МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций

[06.12.2006] МДМ-Банк

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Вчера US Treasuries продемонстрировали небольшую волатильность, реагируя на две порции статистики по экономике США. Сначала после выхода слабых 10-летние UST протестировали отметку в 4.41%. Однако, чуть позже был опубликован индекс ISM, который оказался лучше ожиданий, что привело к росту доходностей UST. По итогам дня доходность 10-летних UST составила 4.44% (+2бп), а вот доходность 2-летних UST (YTM 4.51%) не изменилась.

На фоне несколько противоречивой статистики в США и волатильности в UST сегмент Emerging Markets чувствовал себя достаточно уверенно. Котировки большинства индикативных выпусков выросли на 1/8. Немного обогнали рынок бразильские и мексиканские облигации – Brazil 40 (YTM 8.09%) и Mexico 33 (YTM 6.00%) прибавили в цене 5/16. спрэд EMBI+ вчера сократился на 4бп до 196бп. Российские еврооблигации в целом следовали за рынком UST. В течение дня цена Russia 30 (YTM 5.57%) достигала 114.00, но по итогам дня котировки вернулись к уровню понедельника (113 7/8). Спрэд к UST остается на уровне 113-114бп.

В корпоративном секторе чуть больше покупателей, но в целом активность достаточно низка. Отметим лишь Gazprom 34 (YTM 6.37%), который прибавил в цене около 3/8. Этому, возможно, способствовал пересмотр прогноза рейтинга от Fitch. На первичном рынке заканчивается размещение 3-летних облигаций Банка Петрокоммерц (8.75%). Сегодня в США не выходит какой-либо значимой статистики. В этой ситуации мы не исключаем небольшой коррекции, так как в условиях неопределенности соблазн зафиксировать прибыль достаточно высок.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Несмотря на сохранение позитивного настроя, вчера сколь-нибудь существенного роста котировок в рублевых облигациях не произошло. Мы объясняем это двумя причинами. Во-первых, внимание инвесторов было отвлечено на первичный рынок, где проходило сразу восемь размещений. Во-вторых, несколько неожиданно подросли ставки overnight (до 5-6%) и объемы прямого РЕПО с ЦБ. Это произошло несмотря на то, что часть банков пожелала увеличить свои депозиты в ЦБ (о последнем косвенно свидетельствует сегодняшнее отрицательное сальдо). На наш взгляд, ситуация на денежном рынке вновь нормализуется уже сегодня-завтра.

Котировки большинства выпусков ОФЗ вчера остались на прежних уровнях. Из подорожавших выпусков отметим ОФЗ 46014 (YTM 6.43%) и ОФЗ 46017 (YTM 6.51%). Цены ОФЗ находятся вблизи исторических максимумов, а доходности готовы обновить минимумы. На наш взгляд, потенциал дальнейшего роста котировок ОФЗ очень ограничен (см. наше исследование по стратегии на рынке рублевых облигаций от 27 ноября «Игра сделана: ОФЗ и первый эшелон теряют былую привлекательность»). В первом эшелоне основное внимание вчера инвесторы уделили выпуску Москва-44 (YTM 6.75%), котировки которого выросли на 9бп. Под давлением оказались облигации ФСК-2 (YTM 7.27%), цена которого вчера снизилась на 11бп. На наш взгляд, этот выпуск смотрится относительно дорого на фоне результатов размещения более короткого ФСК-5. Напомним, что вчера в ходе аукциона ставка купона по выпуску ФСК-5 была установлена в размере 7.20%, что соответствует доходности к погашению на уровне 7.33%.

Кроме того, «хуже рынка» вчера смотрелся выпуск Газпром-4 (YTM 6.85%), который подешевел на 20бп. Мы считаем этот выпуск наиболее интересным из выпусков Газпрома, т.к. полагаем, что разница в доходности между Газпром-4 и более коротким Газпром-6 (YTM 6.75%) не должна превышать 5бп. В первом эшелоне облигаций, на наш взгляд, достаточно интересны неоправданно забытые новые выпуски АИЖК, предоставляющие неадекватно широкую премию к ОФЗ, а также облигации ФСК, которых ожидает скорое повышение рейтинга.

Во втором эшелоне вчера мы не заметили каких-либо резких движений. Пользовались спросом Мечел-2 (YTM 8.23%), НК Альянс-1 (YTM 8.99%), но продавцы, довольно, легко находились, поэтому цены выпусков практически не изменились. Наше рекомендации привлекательных рублевых облигаций во 2-3 эшелонах также можно найти в исследовании по стратегии на рынке рублевых облигаций от 27 ноября.

САХАТРАНСНЕФТЕГАЗ (NR): КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ ПЕРЕД РАЗМЕЩЕНИЕМ

Сегодня состоится размещение облигационного займа ОАО «Сахатранснефтегаз» (СТНГ) объемом 1.5 млрд. рублей сроком на 3 года с полуторагодовой офертой. Данная компания представляет собой локальную инфраструктурную монополию, расположенную в Республике Саха (Якутия). СТНГ занимается в основном транспортировкой газа по собственной сети газопроводов, которая присоединена к газотранспортной сети Газпрома. Ключевым параметром, определяющим финансовые результаты компании, является тариф на транспортировку, устанавливаемый Федеральной службой по тарифам. СТНГ представляет стратегическую важность для Якутии. Это подтверждено «комфортным письмом» правительства Республики, которое обещает всемерно содействовать компании.

Финансовое положение СТНГ достаточно устойчиво. По нашим оценкам, после привлечения займа, средства которого будут направлены на расширение газотранспортной сети, показатели покрытия долга операционной прибылью пострадают, но вряд ли достигнут критических значений (см. табл.). Мы полагаем, что помимо стратегической поддержки со стороны республиканского правительства поддержку кредитному профилю СТНГ оказывают такие факторы как достаточно благоприятное тарифное регулирование, вероятное увеличение объемов прокачки газа, а также привлекательность самой компании и ее активов. Помимо газотранспортной системы Якутии, СТНГ владеет блокирующими пакетами акций «Саханефтегаз» и «Алроса-Газ» (Источник: СМИ). СТНГ и его активы потенциально могут быть интересны таким компаниям как АЛРОСА (Ва2/ВВ-) и Газпром (Ваа1/ВВВ/ВВВ-).

Хорошим сравнением для СТНГ может служить газораспределительная «дочка» Мособласти – компания Мособлгаз. Облигационный выпуск Мособлгаза с погашением в 2008 г. в настоящее время торгуется с доходностью 9.75%, и на наш взгляд, предлагает привлекательную премию к кривой доходности Мособласти (почти 300бп). Спрэд между облигациями Якутии и Мособласти составляет менее 100бп, поэтому выпуск СТНГ со спрэдом в 100бп к облигациям Мособлгаза, по нашему мнению, выглядит достаточно интересно.