Макроэкономическая конъюнктура

«А вдруг война или какое другое мероприятие?»

- Сворачивание QE еще не началось, а мировая экономика уже пожинает плоды приближающегося завершения эры дешевых денег в США. На фоне продолжающегося роста доходности Treasuries в преддверии сокращения объема покупок, валюты развивающихся стран в последние месяцы отреагировали снижением на возросшие риски повышения стоимости фондирования. Под удар в первую очередь попали наиболее закредитованные страны, такие как Индия и Бразилия, чьи валюты с начала мая обесценились на 26% и 17% соответственно. ЦБ Бразилии в конце августа в 4-й раз с апреля повысил ставку рефинансирования, установив ее на отметке 9%, что несколько сдержало темпы обесценения национальной валюты. Россия в этой ситуации находится в выигрышном положении, поскольку обладает незначительным размером госдолга. Поэтому рост доходности госбумаг окажет ограниченное влияние на состояние экономики.

- В перспективе сентября мы не видим однозначных сигналов о начале сворачивания QE, поэтому нервозность вокруг этого события сохранится. Последние недели августа принесли неоднозначные данные по экономике Штатов (ухудшение рынка недвижимости и снижение объема заказов на товары длительного пользования), что может послужить для ФРС поводом отложить решение до следующего заседания. Заявления представителей регулятора, звучавшие в последнее время, также не дают четкого сигнала о сроках начала сокращения программы.

- Европа в августе демонстрировала умеренное восстановление и не давала поводов для беспокойств. Неожиданно просто был решен вопрос и с нехваткой у Греции новых 11 млрд евро. Накануне парламентских выборов в Германии власти страны пошли на уступки и без лишних проволок согласовали выделение дополнительных средств. В сентябре мы также не ожидаем сюрпризов от Старого Света. Заседание ЕЦБ пройдет до дня голосования в Германии, поэтому какие-либо изменения по его результатам крайне маловероятны. От выборов мы также не ждем каких-либо сюрпризов – с высокой вероятностью Германия останется привержена действующему политическому курсу.

- Китай по-прежнему остается темной лошадкой. После нескольких месяцев снижения деловой активности в августе индекс PMI, согласно предварительной оценке HSBC, вернулся на уровень выше 50 пунктов, принеся небольшой позитив по экономике Поднебесной. С другой стороны, неожиданной новостью стало решение Национального бюро статистики Китая прекратить публикацию компонент индекса PMI. В официальном комментарии сообщилось, что в бюро не могут гарантировать точность информации из-за поверхностных опросов в ряде отраслей. Вместе с тем, скорее такая позиция Национального бюро ставит под сомнение адекватность публикуемых данных и дает возможность для манипулирования результатами.

- В конце августа на рынке нефти угроза, связанная с перспективами сворачивания программы количественного смягчения, отступила на второй план, и основным драйвером для нефтяных котировок стала ситуация в Сирии. Перспектива начала военной операции против режима Башара Асада разогрела нефтяные котировки, которые впервые за длительный период вырвались из устойчивого диапазона в 100-110 долл. за баррель марки Brent, в определенный момент даже достигнув 118 долл. за баррель. Несмотря на отказ многих союзников по НАТО от участия в операции против Сирии, США полны решимости призвать сирийский режим к ответу. Барак Обама намерен добиваться одобрения Конгресса, которое может быть получено после 9 сентября и, судя по всему, такое согласие будет дано – спикер Палаты представителей Конгресса США республиканец Джон Бейнер 3 сентября объявил, что поддержит резолюцию президента Барака Обамы, санкционирующую военный удар по Сирии. Одновременно с этим Бейнер призвал своих коллег-конгрессменов последовать его примеру и поддержать главу государства. По мнению спикера, США обязаны наказать сирийский режим за применение химического оружия против собственного населения. В поддержку военного удара выступили также лидер республиканского большинства в Палате представителей Эрик Кантор и глава демократической фракции меньшинства в палате Нэнси Пелоси. Голосование по резолюции нижняя палата парламента проведет на неделе, начинающейся с 9 сентября, когда Конгресс официально вернется с летних каникул. Во вторник 3-его сентября сенатский Комитет по международным делам, в который входят влиятельные республиканцы и демократы, согласовал текст резолюции, которая и была одобрена в среду 4-го сентября. Как сообщается, проект запрещает проведение наземной операции в Сирии. Полномочия на проведение ударов по Сирии даются президенту на 60 дней с возможностью их продления на 30 дней. Одновременно, Барак Обама на встрече с представителями Конгресса заявил, что США планируют выйти за рамки ограниченного карательного удара по Сирии в ответ на применение химоружия правительственными войсками этой страны, а глава госдепа США Джон Керри в ходе дискуссии в Комитете по международным делам не исключил, что США в будущем могут предпринять наземную операцию против Сирии, если этого потребует развитие ситуации. Наблюдатели считают, что американские войска все же могут быть введены в Сирию в том случае, если возникнет опасность попадания сирийского химического оружия в руки террористов. Перспективы развития событий в случае начала военной операции против Сирии труднопредсказуемы – Сирийские ПВО достаточно многочисленны для того, чтобы создать американским военным серьезные трудности, да и «ни один план сражения не переживает встречи с противником». При этом, хотя Сирия и не является крупным производителем нефти, война несет прямую угрозу маршрутам поставок нефти. Помимо этого сохраняется риск вовлечения в конфликт Ирана и различных иракских группировок. Ирак уже привел войска в повышенную готовность в связи с планами США. Конфликт в Сирии привел к ухудшению обстановки в Ираке, так как на стороне сирийских оппозиционеров воюют антиправительственные иракские группировки, связанные с «Аль-Каидой». В этом году в Ираке в межконфессиональных столкновениях между шиитами и суннитами погибли более 4 тысяч человек. Есть опасения, что страна скатывается к гражданской войне. Страдает иракская нефтяная инфраструктура – так, третьего сентября в очередной раз была прекращена перекачка нефти из Ирака в Турцию в связи с подрывом трубопровода Киркук-Джейхан, причем иракская сторона утверждает, что подобного рода инциденты отмечались на нефтепроводе более 30 раз с начала года. Некоторые аналитики уже предрекают Ираку апокалиптический сценарий – так, политолог Даниэл Грэбер считает, что скоро страну снова захлестнет анархия, революционные мятежи и межрелигиозная война, которая погубит ТЭК Ирака и не оставит камня на камне от многомиллиардных инвестиций западных компаний. Так или иначе, по какому бы сценарию ни развивалась ситуация в Сирии, в ближайшие месяцы напряженность будет сохраняться и котировки нефти останутся выше 110 долл. за баррель. С началом же бомбардировок котировки могут легко преодолеть 120 долл. за баррель.

- Динамика фондового рынка в сентябре будет определяться двумя глобальными факторами – перспективами сворачивания QE развитием ситуации в Сирии. Кроме того, может снова всплыть на поверхность проблема повышения потолка госдолга с США. При этом эти три вопроса тесно взаимосвязаны, и неопределенность ситуации с потолком госдолга в совокупности с перспективами военной операции в Сирии будут способствовать отсрочке решения о сворачивании программы количественного смягчения. Также следует отметить, что, несмотря на некоторое улучшение экономических индикаторов, темпы роста экономики в США остаются умеренными и кардинального улучшения ситуации на рынке труда не наблюдается. Мы считаем, что под влиянием всего вышеперечисленного ФРС не пойдет на сворачивание QE в сентябре, что может послужить поводом для краткосрочного ралли на фондовых рынках во второй половине месяца. Котировки нефти как минимум закрепятся на достигнутых уровнях, что будет способствовать росту привлекательности нефтегазового сектора и российского рынка в целом. В сентябре мы делаем ставку на рост в нетегазовых акциях. Обратить внимание стоит на Роснефть, где возможно движение на новых соглашениях с Китаем; префы Башнефти – которые продолжают рост в ожидании решения по дивидендам, которое будет принято в конце октября; Газпром нефть, бумаги которой остаются интересными даже после закрытия реестра по промежуточным дивидендам; префы Сргутнефтегаза – самое время начать покупки в ожидании высокой дивидендной доходности по результатам 2013 г. Помимо нефтегазового сектора консервативные инвесторы могут сыграть на акциях Верофарма, в которых ожидается объявление обязательной оферты. С технической точки зрения остаются интересными бумаги МТС.

- Август на денежном рынке характеризовался относительным спокойствием, при этом нервы участникам подпортили даже не столько налоговые платежи, сколько очередные эксперименты Банка России по сокращению лимитов o/n на аукционах прямого РЕПО. Так, с начала месяца ЦБ начал планомерно «урезать» однодневные лимиты, и накануне расчетов по обязательным страховым платежам (по традиции открывавшим налоговый период) банки остались с минимальным лимитом o/n в размере 10 млрд руб., а индикативная MosPrime o/n за пару дней подскочила на «полфигуры» (до 6,3% годовых). Впрочем, регулятор достаточно оперативно «опомнился» и в дни следующих крупных налоговых платежей (НДС и НДПИ) предлагал участникам однодневные лимиты, которые банки даже не выбирали полностью.

- Главной ценой спокойствия рынка и относительной стабильности ставок остается рост задолженности банковского сектора перед ЦБ и Росказначейством. Так, уже в конце июля чистая отрицательная позиция банков превысила отметку в 2 трлн руб., тем самым опережая график 2012 г., где вышеуказанная отметка была достигнута лишь в ноябре. Мы полагаем, что до конца текущего года чистая отрицательная ликвидность превысит уровень в 2,5 трлн руб. (обновив таким образом максимум прошлого года), однако «верхние» значения MosPrime o/n в целом не выйдут за пределы диапазона 6,50-6,60% годовых, что соответствует максимумам предыдущего года.

- На внутреннем валютном рынке рубль остается под давлением негативных ожиданий скорого сворачивания программы количественного смягчения в США. При этом, хотя большинство инвесторов на торговых площадках уже явно смирилось и в какой-то степени готово к данному событию, сохраняющаяся (после каждого нового заседания или комментария ФРС и ее представителей) неопределенность относительно его сроков увеличивает нервозность на рынках, в том числе и валютном, наделяя доллар все большей «огнеупорностью». Так, в последнее время рубль почти не получает ощутимой поддержки от нефтяных котировок (несмотря на их рост), не говоря уже о внутренних налоговых платежах. В результате пока не видно ни одного явного фактора, способного сдвинуть американскую валюту с отметки в 33 руб., в то время как ожидания и «официальный» старт сворачивания QE лишь сохраняют существенный потенциал для дальнейшего укрепления «зеленого» в диапазоне 33,5-34,0 руб.

- В августе внутренний долговой рынок ожидаемо повторял динамику UST, отыгрывая опасения сворачивания QE3 в сентябре и риски глобального роста доходностей госзаймов. Правда, невысокая торговая активность в летний период сдержала рост ставок, и доходность ОФЗ выросла на 20-40 б.п. На вторичном рынке торговая активность была невысокой, поэтому цены по итогам месяца изменились не столь существенно. Просадка около 15-40 б.п. прошла по займам 1-го эшелона: ФСК-10, -21, НЛМК БО-7, Роснефть-5. Во 2-м эшелоне под давлением оказались займы Вымпелком-1, -4, МТС-2, МОЭСК БО-1. Первичный рынок не радовал объемом размещений. Большая часть размещений прошла еще в начале месяца: Росбанк-3, ГПБ-5, НЛМК-11, НЛМК-12, Русславбанк-1, Нижегородская и Белгородская области. Окончание же месяца на фоне опасений роста ставок после сворачивания QE было еще более скудным: ФК Открытие-6, МСП Банк-1 и 2, Альфа-Банк-9, СУЭК-5.

- Кроме того, август запомнился первой за долгое время реструктуризацией облигаций. ТГК-2 объявила, что не сможет погасить долг по займу серии БО-1, и назначила агента по реструктуризации. При этом на сентябрь запланировано размещение нового выпуска серии БО-2, который, по всей видимости, и будет направлен на погашение дефолтного выпуска. Размещение же либо пройдет в пользу крупного инвестора (скорее всего, госбанка), либо текущим держателям будет предложено обменять выпуск БО-1 на новый. Данный прецедент оказал неблагоприятное влияние на весь сектор электроэнергетики, поскольку теперь инвесторы с опаской будут смотреть на займы сегмента. Отдельно отметим, что на ближайшие месяцы запланированы оферты ТГК-5 и ТГК-6, чье финансовое положение также вызывает опасения.

Вторичный рынок в сентябре будет отыгрывать новости о QE, и поскольку ясности в сроках сворачивания программы до сих пор нет, начало месяца может выдаться довольно-таки скучным. В дальнейшем же стоит ориентироваться на исход заседания ФРС. В этой связи мы рекомендуем воздержаться от активных спекуляций и сосредоточиться на коротких бумагах с высокой доходностью в рамках стратегии buy&hold. Рекомендуем обратить внимание на выпуски МТС-3, -4, Акрон-3, Система-2, Совкомбанк-2, КБ «Ренессанс Кредит» БО-3, Национальный Стандарт БО-2, Русславбанк-1.