Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[07.02.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия
РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

В среду в США была опубликована статистика по производительности труда за последний квартал прошлого года. Она оказалась значительно лучше ожиданий – рост показателя составил 1.8% (против прогноза в 0.5%). На этой позитивной новости доходности UST начали было расти, но затем вернулись на исходные позиции из-за снижения котировок американских акций. Вчерашний аукцион по размещению 10-летних UST прошел без сюрпризов, показав достаточно высокий спрос на безрисковые активы.

В сегменте Emerging Markets котировки двигались вслед за US Treasuries. Спрэд EMBI+ по итогам дня остался на том же уровне (280 бп). Российский бенчмарк RUSSIA 30 (YTM 5.31%) потерял в цене около 1/8 пп. В «корпоративках» тоже было отмечено небольшое снижение котировок, но в целом этот сегмент выглядит достаточно крепко.

Вчера было объявлено о том, что со следующей недели ЦБ планирует начать операции прямого репо с корпоративными еврооблигациями. Мы не думаем, что это спровоцирует какой-либо заметный рост котировок облигаций. Нерезидентам, которые являются основными держателями российских корпоративных евробондов, насколько мы понимаем, прямой доступ к репо ЦБ закрыт. Большинству же локальных участников рынка сейчас не до увеличения портфелей, тем более в еврооблигациях, которые они традиционно любят меньше рублевых бондов.

Сегодня в США ожидается аукцион по размещению 30-летних UST, статистика по потребительскому кредитованию, розничным продажам и рынку жилья, а в Европе – решения по ключевым ставкам Банка Англии и ЕЦБ.

НОВЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ И КУПОНЫ

Банк Москвы (A3/BBB) разместил еврооблигации на сумму CHF200 млн., т.е. на 50 млн. больше, чем изначально планировалась. Ставка купона составила, как и предполагалось, 6.253% (Mid Swaps + 370 бп.). «Оптически» банк занял по низкой ставке. Однако при правильном сравнении с рублевыми ставками заем не выглядит дешево. Буквально завтра нас ожидает размещение нового выпуска рублевых облигаций Банка Москвы на внутреннем рынке. По нашим оценкам, его спрэд к свопам (Cross-Currency USD/RUB Interest Rate Swaps, тоже «эквивалент» LIBOR в фиксированной ставке) составит менее 200бп.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

На долговом рынке по-прежнему сохраняется давление продавцов в облигациях 1-го эшелона, чьи котировки медленно ползут вниз. Этому отчасти способствовали и результаты вчерашних аукционов, которые были в центре внимания участников рынка. Первым завершилось доразмещение ОФЗ 46021 – Минфину удалось продать порядка 75% предложенного объема. Премии ко вторичным торгам инвесторы не увидели (средневзвешенная доходность сложилась в размере 6.40%). Намного более интересно прошел аукцион по ОФЗ 25062, в ходе которого выпуск был размещен практически полностью с доходностью около 6.25%. По нашим оценкам, премия к вторичному рынку составила порядка 20-25бп – таких цифр мы не видели уже давно. Похоже, даже помогающие Минфину «госинвесторы» в нынешних условиях не готовы покупать бумаги с отрицательным спрэдом к аукционной ставке репо ЦБ. Легкость, с которой Минфин пошел на предоставление премии, возможно, объясняется тем, что это новый выпуск, т.е. итоги его размещения не могли привести к отрицательной переоценке портфеля крупного держателя госбумаг (например, Пенсионного Фонда).

По завершении аукционов цена ОФЗ 46018 (YTM 6.60%) снизилась примерно на 40бп, хотя в целом активность на вторичных торгах вчера была минимальна. Мы продолжаем придерживаться точки зрения о том, что сегмент ОФЗ теряет «рыночность» из-за резкого усиления роли государственных финансовых институтов. Сегмент госбумаг становится все менее предсказуемым, и оттого менее интересным со спекулятивной точки зрения.

Последним вчера размещался выпуск Москва-49 на 5 млрд. рублей. Москомзайму удалось продать бумаги на 1.7 млрд. руб., а средневзвешенная доходность составила 6.96%. Премия к близким по дюрации облигациям Москва-44 (YTM 6.75%) и Москва-39 (YTM 6.74%) составила порядка 20бп. Однако, даже это не соблазнило участников рынка. Об отсутствии интереса к облигациям Москвы свидетельствует и очень скромный объем заявок на аукционе – лишь 4.5 млрд. руб. Результат московского аукциона, на наш взгляд, вполне закономерен. Госбанки с такими же, как у Москвы, кредитными рейтингами, сейчас предлагают годовые бумаги с доходностью выше 8%. Зачем в таком случае покупать длинные облигации по 7%? Мы полагаем, что в первом эшелоне риск роста доходностей присутствует в отношении всех сколько-нибудь длинных облигаций, торгующихся с доходностью ниже 8%. Это выпуски Москвы, Мособласти, Газпрома, ФСК, РЖД, ЛУКОЙЛа. Новые размещения от этих и других качественных эмитентов неизбежно будут толкать доходности вверх. С каждым днем «очередь» из зарегистрированных многомиллиардных выпусков заемщиков 1-го эшелона все увеличивается. Единственными длинными облигациями, в доходностях которых уже более-менее учтен фактор огромного «навеса» нового предложения, на наш взгляд, являются выпуски АИЖК.

Вопрос о том, где размещать средства «институтов развития», еще не решен

Сегодня в газете Коммерсантъ опубликована статья под названием «Ликвидность застревает в коридорах правительства», в которой, возможно, несколько преувеличены проблемы «недовыполнения» бюджетных расходов в начале 2008 г. и связанные с этим риски избыточной стерилизации рублевой ликвидности бюджетом. По нашим представлениям (собственно, об этом говорит высокопоставленный чиновник Минфина), в нынешнем году расходная часть бюджета будет выполняться не хуже, чем в предыдущие годы.

Гораздо более любопытной для участников рынка рублевых облигаций нам показалась другая информация, содержащаяся в статье. Газета Ъ предполагает, что вокруг порядка размещения временно свободных средств госинститутами (на появление которых в российской банковской системе рассчитывают многие участники рынка облигаций) в правительстве идет аппаратная борьба. Оказывается, Минфин выступает за то, чтобы эти средства размещались за пределами страны во избежание инфляционного эффекта от накачки дополнительной ликвидности в российскую банковскую систему. Действительно, глава департамента Минфина А. Саватюгин высказывался в этом смысле 1 февраля (мы пропустили это сообщение Интерфакса).

На наш взгляд, новости могут добавить нервозности и обеспокоенности рынку рублевых облигаций. Мы по-прежнему рекомендуем инвесторам максимально сокращать дюрацию облигационных портфелей. Наша актуальная стратегия с мыслями и рекомендациями по рынку рублевых облигаций была опубликована 31 января 2007 г.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: