Стратегия внутреннего рынка

Существенных перемен в настроениях участников рынка рублевых облигации в первый день короткой рабочей недели не произошло. Как внутренние, так и внешние факторы (высокий уровень ставок денежного рынка даже в начале месяца и эффект «бегства в качество» на развивающемся рынке) продолжают оказывать негативное влияние на российский долговой рынок, способствуя снижению котировок высоколиквидных выпусков облигаций. По итогам дня цены инструментов первого эшелона вновь уменьшились на 0.05-0.15 п. п. Отметим, что принятие благоприятного для ФСК и ГидроОГК плана реформирования РАО ЕЭС советом директоров энергохолдинга (см. Обзор рынка долговых обязательств от пятого марта) пока не оказало позитивного влияния на котировки облигаций соответствующих эмитентов, и их продажи проходили в соответствии с динамикой рынка. Вместе с тем, с учетом последних новостей спрэд к ОФЗ выпусков ФСК на уровне 100 б. п. и ГидроОГК-1 в размере 125 б. п. представляется нам интересным. В случае нормализации рыночной конъюнктуры именно эти облигации, на наш взгляд, можно считать наиболее привлекательными в первом эшелоне.

Довольно агрессивные продажи в понедельник продолжились в сегменте государственных долговых обязательств. Котировки длинных выпусков ОФЗ 46020, ОФЗ 46018, ОФЗ 46017, ОФЗ 46021 по итогам дня снизились в среднем на 0.2 п. п. Дополнительное негативное влияние на котировки ОФЗ могло оказать сообщение о том, что в понедельник правительство рассмотрело проект трехлетнего бюджета на 2008-2010 гг. Предполагаемый заметный рост расходной части бюджета на фоне перехода к ненефтегазовому бюджетному ланированию может привести к образованию существенного бюджетного дефицита. Основным инструментом финансирования дефицита бюджета помимо отчислений из Cтабфонда (нефтегазового трансферта) наверняка станут заимствования на внутреннем рынке. Таким образом, к 2008 г. объемы привлечения финансирования на российском долговом рынке могут возрасти почти в два раза. Кроме того, мы не исключаем, что программа заимствований на этот текущий год будет существенно увеличена. По нашему мнению, нынешняя инфраструктура рынка ОФЗ не позволяет резко увеличить масштабы заимствований без существенного риска роста доходностей. На наш взгляд, рынок ОФЗ нуждается в серьезных инфраструктурных изменениях (см. наш отчет «Рынок ОФЗ: на пороге перемен» от шестого февраля 2007 г.). Краткосрочным техническим фактором, оказывающим негативное воздействие, станет размещение ОФЗ 46018 и ОФЗ 46020 общим номинальным объемом 25 млрд руб., которое пройдет уже на следующей неделе.

В условиях неблагоприятной ситуации на вторичном рынке сегодня внимание инвесторов, вероятно, сосредоточится на первичных размещениях, где пройдет восемь аукционов общим номинальным объемом свыше 10 млрд руб. Самым интересным, по нашим оценкам, станет дебютного размещение крупного предприятия цветной металлургии Уралэлектромедь (3 млрд руб., ориентир по доходности 8.50-8.75%, оферта через три года). Привлекательность размещения второго выпуска облигаций производителя соков и детского питания Лебедянский, который имеет хорошие кредитные характеристики, существенно снижает сложная структура выпуска (привязка к плавающей процентной ставке MOSPRIME, возможность отзыва обязательств в каждую дату купонного платежа после первого года обращения).

Стратегия внешнего рынка

Уровень напряженности на развивающихся рынках был максимальным в первой половине вчерашнего дня, когда на китайском фондовом рынке прошла новая волна агрессивных продаж. В результате цены корпоративных еврооблигаций резко пошли вниз: котировки выпуска ЕвразХолдинг 15 упали до 101.5, ВымпелКом 16 – до 105.875 (против снижения до 106.75 в пятницу), ТНК-BP – до 105.812. После открытия американского фондового рынка на достаточно высоком уровне во второй половине дня ситуация несколько улучшилась. Котировки на покупку еврооблигаций Газпром 17 (транш в евро), находившиеся в первой половине дня на уровне 99.50, восстановились до 99.937. Зафиксировать прибыль в новом выпуске Газпром 22 можно было по 100.375. В течение дня наблюдался интерес участников рынка к облигациям с короткой дюрацией. В частности, спросом пользовался выпуск ИСД 10 (оферта в сентябре 2007 г.), где покупки были отмечены на уровне 100.50 (доходность 8.27%). В качестве еще одного «защитного» актива можно рекомендовать выпуск Открытые инвестиции (цена покупки 100.35, доходность 8.54%).

В результате спрэд индекса EMBI+ в понедельник сузился на 2 б. п. и на сегодняшний день всего на 28 б. п. превышает минимальный уровень (164 б. п.), достигнутый 22 февраля. Спрэды российских суверенных обязательств с того времени расширились почти на 20 б. п. Напомним, что расширение спрэдов во время коррекции на развивающихся рынках в мае-июне 2006 г. превысило 60 б. п., а в российском сегменте достигло почти 40 б. п. Мы не видим существенных оснований для продолжения продаж из-за слабых показателей развивающихся рынков (напомним, что в период прошлогодней коррекции снижение курса турецкой лиры, например, превысило 25%, тогда как в нынешних условиях турецкая валюта подешевела менее чем на 5.0%). Однако общая нестабильность на мировых рынках акций может привести к дальнейшему увеличению спрэдов. Вместе с тем, и здесь эта коррекция вряд ли будет продолжительной. Пока мы все же рекомендуем воздержаться от открытия длинных позиций в корпоративных еврооблигациях – для восстановления этого сегмента долгового рынка обычно требуется определенный срок. С другой стороны, спрэд выпуска Россия 30 к КО США на уровне 125 б. п. и выше можно считать привлекательной инвестиционной возможностью.

Стратегия валютного рынка

Курс евро к доллару остается волатильным, ситуация с ликвидностью на российском рынке по-прежнему напряженная. По-видимому, мы можем повторять эту фразу в нашей стратегии валютного рынка до самого конца месяца. В самом деле, огромное количество макроэкономической статистики и ряд заседаний центральных банков уже вызвали значительное усиление волатильности на зарубежных валютных рынках, что, несомненно, отразится и на российском рынке через бивалютную корзину Банка России. Тем не менее, как мы уже писали ранее, изменений в стоимости самой корзины не ожидается, по крайней мере, в первом квартале. Тем не менее, отток иностранного капитала из-за неприятия рисков, выплаты по IPO Сбербанка и предстоящий аукцион активов ЮКОСа негативно сказываются на объеме ликвидности в российской финансовой системе. Ставка overnight находится на уровне 4-5%, чуть выше установлена межбанковская ставка однодневного РЕПО под залог ОФЗ (5.5%). Кроме того, банки обращаются за рефинансированием в Банк России: вчера прошло два аукциона РЕПО, общий объем сделок составил 23.5 млрд руб. по ставке чуть более 6%.