Новости вкратце

МТС (BB/Ba2/BB+) – МТС и Газпромбанк согласовали изменение условий предоставленного компании кредита объемом 250 млн евро. Срок кредита был продлен более чем на год (до 2012 г.), а ставка снижена с 12% до 8% годовых. При этом обязательства на сумму 150 млн евро реструктурированы в российские рубли под 13% годовых. Кроме того, банк открыл оператору дополнительную кредитную линию на 100 млн евро. Мы считаем улучшение условий кредитования для МТС вполне закономерным, поскольку это отражает как стабильное финансовое положение оператора, так и общее улучшение ситуации на кредитных рынках. В качестве еще одного позитивного фактора отметим продолжающееся снижение валютной части долга оператора. В настоящий момент мы не видим привлекательных инвестиционных возможностей в бумагах МТС ни на внешнем, ни на внутреннем рынках.

Торговые идеи

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО более 250 б.п. Среди таких облигаций – среднесрочные выпуски ОФЗ, Газпром-13, Газпром-11, РЖД-10, МГор-62, МГор-63, а также Дальсвязь-5, СЗТ-6, АФК Система-2, Акрон-2, ЛК Уралсиб-2.

- Новые облигации Росбанка выглядят недооцененными в сегменте бумаг инвестиционной категории, предлагая доходность выше YTP12% к полуторагодовой оферте.

- Покупать банковские рублевые облигации Петрокоммерц-6, -7, МБРР-5 на ожиданиях их включения в список РЕПО ЦБ.

- Выпуски URSA’10E и URSA’11 выглядят привлекательно при текущем положительном спреде к кривой доходностей МДМ-банка.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM. Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’17.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’10, AlfaBank’13, Promsvyazbank’13 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-), предлагая доходность более YTP10%

Внешний рынок

ФРС внесла немного конкретики

В среду внимание мировых финансовых рынков было приковано к итогам двухдневного заседания Комитета по открытым рынкам ФРС. Вчера американский ЦБ наконец-то прояснил смысл формулировки «продолжительный период минимальных процентных ставок» (в ходе заседания было решено сохранить политику их поддержания). Имелся в виду срок шесть месяцев. При этом регулятор уточнил, что в случае снижения уровня безработицы и повышения инфляционных ожиданий нынешний курс может быть пересмотрен, но пока предпосылки для этого отсутствуют. Таким образом, ранее конца I квартала 2010 г. ужесточение денежно-кредитной политики со стороны ФРС маловероятно, что соответствует нашим ожиданиям. Большинство прочих заявлений комитета повторяли те, с которыми ФРС выступал раньше.

Приведем основные из них:

• В октябре экономическая активность в США продолжала расти, в частности это относится к рынку жилья. Тем не менее потребительские расходы сдерживаются потерями рабочих мест, медленным ростом доходов и тяжелыми условиями на кредитном рынке;

• В течение некоторого времени ожидается сохранение низкой инфляции, и в этих условиях ФРС намерена применять широкий набор инструментов для обеспечения экономического подъема, в частности минимальную процентную ставку, которую комитет оставил на уровне 0–0,25%.

• ФРС незначительно сократила объем выкупа ипотечных бумаг агентств – на 200 млн долл. до 1,25 млрд долл. Как комитет сообщал на сентябрьском заседании, срок реализации программы был продлен с конца нынешнего года до окончания I квартала 2010 г.

Рынки ждут статистики по рынку труда США…

Сохранение ФРС прежней денежно-кредитной политики и отсутствие каких-либо сенсационных заявлений вначале вызвали волну оптимизма на мировых фондовых рынках, но энтузиазма хватило инвесторам ненадолго. В итоге американский рынок акций завершил основные торги в среду умеренным повышением (Индекс S&P вырос на 0,1%, Dow Jones – на 0,3%). Казначейские облигации незначительно подешевели: доходность десятилетней ноты повысилась за день на 4 б.п. до YTM3,51% под давлением со стороны первичного рынка – на следующей неделе Минфин США предложит рынку новые бумаги в объеме 81 млрд долл. В целом мы считаем поведение инвесторов вполне рациональным. Видимо, многие все же предпочитают дождаться завтрашней публикации важных данных о состоянии рынка труда в США.

… и комментариев ЕЦБ

Отметим вчерашнее удешевление доллара на Forex после сохранения минимальной базовой ставки в долларовой зоне. Так, сегодня утром пара евро-доллар котируется на уровне 1,485, тогда как на открытие в среду котировки находились у отметки 1,472. На этом фоне наблюдалось повышение цен на сырье. Котировки фьючерсов на WTI расчетами в декабре вчера вновь превысили порог 80 долл./барр. Среди наиболее важных событий четверга назовем заседание ЕЦБ, посвященное процентным ставкам.

Ожидается, что нынешняя процентная ставка, равная 1,0%, останется без изменений, однако инвесторов скорее будут интересовать возможные прогнозы инфляции и будущей динамики процентных ставок.

Российские бумаги на выходном

Вчера торговая активность в российских бумагах была крайне низкой по причине праздничного дня в России. Эпизодические сделки в Russia’30 проходили вблизи уровней вторника – у отметки 111% от номинала. Сегодня мы сохраняем нейтральный взгляд на динамику котировок российских бумаг. Несмотря на то что котировки нефти подросли с уровня вторника, внешний фон остается довольно неблагоприятным: утреннее снижение на рынках акций Азии и американские фьючерсы, находящиеся в настоящий момент в отрицательной зоне, не дают оснований рассчитывать на активизацию покупателей в российских евробондах.

Внутренний рынок

Цены на нефть вновь предполагают укрепление рубля

Во вторник ход валютных торгов на ММВБ вновь продемонстрировал тесную взаимосвязь с рынками сырья, где цена нефти осталась на отметке 75 долл./барр. Бивалютная корзина ЦБ изменялась в стоимости в диапазоне 35,4–35,60 руб., завершив день на уровне 35,5 руб. Курс рубля к доллару снизился примерно на 16 копеек, составив 29,36 руб. Объем торгов вновь превысил 5,5 млрд долл., что свидетельствует о повышенной активности участников. Сегодня цены на нефть превышают 78 долл./барр., что, естественно, приведет к снижению рублевой стоимости бивалютной корзины на 10–15 копеек.

ОФЗ выглядят хуже рынка

В преддверии праздника активность на рынке рублевых облигаций была низкой: активных продаж, так же, как и покупок, не наблюдалось. В первом эшелоне единая ценовая динамика не сформировалась, например, выпуск Газпромнефть-4 закрылся в минусе, потеряв 1 п.п., в то время как бумаги Газпромнефть-3 прибавили в цене 90 б.п. Хуже рынка выглядели бумаги ОФЗ, все выпуски которых завершили торги снижением котировок, в частности более чем на 70 б.п. упали в цене ОФЗ 25065 и ОФЗ 25066. Во втором эшелоне преобладали продавцы, что, например, относится к бумагам АФК Система-2 и Мечел-4.

Нулевая инфляция – основание для снижения ставок

По данным Росстата, месячная инфляция остается нулевой уже третий месяц подряд – с начала года она составила около 8,1%. Столь низкие инфляционные риски связаны, на наш взгляд, со снижением цен на импортные продовольственные товары и услуги (эффект импорта дефляции), а также укреплением рубля (подробнее см. макроэкономический комментарий). Факторы, определяющие низкие инфляционные риски, скорее всего, сохранятся по крайней мере до конца нынешнего года, что может привести к очередному снижению ключевых ставок ЦБ. Мы ожидаем, что до конца года регулятор снизит ставки еще на 25–50 б.п. За последнюю неделю выпуски ОФЗ наиболее сильно пострадали от коррекционных настроений, спред доходностей ОФЗ к ставкам РЕПО расширился до 225– 300 б.п. В свете большого навеса первичных размещений в корпоративном секторе мы считаем, что в первом эшелоне выпуски ОФЗ – одни из наиболее привлекательных бумаг для реализации стратегии carry trade.

Росбанк – высокий спрос на вялом рынке

При размещении облигаций Росбанка номиналом 10 млрд руб. спрос в полтора раза превысил предложение, что не вызывает у нас удивления, несмотря на слабую рыночную конъюнктуру. Среди бумаг инвестиционной категории выпуски Росбанка предлагают наибольшую доходность (YTP12– 36%) при умеренном сроке до погашения (полтора года).

Макроэкономика

Инфляция остается нулевой третий месяц подряд

Необычно низкая инфляция потребовала пересмотра прогноза ИПЦ. Согласно опубликованным во вторник данным Росстата, в октябре инфляция потребительских цен не изменилась по сравнению с предыдущим месяцем. Это, безусловно, благоприятное развитие событий, которого мы не ожидали. Оно означает, что наш текущий прогноз инфляции по итогам года, равный 12,2%, оказался слишком консервативным, и, как следствие, мы отзываем его для пересмотра. Помимо этого, мы пересмотрим другие макроэкономические оценки и в ближайшее время опубликуем обновленный макроэкономический прогноз.

Замедление роста ИПЦ обусловлено снижением цен на плодоовощную продукцию и укреплением рубля… Основными факторами, определившими замедление инфляции по сравнению с прогнозом, стали необычно длительный период снижения цен на свежую плодоовощную продукцию и укрепление рубля. Цены на фрукты и овощи нового урожая традиционно снижаются в августе-сентябре, но в нынешнем году падение цен оказалось существенно более значительным, чем в предыдущие, и продлилось до октября. В сфере услуг укрепление рубля, курс которого к бивалютной корзине по итогам прошлого месяца вырос на 2,3%, способствовало снижению цен на санаторно-курортные услуги и зарубежный туризм на 3% и 2,8% соответственно, что снизило общий индекс цен на услуги в потребительской корзине на 0,1 относительно предыдущего месяца.

… а также сдерживанием бюджетных расходов. Рост ИПЦ за 12 месяцев в октябре замедлился до однозначной величины (9,7%) в первый раз с сентября 2007 г. Базовая инфляция, достигнув в марте пика на уровне 15% (относительно уровня годичной давности), в октябре также снизилась до 9,8%. Некоторое ускорение инфляции ожидается в ноябре и декабре, однако уровень инфляции останется сравнительно невысоким, если правительство будет придерживаться консервативной бюджетной политики, а ЦБ продолжит сдерживать объем интервенций на валютном рынке. Сдерживание инфляционного давления со стороны бюджетных расходов и роста денежной массы – одно из основных условий макроэкономической стабильности, и это, возможно, самый важный урок, который правительство вынесло из нынешнего кризиса.

Корпоративные события

ОГК-5: EBITDA растет вместе с долгом

50-процентный рост EBITDA. Во вторник ОГК-5 опубликовала операционные и неаудированные финансовые показатели по МСФО за девять месяцев 2009 г., которые демонстрируют существенный рост рентабельности на фоне увеличения долговой нагрузки. В отчетном периоде выручка компании снизилась на 5% до 30,4 млрд руб., что отражает падение объема реализации электроэнергии на 16,5% в связи со снижением спроса и, как следствие, снижением цен на электроэнергию на свободном рынке (доля нерегулируемых продаж ОГК-5 в общих продажах электроэнергии составила 40%). EBITDA компании выросла на 50,4% по сравнению с тем же периодом прошлого года, составив 5,8 млрд руб., что предполагает повышение рентабельности по EBITDA с 12% до 19%. Чистая прибыль возросла более чем вдвое до 2,7 млрд руб. В целом показанные результаты отражают наблюдающиеся в отрасли общие тенденции, которые связаны с опережающим ростом тарифов по сравнению с ценами на топливо.

Чистый долг вырос в 2,5 раза. Чистый долг ОГК-5 на конец III квартала составил 15,1 млрд руб., увеличившись на 152% относительно начала года. Долговая нагрузка в терминах Чистый долг/EBITDA возросла до 2,1 против 1,2 на начало года. Рост долговой нагрузки связан с реализацией ОГК-5 масштабной инвестпрограммы, общий объем которой на 2009–2013 гг. оценивается примерно в 52 млрд руб. В I полугодии долг рос главным образом за счет выбора лимитов в рамках открытых компании долгосрочных кредитных линий ABN-Amro и ЕБРР, а в июле компания разместила два выпуска биржевых облигаций общим объемом 4 млрд руб.

Из находящихся в обращении облигаций ОГК более или менее ликвидным является выпуск ОГК-5-1, который торгуется с доходностью на уровне YTM10,5% к погашению через два года. Данные уровни не представляются нам привлекательными для компании, кредитное качество которой, хоть и остается достаточно высоким, постепенно ухудшается. Тем не менее у ОГК-5 зарегистрированы еще два выпуска биржевых облигаций на сумму 4 млрд руб. Компании понадобятся средства на исполнение масштабной инвестиционной программы, так что не исключено, что в скором времени она снова может выйти на рынок облигаций.