Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[06.04.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Денежный рынок

Ситуация стабильна

Ситуация на денежном и валютном рынке сегодня стабильна. Немного укрепляется рубль, немного ниже остатки банков на корсчетах и депозитах в ЦБ. В пятницу глава ЦБ Сергей Игнатьев положительно охарактеризовал текущую ситуацию в денежной системе, назвав ее стабильной. «По мере снижения инфляции ЦБ планирует снижать ставку рефинансирования, и другие процентные ставки Банка России», заявил глава ЦБ. Ожидание снижения базовых ставок подогревает внутренние денежный и долговой рынки. Мы ждем, что ЦБ примет решение по ставкам уже в ближайшее время.

Судя по динамике стоимости бивалютной корзины, сегодня ЦБ немного скорректировал ориентиры и покупает доллары на уровне 38.45 к бивалютной корзине. Ставки на денежном рынке стабильны. Ставки overnight - 7.5 - 8.5%, ставки на 3 мес. - 13 - 16%. Лимит средств РЕПО на первом аукционе - 40.0 млрд. руб., ставка - 10.0%.

Рублевая ликвидность продолжает постепенно таять. Сегодня совокупный объем остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ ниже предыдущих значений на 42.1 млрд. руб. Сальдо операций банков с ЦБ ушло в отрицательную зону до 19.5 млрд. с положительного значения в 16.4 млрд. в пятницу.

Динамика ставок NDF продолжает радовать. Сегодня ставки 3-х мес. NDF находятся на уровне около 12% (-200 б.п. по сравнению с началом прошлой недели). Форвардный курс USD/RUB через 12 мес. составляет 37.5 руб. В целом, глобальная конъюнктура сейчас способствует стабилизации внутреннего денежного и валютного рынков.

Внутренний рынок

Котировки качественных выпусков растут, несмотря на новые дефолты

В пятницу на рынке рублевых облигаций был довольно оживленный торговый день. Котировки облигаций первого эшелона выросли. День можно было бы считать успешным, если бы не два объявленных дефолта по облигациям Разгуляй-03 и Магнезит-02.

Группа «Разгуляй», как и предупреждала ранее, не исполнила оферту по выпуску объемом 3.0 млрд руб. По данным газеты «Ведомости» к оферте были предъявлены облигации на 1.34 млрд руб. (44.6% выпуска). Ранее компания предупреждала инвесторов, что не сможет исполнить оферту, и предложила схему реструктуризации долга. Мы очень подробно освещали этот вопрос в обзорах от 01.04.2009 и 27.03.2009 г.

Дефолт группы «Магнезит» стал для нас в какой-то мере неожиданным. Компания предлагает очень удобный вариант реструктуризации, что может подсластить инвесторам горький привкус дефолта. Согласно предложенному графику, 50% средств планируется вернуть инвесторам сразу, а всего до конца года - 70% займа.

Москву продолжают покупать

В первом эшелоне хороший спрос сохраняется в облигациях Москвы. В пятницу оборот с облигациями Москвы составил в РПС и на бирже почти 2.4 млрд. руб. Большая часть оборота пришлась на выпуски 4-х серий: 45, 46, 50 и 58. По большей части это выпуски с доходностью 16.5 - 16.9% и дюрацией не больше 3-х лет.

Из выпусков, попавших в пятницу в список наиболее торгуемых бумаг, нам нравятся облигации САНОС-02 (22% до погашения в ноябре 2009 г.).

Оферты: график исполнения

Предстоящая неделя в плане оферт менее насыщенная, чем предыдущая. По нашим данным, всего 8 выпусков должны пройти оферту. Общая сумма обязательств составляет 15.8 млрд. Для сравнения, совокупный объем 15 выпусков с офертами на прошлой неделе составил 32.7 млрд руб. На наш взгляд, наиболее интересными событиями в этом плане будут оферты по облигациям УВЗ-03, Кварт-Финанс, Лаверна-01 и СК ЭЛИС. По офертам банковских облигаций (МБРР, ЗЕНИТ и Банк СОЮЗ) мы не ожидаем серьезных проблем.

Глобальные рынки

Выступления Бернанке и Гайтнера, все внимание на результаты стресс-теста

Опубликованный отчет по рынку труда был довольно мрачным и совпал с пессимистичными ожиданиями участников – число новых рабочих мест в марте снизилось на 663 тыс., уровень безработицы достиг 8.5% – максимум с 1983г. Позже был опубликован индекс активности в сфере услуг, который мало того, что составил 40.8 пунктов (менее 50 означает сокращение), но еще и вышел хуже ожиданий.

Несмотря на слабые статданные, динамика доходности UST в пятницу была негативной – на инвесторов больше действует ожидаемое избыточное предложение казначейских обязательств на аукционах этой недели чем выкуп бумаг. Не способствовало росту длинных UST и выступление главы ФРС, который заявил, что центральный банк должен иметь возможность быстро убрать избыточную ликвидность из системы, когда экономика начнет восстанавливаться.

Насколько мы поняли, основная озабоченность ФРС сейчас – определить нужный момент выхода на финансовый рынок с контрмерами и иметь на это согласие всех инстанций, в том числе администрации США, когда необходимо будет начать повышать краткосрочные процентные ставки в борьбе с инфляцией.

Вообще же речь Бернанке была выдержана в довольно оптимистичных тонах – он заявил, что предпринимаемые государством меры по поддержке домохозяйств и малого бизнеса до сих пор были успешными, и выразил надежду, что программа выкупа ипотечных бумаг, уже вызвавшая снижение ставок по этим инструментам, со временем будет способствовать восстановлению на рынке недвижимости.

Еще одним ярким пятном стало вчерашнее выступление Тимоти Гайтнера, в котором министр финансов заявил, что готов отправлять в отставку руководителей банков, получающих госпомощь. В качестве примера он привел AIG, Fannie Mae и Freddie Mac, экстренные меры по спасению которых потребовали смены топ-менеджмента.

Гайтнер также вскользь коснулся темы изменения методологии учета активов, которая уже вызвала волну критики среди участников. Если банки предпочтут использовать оценочные суждения вместо mark-to-market, нереализованные убытки можно снизить, и сложно будет в таком случае убедить банки продать зависший актив PPIF и зафиксировать убытки. По словам Гайтнера, Минфин приложит все усилия, чтобы убедить компании расчистить свои балансы. Какого рода будет это убеждение, министр финансов не уточняет.

Помимо еженедельного объявления об объеме аукционов и выкупа UST, ключевое событие этой недели – встреча председателей ФРБ, посвященная результатам стресс-теста банковской системы США, который должен показать объем необходимых вливаний капитала 19 крупнейшим банкам страны.

EM – объем размещений растет, Газпром пользуется спросом на вторичке

В пятницу агентство Bloomberg сообщило, что еженедельный объем размещений облигаций EM достиг 2-летнего максимума – заемщики из развивающихся стран привлекли на прошлой неделе $9.5 млрд, в том числе по $3 млрд заняли правительства Абу-Даби и Катара. Окном в последнее время могли воспользоваться в основном сырьевые компании или страны экспортеры, которым благосклонность инвесторов вернул рост цен на нефть. Кстати, спрэд бенчмарка России’30 сейчас составляет 523 б.п. – минимальный уровень с ноября прошлого года. Напомним, что еще пару месяцев назад он превышал 900 б.п.

Газпром, разместивший бонды с большой переподпиской благодаря предложенный премии, пока единственный эмитент, рискнувший выйти на первичный долговой рынок после начала острой фазы кризиса. На вторичном рынке бумага сразу выросла, спрос на нее формируется на уровне 100 5/8 от номинала, несмотря на пятничный даунгрейд от Moody’s. Видимо, разобравшись, что решение агентства носит формальный характер, и рейтинг агентства теперь на одной линии с S&P и Fitch (см. кредитный комментарий ниже), инвесторы решили не избавляться от свежеприобретенных бумаг газовой монополии.

Этого, напротив, никак нельзя сказать о кривой Газпрома, где размещение короткого выпуска со значительной премией привело к распродаже длинных бумаг компании, в особенности номинированных в евро.

Динамика котировок в корпоративном секторе была разнонаправленной – на новости о кредите Сбербанка, котировки Алроса'14 выросли на 285 б.п., облигации Евраза закрылись в минусе, тогда как кривая Северстали и бонд Распадской прибавили в среднем 150-170 б.п.

Похоже, что от хаотичного ралли рынок постепенно переходит в стадию осознанного роста – так, несмотря на привлекательную доходность, инвесторы избавлялись от Sinek’15, невысоким спросом на фоне противоречивой информации по компании, пользовалась длинная Sistema’15.

Нашими фаворитами на рынке евробондов небанковского сектора остаются облигации TMK’11 (30%), Еврохим'12 (23.7%) и Распадская'12 (25.4%).

Корпоративные новости

Moody’s понизило рейтинг Газпрома с «Адо «Ваа

Решение Moody's скорее формальное, нежели вызванное каким-то конкретным кредитным событием (операционные данные, отчетность, сделка). Оно связано во многом лишь с тем, что кредитоспособности Газпрома и России находятся сейчас в очень тесной корреляции друг с другом и многое в макроэкономике зависит от цен на нефть и газ. В этой связи, по мнению агентства, у Газпрома не может быть рейтинг выше, чем у России. Кроме того, особо отмечается, что данные рейтинговые действия никаким образом не являются следствием изменения взглядов Moody's на персональный кредитный профиль компании.

На наш взгляд, решение Moody's о снижении рейтинга было предсказуемо. Более того, в скором времени вслед за Газпромом и Транснефтью может иметь место снижение рейтингов РЖД и АИЖК, у которых на данный момент рейтинг (А3) также выше странового. Очевидно, рейтинги этих компаний будут понижены до суверенного.

Важно, что снижение рейтинга Газпрома не должно повлиять на доступность финансовых ресурсов для компании. В четверг, например, Газпром довольно успешно для рынка и для себя разместил 2-летние евробонды в швейцарских франках с купоном 9% годовых, первым из российских заемщиков открыв рынок внешних публичных займов, закрытый с прошлой осени.

В настоящее время мы рекомендуем 3-летние еврооблигации Gazprom’ 12€ и Gazrpom’ 13-1 (доходность обоих – около 11 % годовых) к покупке. Кроме того, нам нравится и только что размещенный выпуск компании в швейцарских франках, так как его премия к рыночным свопам выше, чем у долларовых инструментов и инструментов в евро.

Кофликт акционеров в ВымпелКоме: у Telenor осталось 5 дней

Компания Telenor получила в прошлую пятницу постановление о возбуждении исполнительного производства о выплате $ 1.7 млрд в пользу компании «ВымпелКом» по иску компании «Фэримекс». Telenor отведено пять дней на добровольную выплату требуемой суммы. Об этом мы прочли сегодня в Ведомостях.

Позиция Telenor относительно иска Фэримекс за последнее время не изменилась. «Исковые требования остаются абсолютно необоснованными и являются результатом манипуляции сибирскими судами неизвестной оффшорной компанией, чей единственный директор ни разу не объявлялся. «Если принадлежащие нам акции ВымпелКома будут проданы, мы будем расценивать это как кражу», – сказал Ян Эдвард Тигесен, исполнительный вице-президент Telenor по Центральной и Восточной Европе. Недавнее обращение Telenor к ВымпелКому с просьбой отказаться от прав взыскателя по исполнительному производству свидетельствует, на наш взгляд, о том, что шансы норвежской компании оспорить решение суда в России минимальны. Если в течение пяти дней Telenor не найдет выход из сложившейся ситуации, 29.9 % акций ВымпелКома, принадлежащие норвежцам и арестованные приставами, будут проданы.

Несмотря на то что в случае проигрыша Telenor ВымпелКом получит денежные средства на сумму порядка $ 1.7 млрд, мы негативно оцениваем последствия подобного исхода. Потеря крупным иностранным оператором своей доли в сотовом операторе может отпугнуть западных инвесторов не только от акций ВымпелКома, но и от инвестирования в российский рынок в целом.

ЛЭтуаль теряет второго крупнейшего поставщика

С 2009 г. парфюмерно-розничная сеть Л’Этуаль лишилась уже второго крупного поставщика продукции в свои магазины – Единой Европы (дистрибутор Hugo Boss, Dolce & Gabbana, Moschino, Max Factor и др. и одновременно оператор собственной розничной сети ИЛЬ Де БОТЭ) – в связи со значительными задержками по оплате товара (источник – Коммерсантъ). В феврале газета «Коммерсантъ» писала о том, что работу с компанией приостановил еще один заметный поставщик – французский холдинг L’Oreal.

То, что розничная сеть, лишается своих крупнейших поставщиков, в первом приближении говорит о том, что (а) существенные признаки платежеспособности у Л’Этуаль есть уже сейчас и (б) объемы бизнеса и денежных потоков снижаются даже чисто технически. Второй момент только еще больше усугубляет первый (платежеспособность). Данные отчетности ООО «Алькор и Ко» за 4 кв. 2008 г. говорят о кратном росте как финансового долга, так и кредиторской задолженности.

На наш взгляд, операционная модель парфюмерной розницы сейчас и в ближайшем будущем будет крайне уязвима, а риски рефинансирования у сетей, подобных Арбат Престижу и Л’Этуаль – близкими к максимальным. Мы считаем облигации Алькор и Ко (Л’Этуаль) зоной высокого риска. Цены последних сделок (95% от номинала) с бумагами, которые погашаются в декабре 2009 г., наводят нас на мысль о целесообразности их продажи в рынок.

Белон ведет переговоры о реструктуризации долгов. Пока банковских

В интервью Bloomberg исполнительный директор и один из основных акционеров Белона Андрей Добров, компания уже договорилась о рефинансировании большей части своей краткосрочной задолженности. Добров отметил, что в период с ноября 2008 г. по апрель 2009 г. компания уже погасила 1.8 млрд руб. Еще 5 млрд руб. сроком от двух лет Белон планирует получить под государственные гарантии. Переговоры об этом идут, в частности, с ВТБ. Бенефициар компании планирует, что 3.5 млрд руб. из этих средств будет направлено на погашение облигаций в июне и сентябре 2009 года, а оставшаяся часть будет инвестирована в развитие компании.

У нас двойственные чувства от той информации, которую озвучил владелец компании. С одной стороны, компания пока без задержек делает выплаты банкам по долгу и вроде бы не планирует допускать дефолт по облигациям Белон-1 на сумму 1.5 млрд руб в июне 2009 г. и Белон-2 на сумму 2.0 млрд руб в августе 2009 г. С другой стороны, у компании почти 9 млрд руб краткосрочного долга и она ведет переговоры о его реструктуризации, и в настоящее время вопрос о предоставлении госгарантий и новых кредитов пока открыт. Кроме того, нам достаточно сложно поверить, что банки ценой пролонгации собственных кредитов компании (или даже выдачи новых) будут финансировать прохождение оферт и облигационных погашений Белона. Хотя если взять случай Магнезита, который, если верить презентации посвященной реструктуризации, готов финансировать первый 50% транш реструктуризации облигаций за счет только что полученного кредита Сбербанка, такую схему совсем сбрасывать со счетов нельзя.

Несмотря на в целом позитивную тональность информационного фона, исходящую от компании, мы считаем, что вероятность несвоевременного исполнения обязательств по публичному долгу остается на уровне «выше среднего». Тем не менее, мы ожидаем, что в ближайшие несколько дней котировки облигаций Белона могут подрасти. «Июньский» выпуск котируется на уровне 82% от номинала, а «августовский» стоит уже 62-63%. Данные уровни да еще на фоне доходности свыше 200% явно говорят о неуверенности инвесторов в отношении кредитного качества компании.

Крупные держатели ССК настроены серьезно

Как сообщают сегодня Ведомости и Коммерсантъ со ссылкой на владельцев облигаций, держатели более 25 % выпуска CLN Сибирской Сервисной Компании ($100 млн) сформировали консорциум и готовы требовать ее банкротства, если не получат сегодня денег по оферте. Напомним, что 28 марта 2009 г. ССК допустила дефолт как по оферте, так и по купону. Таким образом, с сегодняшнего дня компания перейдет в статус реального дефолтера, если купон выплачен не будет.

Насколько мы понимаем, эти бумаги обладали крайне низкой ликвидностью и имели ограниченный круг владельцев. Дальнейшее развитие событий вокруг дефолтных облигаций компании будет весьма показательно, так как инструмент выпущен по международному праву и, в отличие, от рублевых облигаций, давал инвесторам больший арсенал прав и средств защиты. По сведениям газеты «Коммерсантъ», компания намерена договариваться о реструктуризации долга. Пока мы не обладаем деталями по условиям реструктуризации.

АЦБК: полная загрузка

Официальный представитель АЦБК (Архангельского ЦБК) заявил Ведомостям о том, что с марта 2009 г. загрузка производственных мощностей комбината достигла 100 %, во многом за счет оживления внутреннего спроса. Новость, вне всякого сомнения, позитивна для платежеспособности компании, в обращении у которой имеется выпуск облигаций на сумму 1.5 млрд руб. (оферта – 20 апреля 2009 г.). Судя по анализу торговой активности, ликвидность бумаг невысокая, а индикативные котировки (99-100 %) указывают на веру инвесторов в кредитоспособность АЦБК.

Купон, установленный на уровне 17 % с 21 апреля по 19 октября 2009 г. (против 9.75 % сейчас), формально говорит о том, что компания хочет оставить инструмент в рынке. Мы не исключаем, что восстановление спроса на продукцию компании при росте ставки купона почти в 2 раза может убедить некоторых инвесторов подержать бумаги еще полгода и не приносить их к оферте.

Русал предложит облигации Михаилу Прохорову

В рамках урегулирования совокупного долга на $ 2.8 млрд перед Михаилом Прохоровым UC Rusal конвертирует задолженность на сумму $ 350-400 млн в облигации Братского алюминиевого завода (источник – Ведомости).

Мы практически не сомневаемся в том, что эти облигации станут частью уже зарегистрированных выпусков на 60 млрд руб. со сроками 5-10 лет и в итоге будут использованы как инструмент рефинансирования в ЦБ РФ либо со стороны госбанков, либо со стороны аффилированного с Группой ОНЭКСИМ банка. Таким образом, конечным кредитором нам видится не М. Прохоров, а российский Центробанк. Более интересна деталь, что М. Прохоров настаивает на присутствии в расчетах по долгу хоть какой-то денежной составляющей. Мы думаем, что если таковая появится, она поставит под угрозу успешность реструктуризации долга перед прочими кредиторами.

Экономика РФ

Чистый отток капитала в 1-м квартале составил $ 39 млрд

Центробанк опубликовал предварительную оценку платежного баланса за 1-й квартал.

По счету текущих операций больших сюрпризов нет, данные по экспорту и импорту практически совпали с ранее звучавшими оценками правительства. Импорт в 1-м квартале сократился на 36 % год к году, экспорт упал на 45 %. Интересно, что, несмотря на уверенное укрепление рубля в марте, никакого оживления импорта в прошедшем месяце не наблюдалось. Мы полагаем, что динамика импорта в этом году будет в первую очередь определяться доступностью кредита, а также состоянием рынка труда и доходов населения – стоимость рубля по отношению к мировым валютам будет оказывать крайне ограниченное влияние на импорт.

Резкое сокращение импорта обеспечило достаточно высокое значение торгового профицита на уровне $ 22 млрд, что всего лишь на $ 3 млрд ниже показателей предыдущего квартала. Сальдо счета текущих операций, напротив, увеличилось по сравнению с предыдущим кварталом на $ 2 млрд до $ 11 млрд.

Чистый отток капитала составил $ 39 млрд – это несколько больше прозвучавшей буквально накануне оценки МЭР ($ 30-33 млрд), но в целом лежит в рамках ожиданий. Серьезно разочаровывают прямые иностранные инвестиции, которые сократились на 55 % год к году (не включая банки), составив всего $ 8.4 млрд.

В целом состояние платежного баланса выглядит оптимистичным. Мы повысили оценку положительного сальдо счета текущих операций с $ 10 до $ 25 млрд (2 % ВВП) и снизили прогноз оттока капитала с $ 80 до $ 75 млрд. Все это при среднегодовой цене нефти на уровне $ 45 за баррель.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: