Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов Выходящая на протяжении вчерашнего дня статистика способствовала повышательной коррекции на рынке казначейских бумаг. Сначала отчет ADP показал менее сильный по сравнению с ожиданиями рост рабочих мест в частном секторе - 106 тыс. вместо 135 тыс. Менее динамичным оказался также и рост заказов предприятий (1%, прогноз 1.8%). Финальную же точку поставила публикация индекса деловой активности в сфере услуг, который неожиданно упал с 54.3 п. до 52.4 п. (ожидания 55 п.). В результате доходность 2- летних бумаг снизилась на 3 б.п. до 4.6%, 10-летних – на 2 б.п. до 4.65%. Несмотря на некоторое ослабление индекса активности в непроизводственной сфере, его значение пока остается выше 50 п. Кроме того, мы отмечаем рост ценовой составляющей индекса на 10 п. до максимального с августа 2006 года уровня 63.3 п., что подтверждает существующие инфляционные опасения.

Развивающиеся рынки Развивающиеся рынки в среду оставались стабильными на фоне невысокой активности в связи с наступающими пасхальными выходными. Спрэды Мексики и Турции сузились на 1 б.п. и 2 б.п., спрэд Венесуэлы не изменился. Пользуясь удачной конъюнктурой, Бразилия доразмещает евробонд с погашением в 2017 году на сумму 525 млн. долл. Вчера суверенный спрэд расширился на 1 б.п. Тем не менее, спрэд EMBIG остается в одном пункте от исторического минимума 167 б.п.

Российский сегмент Ситуация в российском сегменте в целом не изменилась. Россия-30 торговалась на уровне 113.42-113.542% (YTM 5.65%), а спрэд к 10-летним казначейским бумагам составил 100 б.п. В корпоративном секторе спрос присутствовал в евробондах Банка ЗЕНИТ-09 (+10 б.п.), после успешного размещения рублевого выпуска. Интерес был также в бумагах Абсолюта- 09 (+11 б.п.), РусСтанд-11 (+18 б.п.). Помимо банковских выпусков мы отмечаем повышение котировок КЗоСа-11 (+10 б.п.) и Синека-15 (+37 б.п.).

Российский долговой рынок

В среду в центре спроса оказались выпуски, пополнившие котировальные списки А первого уровня ММВБ, при этом если бумаги Лукойла отреагировали несущественным ростом котировок Лукойл-3 (+2 б.п.), Лукойл-4 (+1 б.п.), то облигации Дальсвязи и  Мечела на волне существенно возросшего спроса на них очень заметно подскочили в цене. В частности, к уровню вторника котировки выпусков Дальсвязь-2, Дальсвязь-3 и Мечел-2 выросли соответственно на 80 б.п., 33 б.п. и 65 б.п.

Уверенный рост продолжают демонстрировать бумаги Пятерочка-2, подорожавшие вчера еще на 15 б.п. Что касается второго выпуска торговой сети Магнит, то общерыночный оптимизм обеспечивает и ему возможность торговаться выше номинала.

Хотелось бы отметить также положительную динамику котировок в выпусках ФСК. Благодаря росту котировок бумаг ФСК-5 (+13 б.п.) и ФСК-2 (+14 б.п.) исчезла диспропорция спрэдов между выпусками ФСК. Поскольку, как мы полагаем, спрэд ФСК фактически приблизился справедливому, по нашим оценкам, уровню – 100 б.п. Мы полагаем, что стимулом для дальнейшего роста бумаг может стать либо включение их в котировальные списки ММВБ, либо повышение кредитного рейтинга компании.

Высоким был интерес инвесторов и к первичным аукционам вчерашнего дня. В частности, в условиях ажиотажного спроса проходило размещение четвертого выпуска Банка ЗЕНИТ. В результате эмитенту удалось разместиться на достаточно комфортных условиях – ставка купона на год была установлена на уровне 8.13% годовых (YTP 8.29% годовых), а неудовлетворенный спрос переместился и на другие выпуски ЗЕНИТа, в частности, на 13 б.п. выросли котировки бумаг ЗЕНИТ-3. Кроме того, можно отметить спрос и в других банковских выпусках, наиболее заметный рост котировок отмечен по пятому выпуску УРСА-Банка (+40 б.п.) и первому выпуску Русь-Банка (+29 б.п.)

Менее «жарко» было в госбумагах и субфедеральных выпусках. Хуже всего среди ОФЗ выглядели бумаги серии 46018, подешевевшие на 9 б.п., в то же время более длинные 46020 подорожали на 6 б.п. В остальных выпусках торговая активность была более низкой, и особого движения котировок отмечено не было.

Лидером по оборотам в субфедеральном сегменте стали бумаги седьмого выпуска Ярославской области, размещение которых состоялось во вторник. Можно отметить, что, несмотря на значительный рост котировок в первый день торгов (+38 б.п.) бумаги сохраняют свою привлекательность на фоне близкого по дюрации шестого выпуска, спрэд которых к ОФЗ на 13 б.п. шире (181 б.п. против 194 б.п.).

Сегодня первичный рынок также будет насыщенным на новые размещения – общий объем анонсированного предложения составляет 6.7 млрд. руб. Наиболее интересными для участия на общем фоне, на наш взгляд, являются размещения дебютных выпусков Тюменьэнерго и торговой сети Холидей, справедливую доходность которых мы оцениваем соответственно на уровне 8.15% - 8.45% и 11.8% - 12% годовых. (Оценку кредитного качества компаний мы приводили в «Мониторе первичного рынка» от 3 апреля).

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – В течение последних дней облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы меняем нашу рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на инансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• Инком-Авто-2 – спрэд к ОФЗ по выпуску компании является, на наш взгляд, неоправданно широким по сравнению со спрэдом по бумагам сопоставимого по кредитному качеству Автомира. Мы видим потенциал снижения доходности до 12.2% и рекомендуем облигации к ПОКУПКЕ.
• Пятерочка-2 – справедливый спрэд после привлечения в акционерный капитал, на наш взгляд, составляет 180 – 200 б.п. В то же время стоит отметить, что возможным препятствием для сужения спрэда до справедливого с точки зрения кредитного качества уровня может стать растущее предложение бумаги на рынке, по крайней мере, за счет одного отложенного, но не отмененного выпуска. Несмотря на это, мы рекомендуем бумаги Пятерочки к ПОЕКПКЕ на среднесрочную перспективу, с целью по спрэду к ОФЗ в 200 б.п.
• Карусель – несмотря на заметный рост в последнее время, на наш взгляд, остается привлекательной для ПОКУПКИ. Текущий спрэд Карусели к ОФЗ сохраняет существенную премию к аналогичному спрэду Пятерочки (275 б.п. против 220 б.п.)

Валютные облигации

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза.
• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.