Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор долговых рынков

[05.12.2006] Банк ЗЕНИТ

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов. Поведение участников рынка Treasuries вчера определялось разнонаправленными факторами. Сначала инвесторы прислушались к заявлению Майкла Москоу, отметившему, что экономика остается устойчивой и слабые данные по рынку недвижимости «не распространятся» на другие сектора экономики, в связи с чем наблюдались продажи казначейских бумаг.

Однако публикация данных о рынке недвижимости чуть позже перекрыла эффект выступления главы ФРБ Чикаго: объем незавершенных сделок по продаже домов за октябрь упал сильнее, чем ожидалось (–1.7%, прогноз –0.5%), став очередным свидетельством снижения активности в строительном секторе. В результате доходность 2- летних и 10-летних облигаций за день снизилась на 1 б.п. до 4.51% и 4.43% соответственно.

Тем не менее, мы полагаем, что простор для дальнейшего снижения доходностей UST ограничен, так как регулирующие органы пока не давали поводов ожидать снижения ставки ФРС в ближайшие месяцы.

Развивающиеся рынки. Развивающиеся рынки вчера были настроены оптимистично. Суверенные спрэды большинства EM сузились: спрэд Турции – на 1 б.п., Мексики – на 3 б.п. Аппетит инвесторов на внутреннем рынке (при размещении долгосрочного займа) оказал поддержку котировкам бразильских суверенных евробондов, в результате чего спрэд сузился на 5 б.п. Венесуэльский сегмент сократил спрэд на 13 б.п., после того как результаты президентских выборов оказались в рамках ожиданий. Динамику хуже рынка продемонстрировал спрэд Эквадора (+12 б.п.), где после выборов Корреа инвесторы все еще опасаются открывать позиции в бумагах.

Российский сегмент. Российский сегмент следовал вчера за динамикой базовых активов, однако в виду того, что рост Treasuries пришелся на неактивное время торгов, российские суверенные бумаги не успели отыграть повышение. В результате Россия-30 закрылась на уровне предыдущего дня 113.69-113.790% (YTM 5.57%), а спрэд к UST-10 при этом расширился до 114 б.п. Тем не менее, сегодня утром спрэд вернулся к прежнему значению 112 б.п.

В отличие от динамики государственных еврооблигаций вчера по итогам дня почти по всем корпоративным евробондам наблюдался рост котировок. Так, Вымпелком-11 вырос на 49 б.п, Мегафон-9 – на 40 б.п., Северсталь-14 – на 38 б.п. В то же время, мы отмечаем в последние дни отсутствие положительной динамики в коротких банковских выпусках, что может быть объяснено приближающимся размещением Банка Петрокоммерц, доходность которого (8.75%), на наш взгляд, несет существенную премию к вторичному рынку эмитента.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Сегодня первый день «сезона аукционов». В связи с этим, мы ожидаем, что основное внимание инвесторов будет сосредоточено в сегменте первичного рынка, где пройдут 8 аукционов на общую сумму 15.5 млрд. руб. Мы полагаем, что выравнивающаяся ситуация с ликвидностью позволит инвесторам достаточно активно участвовать в размещениях, однако, на наш взгляд, требования к премиям за первичное размещение останутся достаточно высокими.

В корпоративном сегменте наибольшим спросом пользуются качественные выпуски второго-третьего эшелонов. Кроме того, продолжают уверенно набирать в цене госбумаги. В частности, особым спросом пользуются «длинные» выпуски, котировки 46018 и 46020 по итогам последних сделок вчера подросли соответственно еще на 10 б.п. и 26 б.п.

Наиболее заметным, на наш взгляд, будет аукцион по пятому выпуску ФСК. Доходность близких по дюрации новому выпуску бумаг ФСК-2 в течение последней недели находилась на уровне близком 7.23% годовых к погашению. На первый взгляд, уровень, на который ориентируют организаторы (YTM около 7.3% годовых), выглядит достаточно агрессивно и ограничивает инвестиционную привлекательность облигаций ФСК-5 при выходе на вторичный рынок. Вместе с тем, ожидания повышения рейтинга от S&P «подогревают» интерес инвесторов к данной компании и могут обеспечить сужение спрэдов длинных выпусков ФСК с текущих 100 б.п. – 120 б.п.

С облигациями второй серии сегодня выходят на рынок компания Интегра-Финанс на сумму 3 млрд. руб. и Группа ЛСР на сумму 2 млрд. руб. Кроме того, сегодня значительно пополнится сегмент банковских выпусков: сразу два выпуска по 1.5 млрд. руб. каждый предложит Русфинансбанк, с дебютными выпусками появятся Дельта-Кредит Банк и Банк Солидарность, 1.5 млрд. руб. и 1 млрд. руб. соответственно.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

Рублевые облигации

• ГАЗ – завышенный спрэд к ОФЗ относительно отраслевых аналогов, справедливый спрэд оцениваем на уровне 250 б.п. (потенциал сужения как минимум 40 б.п. с текущих уровней).
• Техносила – неоправданное расширение спрэда до 550 б.п. к ОФЗ, справедливый спрэд оцениваем на уровне 500 б.п., рекомендуем к спекулятивной покупке
• Дикси - потенциал сужения спрэда, как минимум, 50 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ 360-390 б.п., что соответствует доходности в 10%. Рекомендуем бумагу к спекулятивной покупке.
• Юнимилк - завышенная премия к ВБД, потенциал снижения доходности как минимум 25 – 35 б.п. Справедливая премия Юнимилка к ВБД-2 за кредитное качество, на наш взгляд, составляет около 150 б.п.(178 б.п. на 20.11.2006), справедливый спрэд к ОФЗ – 350 б.п. (385 б.п. на 20.11.2006).
• Магнит-1 - потенциал снижения доходности 40-50 б.п., недооценен относительно Пятерочки-2. С позиций оценки кредитного качества мы полагаем, что облигации Магнита должны торговаться со спрэдом к ОФЗ, немногим превышающим спрэд Пятерочки.
• ЮТК-4 - потенциал сужения спрэда к «кривой телекомов» до 50 б.п., ЮТК-3 – доходность на уровне более длинного ЮТК-4 при меньшей дюрации
• ЦТК-5 - ожидаем сужения спрэда к ОФЗ до справедливого уровня 200 б.п., Рекомендуем сохранять позиции в бумаге.
• Волгателеком-4 – ожидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п., бумага привлекательна для покупки на фоне близкого по дюрации Волгателеком-3.
• ЭмАльянс - доходность на уровне «третьего эшелона» не отражает изменения в структуре собственников основных предприятий Группы. В ближайшей перспективе контрольный пакет в предприятиях группы, специализирующихся на атомном машиностроении, и выступающих поручителями по займу, должен быть выкуплен государством в лице компании «Атомэнергомаш».

Валютные облигации

• Вымпелком-16: выпуск немного отстает от остальной кривой (порядка 20 б.п.) После объявление финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом.
• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 80 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Банк СпБ-09: потенциал снижения доходности порядка 40 б.п. Выпуск был размещен с доходностью 9.5%, в то время как сопоставимые по рейтингам и размерам бизнеса банки Альянс-09 и Сибакадем-09 торгуют в районе 8.7-8.8%.