роста доходности рублевых облигаций второго и третьего эшелонов, а также снижения цен в долгосрочном сегменте облигаций «голубых фишек». Несмотря на благоприятную конъюнктуру валютного рынка, иностранные инвесторы и их российские экономические агенты воздерживаются от покупок долгосрочных инструментов первого эшелона, а российские участники рынка по-прежнему ориентированы на рынок первичных размещений.

Мы рекомендуем российским участникам рынка обратить внимание на облигации Пятерочка-1. Выпуск выглядит привлекательно с точки зрения относительной стоимости к инструментам Пятерочка-2 и Центртелеком-4. Кроме того, спрэд первого выпуска Пятерочки к ключевой кривой доходности Москвы, значение которого в настоящее время составляет 267 б. п. (по цене 109.51 bid), представляется нам неоправданно широким. С нашей точки зрения, выпуск имеет потенциал сужения спрэда как минимум до 200-220 б. п., что предполагает рост цены до уровня 111.89-111.17 п. п. от номинала. На фоне низких торговых оборотов цены большинства рублевых облигаций вчера плавно снижались. Даже с учетом того, что понедельник исторически спокойный день на рынке российского долга, торги проходили в небывало вялом режиме, и общие рыночные настроения вчера можно было охарактеризовать как умеренно-негативные.

СТРАТЕГИЯ ВАЛЮТНОГО РЫНКА

Резкое изменение настроений инвесторов по поводу курса USD/EUR, связанное с рядом довольно агрессивных высказываний американских официальных лиц сегодня, по всей вероятности, приведет к падению курса рубля относительно доллара. Тем не менее, на наш взгляд, у курса USD/RUB есть хорошая возможность задержатьсяна уровне 28. Мы полагаем, что данные о резком росте инфляции в феврале в очередной раз напомнят денежным властям о важности борьбы с ростом цен, что, по нашему мнению, существенно увеличивает вероятность укрепления рубля в номинальном выражении в ближайшем будущем. Судя по высокому показателю сальдо операций Банка России с кредитными организациями (+46.7 млрд руб.), конъюнктура денежного рынка сегодня будет вполне благоприятной. Ставки overnight, по всей видимости, не будут превышать 2% (offer) с учетом сегодняшних платежей банков в ФОР. Существенно выросли остатки средств банков на депозитных счетах в ЦБ РФ (110.2 млрд руб.), что также является позитивным сигналом для денежного рынка.

СРЕДНЕСРОЧНЫЕ РЕКОМЕНДАЦИИ

• Мы полагаем, что со сменой председателя ФРС риски на рынке КО США заметно возрастут. Дело в том, что существующие котировки активов, деноминированных в долларах, в значительной степени поддерживаются за счет постоянного притока иностранного капитала. Хотя такая ситуация продолжается уже довольно давно, смена главы ФРС США может привести к росту неуверенности среди инвесторов, так как способность нового председателя контролировать ситуацию пока не проверена. Кроме того, наблюдается определенная закономерность: уже трижды вскоре после смены председателя ФРС финансовый рынок США потрясал тяжелый кризис. В настоящий момент нет оснований предполагать подобное развитие событий и на этот раз, однако мы рекомендуем инвесторам проявлять осторожность и рекомендуем еврооблигации с короткой дюрацией и/или с высокой текущей доходностью (см. наш отчет «Смена эпохи в ФРС США» от 30 января 2006 г.).

• Агентство Moody's присвоило НОВАТЭКу корпоративный рейтинг Ba2, прогноз «стабильный». По шкале Moody's рейтинг компании находится сейчас на одном уровне с Сибнефтью, Норильским никелем, ЛУКОЙЛом и ТНК (все – Ba2, прогноз «стабильный»), которые являются первоклассными частными корпоративными заемщиками. С нашей точки зрения, на фоне принятого Moody's решения участники рынка переоценят кредитный риск НОВАТЭКа, а спрэды облигаций компании сузятся, по крайней мере, на 50 б. п.

• Мы закрываем нашу позицию в облигациях ОСТ-2. Из-за высокой купонной ставки инвесторы, которые воспользовались нашей рекомендацией о покупке ОСТ-2, смогли получить прибыль выше средней по рынку.

• Другую интересную возможность представляют долговые обязательства компании Марта. Наиболее значительный сегмент бизнеса этой группы, связанный с розничной торговлей, представляет собой интерес для большинства инвесторов, особенно после присвоения Пятерочке рейтинга BB-. Кроме того, мы считаем весомым аргументом в пользу кредитоспособности участие Марты в высококачественных девелоперских проектах в области торговой недвижимости. Текущий спрэд Марты составляет порядка 600 б. п., что шире спрэда бумаг ИжАвто, Интеко и Салют-Энергии. Мы полагаем, что финансовое положение Марты заслуживает более низкой премии и рекомендуем покупать выпуск Марта-2.

• ЮТК успешно исполнила оферту по облигациям ЮТК-2, выкупив около 13% выпуска. Накануне оферты спрэды ликвидных облигаций ЮТК расширились ввиду опасений, связанных с возможностью ощутимого ухудшения ликвидности компании на фоне роста долговой нагрузки. Однако после исполнения оферты инвесторы должны почувствовать себя спокойнее, а спрэды, соответственно, сузиться. Исключением могут стать облигации ЮТК-2, в случае которых сужение спрэда может произойти позднее, так как эмитент, скорее всего, будет продавать бумаги на вторичном рынке. По этой причине мы рекомендуем открыть длинные позиции в бумагах ЮТК-4.

• В сентябре, на момент начала размещения LPN Индустриального союза Донбасса (ИСД), на рынке сложилась неблагоприятная конъюнктура, обусловленная отставкой украинского правительства. В результате спрэды выпуска оказались шире оцененных нами справедливых значений. Тем не менее, к настоящему времени многиериски (в частности, политическая неопределенность и негативная конъюнктура цен на металл) в значительнойстепени потеряли свою актуальность, поэтому мы считаем, что спрэды LPN ИСД должны сузиться на 80 б. п.
• В сегменте инструментов с относительно высокой доходностью мы открываем новую позицию в облигациях Матрица Финанс-1. С нашей точки зрения, выпуск недооценен с кредитной точки зрения. Текущий спрэд облигаций к московской кривой превышает 690 б. п., в то время как мы оцениваем их справедливый спрэд на уровне 525 б. п. Это соответствует потенциалу сужения спрэда на уровне 165 б. п.